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內幕交易被稱作是資本市場“毒瘤”，嚴重損害證券市場健康、破壞市場公平秩序、侵害投資者合法權益，歷來是證券監管執法重點打擊的證券違法行為之一。
2024年，隨著新“國九條”的出臺和“1+N”政策體系的落地，證券監管部門在“強本強基、嚴監嚴管”政策導向下，嚴格落實“長牙帶刺”“有棱有角”“嚴之又嚴”的監管要求，對內幕交易違法行為保持高壓嚴打態勢，查處的案件數量明顯攀升，處罰力度明顯增強。
本文對2024年內幕交易行政處罰案件進行全面梳理，對此類案件的特點、難點、爭議焦點進行評析，并提出若干合規建議，以期對市場主體有所裨益。
一、 2024年度內幕交易行政處罰案件概述
2024年，證監會及其派出機構作出的內幕交易處罰決定（按處罰決定書統計）共111個，涉及違法主體137人，交易股票75只。從違法主體看，既涉及法定內幕信息知情人，又涉及非法獲取內幕信息的人；從行為類型看，涵括交易型、泄露型、建議型；從處罰力度看，罰沒比例和金額較往年顯著提升，沒一罰三已成新常態；從申辯情況看，有91起案件的當事人進行了申辯，其中9起案件的申辯意見被部分采納。
總體來看，2024年內幕交易行政處罰案件呈現以下特點：
（一） 內幕交易呈高發、散發態勢
從案件數量上看，內幕交易案件數量連續三年持續攀升，呈高發態勢。2024年查處內幕交易案件111件，2023年查處86件，2022年查處79件。
從查處機構來看，內幕交易行為在全國范圍內“遍地開花”。2024年，中國證監會作出的內幕交易行政處罰共計38件，其余73件由25家證監局分別作出，其中浙江證監局、廣東證監局、安徽證監局在處罰數量上位列前三，分別作出9件、8件和6件行政處罰。
從涉案交易標的數量來看，內幕交易所涉上市公司也呈分散高發之勢：111件案件共涉及75只股票。
（二） 新案快查，舊案也不放過
2024年內幕交易行政處罰案件，從內幕信息公開到行政處罰作出，平均用時為30.7個月，比2023年平均查處時間增加5.2個月。
查處最為迅速的為山西證監局對郭某作出的行政處罰案件，從郭某從事內幕交易行為到最終作出行政處罰，用時僅6個月。相較于信息披露違法、操縱市場等資本市場典型違法行為，內幕交易的查處速度明顯較快，這很大程度上源于內幕交易行為易被發現、易被認定的特點，可以說，在大數據時代，內幕交易幾乎不具有“隱蔽性”，是暴露在“探照燈”下的違法行為。
在迅速查處新案的同時，一批陳年舊案也浮出水面。2024年，共有7起案件的查處時間超過6年（72個月）。其中，查處時間最長的為中國證監會對YGJT作出的行政處罰案件。從YGJT從事內幕交易行為到最終作出行政處罰，用時超過115個月。
111件內幕交易行政處罰案件中，97起案件適用新《證券法》作出處罰，占比87.39%；適用原《證券法》的案件14起，占比12.61%，較上一年增加5.6個百分點。在新《證券法》實施至今已近五年的情況下，適用原《證券法》的案件仍高達十余起，且比例攀升，表明在“嚴之又嚴”的背景下，任何一條違法線索都不會被放過。
（三）處罰力度明顯增強
監管部門對內幕交易的罰款力度進一步加大。2024年，各地證監部門共對137名違法主體作出行政處罰。
從處罰結果來看，對違法主體處以固定金額罰款的案件數量居多，共計67名主體，占比48.9%；被按比例罰款的主體共計76人，占比54.47%。其中，部分主體涉嫌多項違法行為，在被處固定金額罰款的同時，又被按比例罰款。
