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進(jìn)入2025年以來(lái)，全球經(jīng)濟(jì)延續(xù)著復(fù)雜多變的形勢(shì)，特別是在美國(guó)對(duì)全球發(fā)動(dòng)貿(mào)易戰(zhàn)的情況下有愈演愈烈的趨勢(shì)。同時(shí)，地緣沖突此起彼伏，大宗商品供應(yīng)擾動(dòng)頻頻出現(xiàn)。在此背景下，我國(guó)期權(quán)市場(chǎng)卻取得了良好的發(fā)展，不僅成交活躍度創(chuàng)歷史新高，而且期權(quán)品種更加豐富；同時(shí)制度和規(guī)則持續(xù)升級(jí)，為期權(quán)市場(chǎng)的平穩(wěn)發(fā)展保駕護(hù)航；不斷擴(kuò)大合格境外投資者可以參與的品種范圍，對(duì)外開(kāi)放水平邁上新臺(tái)階。
一、 市場(chǎng)整體運(yùn)行情況：成交活躍度創(chuàng)歷史新高、品種分化特征凸顯
2025年上半年我國(guó)場(chǎng)內(nèi)期權(quán)（場(chǎng)內(nèi)期權(quán)是指在國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)的證券交易所和期貨交易所掛牌交易的標(biāo)準(zhǔn)化期權(quán)合約，如無(wú)特別說(shuō)明，下文中說(shuō)的期權(quán)都是指場(chǎng)內(nèi)期權(quán)合約）市場(chǎng)交易規(guī)模實(shí)現(xiàn)了突破性增長(zhǎng)。根據(jù)中國(guó)期貨業(yè)協(xié)會(huì)、上海證券交易所和深圳證券交易所公布的數(shù)據(jù)，今年上半年期權(quán)市場(chǎng)總成交量和總成交金額與2024年同期相比，雙雙實(shí)現(xiàn)了增長(zhǎng)，其中總成交量超過(guò)了14億手，同比增長(zhǎng)了16.64%，創(chuàng)歷史新高；總成交金額突破了萬(wàn)億元大關(guān)，同比增長(zhǎng)19.38%。
從品種結(jié)構(gòu)上來(lái)看，品種分化特征明顯，其中商品期權(quán)（標(biāo)的為商品期貨合約）表現(xiàn)突出，成交量和成交金額均實(shí)現(xiàn)了大幅增長(zhǎng)，在全市場(chǎng)中所占的份額也都獲得提升。成交量方面，商品期權(quán)達(dá)到了6.58億手，同比增長(zhǎng)50.4%；成交金額方面，商品期權(quán)達(dá)到4585.92億元，與去年同期相比增長(zhǎng)了34.10%。兩者在全市場(chǎng)中所占的份額分別由2024年上半年的36.25%、40.12%提升至今年的46.74%和45.07%。而金融期權(quán)則表現(xiàn)一般，成交金額增長(zhǎng)幅度不足10%，成交量甚至出現(xiàn)了萎縮。具體數(shù)據(jù)見(jiàn)表1。
| 表1：2024-2025上半年度國(guó)內(nèi)期權(quán)市場(chǎng)成交數(shù)據(jù) |
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| 數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)期貨業(yè)協(xié)會(huì)、上海證券交易所、深圳證券交易所。 金融期權(quán)成交量數(shù)據(jù)包含了在中國(guó)金融期貨交易所上市的股指期權(quán)、上海證券交易所上市的ETF期權(quán)、深圳證券交易所上市的ETF期權(quán)；由于作者未能找到深圳證券交易所ETF期權(quán)成交金額的數(shù)據(jù)，所以金融期權(quán)成交金額和全市場(chǎng)成交金額的數(shù)據(jù)均不包含深圳證券交易所的ETF期權(quán)。 |
二、 新品種持續(xù)上市、期權(quán)品種更加豐富
今年以來(lái)，我國(guó)期權(quán)市場(chǎng)迎來(lái)一波創(chuàng)新浪潮，從填補(bǔ)空白的再生金屬期權(quán)到顛覆傳統(tǒng)期限結(jié)構(gòu)的短期期權(quán)工具，一系列新品種的密集上市，標(biāo)志著為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供精細(xì)化風(fēng)險(xiǎn)管理工具的期權(quán)市場(chǎng)邁入了新階段。這些創(chuàng)新工具不僅豐富了交易者的策略工具箱，更為相關(guān)大宗商品產(chǎn)業(yè)鏈上下游企業(yè)提供了應(yīng)對(duì)價(jià)格波動(dòng)和實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展的新的風(fēng)險(xiǎn)管理工具。
6月10日，作為國(guó)內(nèi)首個(gè)聚焦再生金屬領(lǐng)域的期權(quán)產(chǎn)品，鑄造鋁合金期權(quán)在上海期貨交易所與鑄造鋁合金期貨同步上市。據(jù)上海期貨交易所發(fā)布的鑄造鋁合金操作手冊(cè)介紹，鑄造鋁合金是以廢鋁為原料，與銅、硅等原料熔煉后，通過(guò)鑄造工藝生成毛坯或零件的鋁合金。鑄造鋁合金具有低密度、高強(qiáng)度、良好的抗蝕性、鑄造工藝性、塑性加工性等特點(diǎn)，是主要用來(lái)生產(chǎn)鑄件的合金類半成品，廣泛應(yīng)用于汽車(chē)、摩托車(chē)、機(jī)械設(shè)備、通信設(shè)備、電子電器、五金燈具等領(lǐng)域。鑄造鋁合金期權(quán)和期貨的上市填補(bǔ)了再生金屬衍生品市場(chǎng)的空白，上市以來(lái)，期權(quán)市場(chǎng)運(yùn)行平穩(wěn)，實(shí)體企業(yè)逐步參與，市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，功能初步顯現(xiàn)。對(duì)于再生鋁產(chǎn)業(yè)而言，業(yè)內(nèi)專業(yè)人士指出相關(guān)企業(yè)可以構(gòu)建“電解鋁+再生鋁”的復(fù)合型套保策略，實(shí)現(xiàn)采購(gòu)成本控制、庫(kù)存優(yōu)化、資金盤(pán)活的三重目標(biāo)1，從鑄造鋁合金衍生品初上市即表現(xiàn)活躍可以看出，相關(guān)實(shí)體企業(yè)對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)管理工具的迫切需求。
7月8日，純苯期權(quán)與期貨在大連商品交易書(shū)掛牌上市交易，以及不久之后的7月22日，丙烯期權(quán)與期貨在鄭州商品交易所掛牌上市交易。純苯和丙烯都是漫長(zhǎng)化工產(chǎn)業(yè)鏈上的重要中間產(chǎn)品，上承石油和煤炭?jī)纱蠡A(chǔ)能源，下接合成樹(shù)脂、合成纖維、合成橡膠、塑料、聚氨酯等產(chǎn)業(yè)，最終產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于家電、汽車(chē)、醫(yī)藥、紡織、染料、建筑材料、醫(yī)療器械等領(lǐng)域。這兩個(gè)產(chǎn)品的上市，分別補(bǔ)齊了國(guó)內(nèi)芳烴產(chǎn)業(yè)鏈和烯烴產(chǎn)業(yè)鏈的衍生品閉環(huán)，作為銜接上下游的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，將有效拓展多元化的風(fēng)險(xiǎn)管理手段，為企業(yè)構(gòu)建跨品種協(xié)同套保體系從而更加有效地進(jìn)行套期保值操作提供有力支撐，進(jìn)而提升產(chǎn)業(yè)鏈整體抗風(fēng)險(xiǎn)能力，強(qiáng)化產(chǎn)業(yè)鏈的穩(wěn)定性與彈性，最終推動(dòng)行業(yè)向高質(zhì)量可持續(xù)發(fā)展方向邁進(jìn)。例如，浙商期貨服務(wù)團(tuán)隊(duì)通過(guò)數(shù)月深入企業(yè)調(diào)研，發(fā)現(xiàn)丙烯產(chǎn)業(yè)鏈客戶主要存在期貨套保資金占用成本較高，市場(chǎng)波動(dòng)較大，需要更加靈活的風(fēng)險(xiǎn)管理工具應(yīng)對(duì)等痛點(diǎn)。為此，浙商期貨團(tuán)隊(duì)充分發(fā)揮專業(yè)優(yōu)勢(shì)，為某塑化貿(mào)易商客戶設(shè)計(jì)賣(mài)出丙烯看跌期權(quán)風(fēng)險(xiǎn)管理方案。通過(guò)賣(mài)出虛值看跌期權(quán)，企業(yè)設(shè)置低于當(dāng)前價(jià)格水平進(jìn)行低價(jià)累庫(kù)：若到期價(jià)格高于執(zhí)行價(jià)，權(quán)利金可彌補(bǔ)現(xiàn)貨上漲損失；若市場(chǎng)價(jià)格跌破執(zhí)行價(jià)，則履行賣(mài)方義務(wù)按執(zhí)行價(jià)接貨降低累庫(kù)成本。