從罰款的金額來看，“符某朱某內幕交易CHZB案”罰沒金額最多，高達1.6億元，由符某朱某各承擔一半。因符某去世，不再處罰。朱某則被罰款約0.8億元，為被罰沒金額最高的違法主體。
2024年，被作出固定罰金行政處罰的案件數量進一步攀升。其原因在于，一方面內幕交易案件查處數量較往年增長較多；另一方面，新《證券法》第191條對內幕交易法律責任作出了調整，“沒有違法所得或者違法所得不足50萬元的，處以50萬元以上500萬元以下的罰款。”2024年查處的獲利型案件中，有32人的獲利金額低于50萬元，此類案件應依據固定罰金的條款作出處罰。在被處以固定金額罰款的主體中，罰款在50萬元以上的有46人，其中20人被罰款金額在150萬元以上(含)，最高為300萬元；被罰款50萬元的有15名；罰款金額低于50萬元的僅6名。與原《證券法》3萬元至60萬元的固定罰金幅度相比，新《證券法》時代下，微利、無利、虧損型內幕交易案件的處罰力度顯著增強、違法成本明顯增大。
| 固定罰款金額 |
50萬元以下 |
50萬元 |
50萬元以上 |
| 人數 |
6 |
15 |
46 |
在按比例罰款的案件中，沒一罰三的比例劇增，而沒一罰一的案件占比則明顯降低。2024年沒一罰一的案件比例為14.47%，占比已連續三年下降。沒一罰三的比例為55.26%，較往年明顯提升，這顯示沒一罰三已成為內幕交易行政處罰的新常態。特別值得一提的是，以往內幕交易案件未出現過沒一罰三以上的案例，而2024年有2人被沒一罰五，有1人被沒一罰六。
| 罰沒比例 |
2024年 |
2023年 |
2022年 |
|||
| 人數 |
占比 |
人數 |
占比 |
人數 |
占比 |
|
| 沒一罰一 |
11 |
14.47% |
13 |
34.21% |
19 |
46.34% |
| 沒一罰二 |
20 |
26.32% |
14 |
34.15% |
10 |
24.39% |
| 沒一罰三 |
42 |
55.26% |
11 |
28.94% |
12 |
29.26% |
| 沒一罰五 |
2 |
2.63% |
0 |
0 |
0 |
0 |
| 沒一罰六 |
1 |
1.32% |
0 |
0 |
0 |
0 |
（四）法定知情人被罰的案件數量居高不下
上市公司的董監高、實控人、大股東等“關鍵少數”是上市公司天然的內部人，在獲知內幕信息方面具有得天獨厚的優勢，因此亦被界定為法律上的“法定知情人”。2024年，有46名法定知情人被處罰，所涉違法形態包括直接進行內幕交易、泄露內幕信息、建議他人交易等。其中，法定知情人直接進行交易的39人，泄露內幕信息的6人，建議他人交易的1人。盡管近年來監管部門不斷強調要盯緊“關鍵少數”的行為規范，強化對其監管，但從2024年“關鍵少數”屢屢觸碰內幕交易的違法情況來看，不少“關鍵少數”的法律合規意識仍然十分淡薄，一些甚至仍然屬于無知違法。
典型如“任某、戴某內幕交易*STGY案”。*STGY時任董事長戴某、時任董事任某在知悉公司重大利空消息的情況下，在公告發布前大量賣出其持有的公司股票以避損。最終，任某被罰沒近7000萬元，戴某被罰沒近300萬元。又如“葉某泄露SYKJ內幕信息案”。葉某時任SYKJ總經理兼董事，其在獲知公司利好消息的情況下，在與高中同學聚餐時建議他人交易，最終導致曹某等四人內幕交易SYKJ股票。浙江證監局對其處以250萬元罰款。
（五）傳遞型內幕交易占一半以上