今年我國(guó)期權(quán)市場(chǎng)不僅有具有創(chuàng)新意義的新品種上市，還有鄭州商品交易所對(duì)固有品種白糖期權(quán)進(jìn)行的創(chuàng)新型試點(diǎn)，在3月3日推出白糖系列期權(quán)。系列期權(quán)是指與常規(guī)期權(quán)同樣基于標(biāo)的期貨合約但是存續(xù)期更短，即掛牌時(shí)間晚、到期時(shí)間更早的期權(quán)合約。白糖期貨合約的常規(guī)期權(quán)到期月份為2月、4月份等偶數(shù)月份，而此次上市的白糖系列期權(quán)到期月份則為1月、3月等奇數(shù)月份，這就實(shí)現(xiàn)了每月均有期權(quán)到期。在白糖產(chǎn)業(yè)鏈中引入系列期權(quán)具有多重意義。從風(fēng)險(xiǎn)管理視角看，借助該工具使得相關(guān)企業(yè)能夠精準(zhǔn)對(duì)沖市場(chǎng)波動(dòng)沖擊，優(yōu)化傳統(tǒng)基差交易的風(fēng)險(xiǎn)敞口。對(duì)于中游流通環(huán)節(jié)的貿(mào)易主體，短周期特性與高頻周轉(zhuǎn)需求形成良好適配，既加速了資金流轉(zhuǎn)效率，又降低了交易摩擦成本。面向生產(chǎn)端的制糖企業(yè)，將系列期權(quán)與標(biāo)準(zhǔn)化期權(quán)進(jìn)行組合運(yùn)用，可構(gòu)建動(dòng)態(tài)化的套保方案，穩(wěn)固銷(xiāo)售端的收益預(yù)期。值得關(guān)注的是，系列期權(quán)由于到期時(shí)間短，在價(jià)格上具有顯著優(yōu)勢(shì)，為市場(chǎng)主體提供了更具性價(jià)比的套保選擇，切實(shí)降低風(fēng)險(xiǎn)管理成本。
三、 規(guī)章制度精細(xì)化升級(jí)，對(duì)外開(kāi)放水平邁上新臺(tái)階
在新品種不斷獲批上市的同時(shí)，監(jiān)管層對(duì)已有的規(guī)章制度進(jìn)行升級(jí)，對(duì)于不同的投資者，根據(jù)其在市場(chǎng)做發(fā)揮的功能，可承受的風(fēng)險(xiǎn)等方面，進(jìn)行不同的修訂升級(jí)，這樣就能夠?qū)ν顿Y者進(jìn)行精細(xì)化管理。此外，在黨的二十屆三中全會(huì)“優(yōu)化合格境外投資者制度”和2024年12月中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議“擴(kuò)大高水平對(duì)外開(kāi)放”的背景下，今年以來(lái)監(jiān)管層對(duì)現(xiàn)有的規(guī)章制度進(jìn)行國(guó)際化改造，放寬合格境外機(jī)構(gòu)投資者參與國(guó)內(nèi)期權(quán)市場(chǎng)的限制，多次擴(kuò)大其可以投資交易的品種范圍，為其投資中國(guó)資本市場(chǎng)提供更加豐富的風(fēng)險(xiǎn)管理工具，促進(jìn)其對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)的長(zhǎng)期穩(wěn)定投資。