根據《證券法》及《最高人民法院 最高人民檢察院關于辦理內幕交易、泄露內幕信息刑事案件具體應用法律若干問題的解釋》（以下簡稱《內幕交易司法解釋》）的相關規定，內幕交易的行為人分為知情人和非法獲取內幕信息的人；非法獲取內幕信息的人又分為內幕信息知情人的近親屬或其他關系密切的人員、與內幕信息知情人有過聯絡接觸的人員，實踐中，該等人員從事內幕交易被稱為是“傳遞型內幕交易”。典型違法類型有三種：直接買賣證券、建議他人買賣證券、泄露內幕信息。這幾類違法情形在2024年的行政處罰案件中均有體現。其中，傳遞型內幕交易82起，占比高達57.34%；內幕信息知情人直接進行交易47起，占比32.87%；泄露內幕信息及建議他人交易案件數量均未超過10起，占比較小。
| 內幕交易類型 |
數量 |
占比 |
| 傳遞型內幕交易 |
82 |
57.34% |
| 法定知情人交易 |
47 |
32.87% |
| 泄露內幕信息 |
10 |
6.99% |
| 建議他人交易 |
4 |
2.80% |
| 合計 |
143 |
100% |
| 注：共137名當事人，部分當事人涉嫌多項違法行為，另有因單位內幕交易而處罰責任人員的情形，故內幕交易類型的數量與被處罰當事人數量會略有不同。 |
||
（六）陳述申辯意見被采納的案件數量明顯提升
在2024年查處的111起案件中，有91起案件的當事人進行了陳述申辯，占比高達81.98%。從陳述申辯的具體內容來看，大多集中在相關信息不構成內幕信息、內幕信息敏感期認定錯誤、不知悉內幕信息、交易不異常、違法所得計算錯誤、不具有主觀過錯、具有從輕減輕情節、處罰過重等方面。其中，有9起案件的當事人陳述申辯意見被部分采納；6起案件的當事人罰款金額被調減，這在以往的內幕交易案件中是較為罕見的，上一年沒有此類案件。這說明，在內幕交易案件中，相關當事人應結合自身情況，充分行使法律賦予的陳述申辯權。
二、內幕交易行政處罰案件的爭議焦點與認定難點
（一） 如何認定“內幕信息”
內幕信息是內幕交易認定的基礎，沒有內幕信息，內幕交易便無從談起。
我國現行法律規則之下，是通過“法定類型+兜底條款”來認定內幕信息的。《證券法》第52條第1款規定，“證券交易活動中，涉及發行人的經營、財務或者對該發行人證券的市場價格有重大影響的尚未公開的信息，為內幕信息。”《證券法》第80條第2款、第81條第2款詳細列舉了應屬內幕信息的重大事件。由此可見，“重大性”和“非公開性”是內幕信息的兩大重要特征。
實踐中，爭議較大的是內幕信息是否應當具備“確定性”。當某個信息尚不確定，或者當事人獲悉的信息與最終公開的信息并不一致時，此類信息是否構成認定內幕交易的“內幕信息”？2024年部分行政處罰案例中，當事人圍繞“確定性”對是否構成“內幕信息”提出申辯，證監部門明確回應相關信息的“確定性”并非內幕信息的法定特征。比如在“潘某內幕交易*STXX案”中，中國證監會認為，“內幕信息所涉事項的不確定性，并不影響內幕信息的確定性。內幕信息形成時點的認定，并不必然要求信息已達至基本確定的程度，影響內幕信息形成的動議、策劃本身有可能對公司證券的市場價格產生重大影響即可。”又如，在“方某內幕交易ZGGF案”中，天津證監局認為，“相關重大事項已經進入實質操作階段并具有很大的實現可能性時，內幕信息即已形成。”
（二）如何認定“知悉”內幕信息
從邏輯上看，行為人開展內幕交易的前提是知悉內幕信息。實踐中，不少當事人以“從未獲悉”“無證據證明其獲悉”內幕信息為由，主張不存在內幕交易。該等主張有一定的合理性，法律之所以要禁止內幕交易行為，就是要防止內幕信息的知情人員以及非法獲取內幕信息的人員在該信息公開之前利用其持有的信息優勢進行交易，倘若行為人從不知曉內幕信息，又何談利用該等信息進行證券交易呢？
然而，在現行法律規則之下，在傳遞型內幕交易中，采用推定規則對“知悉”進行認定，即便監管部門無直接證據證明當事人從知情人處獲取信息，但若有證據表明其有過聯絡接觸且交易行為異常的，可推定當事人知悉內幕信息。如在“朱某內幕交易HYRJ案”中，朱某申辯稱，內幕信息知情人沒有向其泄露過內幕信息，不應以推定方式認定其知悉內幕信息。對此，北京證監局認為，“內幕信息敏感期內，朱某賣出HYRJ前與內幕信息知情人趙某、王某存在通訊聯絡和見面接觸，具有獲取內幕信息的途徑。案涉賬戶三次賣出HYRJ前，朱某與內幕信息知情人均存在聯絡接觸，賣出HURJ時點與聯絡接觸時點高度吻合。”因此，北京證監局對朱某的陳述申辯意見不予采納。
（三）如何認定“利用”內幕信息
我國《證券法》第52條禁止的是“利用”內幕信息從事交易，如果當事人沒有“利用”內幕信息，則不構成內幕交易。實務中，較易引發爭議的是，當事人在利好型內幕信息公開前賣出股票，相關買賣行為是否應認定為內幕交易？
2024年，在多起案件中，當事人均提出自己在利好型內幕信息公開前已賣出部分或全部股票，沒有利用內幕信息，不應認定為內幕交易或者應從交易金額、獲利金額中扣減已賣出部分。比如，在“袁某內幕交易SYKJ案”中，袁某提出申辯稱“事先告知書中的違法所得認定不當，應予扣除內幕信息敏感期內反向交易獲利金額。……由于內幕信息公開前股價未受內幕信息影響，且袁某敏感期內反向交易操作皆為短期/當日等量買賣，買賣期間無價格異常波動，相應盈利與內幕信息無關，應予扣除。”對此，浙江證監局認為“內幕信息公開前反向賣出，其交易獲利亦具有違法性，應一并納入違法所得計算之中”。
本文認為，內幕交易類案件的處罰邏輯應當是違法行為人通過內幕信息的獲取、交易等行為，取得了證券市場中的不正當競爭優勢，破壞證券市場的公平秩序，侵害了其他投資者的合法權益，因此有必要予以行政處罰甚至刑事制裁。而在利好型內幕信息公布前，相關信息尚未對股價發生影響，當事人此時已完成的買賣不宜被視為內幕交易，在計算違法所得時應剔除相關交易所得。
（四）如何理解交易行為的“異常性”
《內幕交易司法解釋》對傳遞型內幕交易行為采取了“聯絡接觸+（敏感期的異常）交易→（推定）利用”的法律推定認定規則。關于推定規則適用的問題，理論上沒有障礙，實踐中也廣泛使用。推定當事人知悉并利用內幕信息進行交易的最為重要的判斷標準則是敏感期內的交易行為的異常性。
《關于審理證券行政處罰案件證據若干問題的座談會紀要》（以下簡稱《座談會紀要》）對基于不同身份關系獲取信息的人員的交易異常性作出區分，簡言之，基于特殊身份推定內幕交易時，要求當事人的交易行為與內幕信息“基本吻合”；基于聯絡接觸推定內幕交易時，要求當事人的交易行為與內幕信息“高度吻合”。越吻合，“異常性”程度越高；越不吻合，“異常性”程度越低。
實踐中，不少當事人援引《內幕交易司法解釋》第3條“相關交易行為明顯異常”的判斷標準作為申辯的理由。本文認為，“明顯異常”的概念外延大于“高度吻合”，因為“明顯異常”包括時間吻合、交易背離和利益關聯三個方面，但該司法解釋所列舉的前四項均屬于交易吻合程度的判斷。因此，在內幕交易行政處罰中判斷是否屬于“高度吻合”時，該四項指標具有重要的參考價值，調查部門在調查取證時要從這四個方面去取證，而處罰部門在處罰決定書中也要從這四個方面進行論證，如此才更具說服力。在案證據的證明力到底是達到了“基本吻合”還是“高度吻合”，最終取決于執法者和司法者根據邏輯推理和日常生活經驗作出的“心證”。
（五）如何裁量罰沒金額或比例
通常來說，對違法行為的量罰，需要以具體違法事實和情節為基礎，盡可能使處罰與違法事實、性質、情節以及社會危害程度相當。具體到內幕交易案件的量罰，根據《證券法》相關規定并結合實際違法所得，確定內幕交易違法行為的經濟責任上限和下限；此外，執法機關還需要在法定幅度范圍內裁量并決定罰款金額及是否采取市場禁入措施等。
然而，到底如何進行裁量，如何認定從重或從輕的處罰情節，《證券法》未給出裁量依據和標準，實踐中也鮮有行政處罰案件對罰款倍數作出說明。部分案件中，即使當事人就處罰幅度提出申辯，監管部門也多以“存在/不存在法定從輕或減輕處罰情節”回應，卻未具體指出哪些屬于“法定從輕或減輕處罰情節”。
值得一提的是，2025年1月17日，證監會發布了《中國證監會行政處罰裁量基本規則》（下稱《裁量規則》），自2025年3月1日起施行。《裁量規則》明確了裁量階次和裁量情節，設置“不予處罰、免予處罰、減輕處罰、從輕處罰、一般處罰、從重處罰”等六檔裁量階次，規定了各檔裁量階次的適用情形。《裁量規則》的出臺，將提高量罰的精準度和透明度，減少執法過程中的隨意性和不確定性。
三、內幕交易監管執法與合規應對的若干建議
內幕交易是影響證券市場健康發展的“沉疴頑疾”，歷來是監管執法嚴厲打擊的重點。而內幕交易行為具有獲利速度快、獲利金額高等特點，使得潛在違法主體的違法激勵因素較強，也直接導致內幕交易屢禁不止。近幾年來，新《證券法》、刑法修正案（十一）相繼實施，內幕交易的違法成本已經不低，長期以來違法成本過低的情況得到了根本扭轉。在此大背景下，無論是證券監管部門還是市場主體，對內幕交易行為進行理解與認定都應有所更新。
（一）對監管部門的若干執法建議
中辦、國辦在《關于依法從嚴打擊證券違法活動的意見》中提出，監管執法需統一標準、規范程序，提高專業化水平，精準打擊，提升證券違法案件的查處質量。在內幕交易監管執法中，首先應準確理解和適用法律規則，特別是在內幕信息認定、敏感期起算、交易異常性等關鍵問題上，嚴格把握證據標準，避免過度執法。鑒于內幕交易的刑事風險，監管部門在行政認定時應慎重，以免過度處罰對市場發展產生不利影響。
其次，在行刑銜接問題上，近年來案件移送的數量急劇上升，出現“內幕交易泛刑化”傾向。監管部門在移送案件前，除考慮是否達到刑事立案標準外，還應評估違法行為的社會危害性。盡管《立案追訴標準（二）》將內幕交易立案標準從50萬元提高至200萬元，但考慮到資本市場資金集中，200萬元對市場的危害性較低。因此，對于主觀惡意不明顯或無知違法的內幕交易行為，即使觸及立案標準，也應謹慎考慮是否移送。嚴格執法角度下，達到追訴標準的案件應移送，但監管部門在行政認定與處罰時不應過于嚴苛，并應推動刑事追訴標準的修改，以增強其合理性和正當性。
（二）對市場主體的若干合規建議
首先，應深刻理解內幕交易行為所蘊含的巨大風險。這種行為具有明顯的“三易”特點——易發現、易認定、易受到刑事追究。當前的監管環境下，執法司法部門對內幕交易采取了“零容忍”的態度，這意味著內幕交易者所面臨的法律后果比以往任何時候都要嚴重。特別是在行刑銜接更為緊密的今天，許多從事內幕交易的個人甚至為此失去了自由。
其次，上市公司需要加強對于內幕信息的合規管理，特別是公司的董事長和董事會秘書，作為內幕信息管理的主要責任人，在日常的管理活動中，應當遵循最小知情人范圍的原則，嚴格控制并規范記錄那些得知內幕信息的人員，確保在內幕信息敏感期內對關鍵人員的股份變動進行有效監控。同時，公司內部制度中應當明確指出泄露內幕信息者的責任，并嚴格執行問責制度。
再次，提高法定知情人的合規意識是預防內幕交易發生的重要手段，法定知情人應當提高自己的合規意識，避免因無知而觸犯法律。具體來說，上市公司應當加強證券合規方面的培訓，營造一個良好的合規文化氛圍，從而提升公司整體的合規水平。法定知情人更應該主動學習相關的證券合規知識，增強自己的合規意識，在內幕信息敏感期內謹慎言行。