2025年7月25日，深圳證券交易所發(fā)布新修訂的《股票期權(quán)試點(diǎn)做市商業(yè)務(wù)指南（2025年修訂）》，并同時(shí)廢止了該指南2023修訂版，體現(xiàn)出監(jiān)管層對(duì)市場(chǎng)建設(shè)持續(xù)迭代的監(jiān)管理念，中國(guó)場(chǎng)內(nèi)期權(quán)市場(chǎng)做市商制度進(jìn)入高質(zhì)量發(fā)展階段。新規(guī)針對(duì)做市商的報(bào)價(jià)義務(wù)、風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖機(jī)制和系統(tǒng)穩(wěn)定性提出更高要求，尤其強(qiáng)化了對(duì)極端行情下的持續(xù)報(bào)價(jià)能力考核。根據(jù)新規(guī)，做市商需在90%以上的交易時(shí)段保持買(mǎi)賣(mài)價(jià)差不超過(guò)合約理論價(jià)值的3%，并將響應(yīng)速度從毫秒級(jí)提升至微秒級(jí)。這些調(diào)整顯著提升了市場(chǎng)流動(dòng)性質(zhì)量，降低了機(jī)構(gòu)投資者的沖擊成本。
除了做市商制度升級(jí)以外，個(gè)人投資者準(zhǔn)入和交易權(quán)限管理方面也進(jìn)行了精細(xì)化的分層。例如中山證券在7月份發(fā)布公告，將個(gè)人投資者按“交易權(quán)限級(jí)別+風(fēng)險(xiǎn)測(cè)評(píng)結(jié)果”劃分為三類群體：一級(jí)權(quán)限投資者（保守型）買(mǎi)入額度不超過(guò)凈資產(chǎn)10%；二級(jí)權(quán)限投資者（穩(wěn)健型）適用10%-20%區(qū)間；三級(jí)權(quán)限投資者（積極型）最高可達(dá)30%，但需滿足權(quán)利倉(cāng)持倉(cāng)≥2000張的門(mén)檻；并實(shí)行動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制：買(mǎi)入額度每年至少核定一次，以前6個(gè)月日均市值與托管凈資產(chǎn)為雙重基準(zhǔn)。例如2025年調(diào)整以7月18日數(shù)據(jù)為準(zhǔn)，新額度7月22日生效。若額度下調(diào)后低于已持倉(cāng)位，投資者雖可持有到期，但禁止新增買(mǎi)入開(kāi)倉(cāng)，形成“只出不進(jìn)”的軟性約束。
中國(guó)證監(jiān)會(huì)經(jīng)商中國(guó)人民銀行和國(guó)家外匯局，于2025年6月17日發(fā)布《關(guān)于合格境外機(jī)構(gòu)投資者和人民幣合格境外機(jī)構(gòu)投資者參與股票期權(quán)交易的公告》，宣布自2025年10月9日起允許合格境外投資者參與在國(guó)務(wù)院或中國(guó)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)設(shè)立的交易場(chǎng)所上市交易的交易型開(kāi)放式指數(shù)基金期權(quán)（ETF期權(quán)）交易，但是交易目的限于套期保值交易。據(jù)中新社報(bào)道，中國(guó)證監(jiān)會(huì)有關(guān)部門(mén)負(fù)責(zé)人表示，此舉旨在持續(xù)拓展合格境外投資者可投資范圍，發(fā)揮合格境外投資者制度的優(yōu)勢(shì)和吸引力，便利境外機(jī)構(gòu)投資者特別是配置型資金運(yùn)用適配的風(fēng)險(xiǎn)管理工具，有利于提升外資機(jī)構(gòu)投資行為的穩(wěn)定性，促進(jìn)其對(duì)A股的長(zhǎng)期投資。中國(guó)證監(jiān)會(huì)表示，后續(xù)還將出臺(tái)更多優(yōu)化合格境外投資者制度的改革措施，有力推進(jìn)資本市場(chǎng)高水平制度型開(kāi)放。同時(shí)，為了服務(wù)國(guó)家高水平對(duì)外開(kāi)放戰(zhàn)略，助力上海國(guó)際金融中心建設(shè)，提升重要大宗商品價(jià)格的國(guó)際影響力，2025年7月8日上海期貨交易所發(fā)布《關(guān)于發(fā)布<上海期貨交易所境外特殊參與者管理辦法>和34項(xiàng)上海期貨交易所業(yè)務(wù)規(guī)則（修訂版）的公告》,對(duì)現(xiàn)有的業(yè)務(wù)規(guī)則進(jìn)行了國(guó)際化改造，構(gòu)建起適配全球參與者的制度框架，為境外投資者投資國(guó)內(nèi)商品期權(quán)提供了制度保證。在此之前，上海期貨交易所、大連商品交易所、鄭州商品交易所各先后發(fā)布兩次以及廣州交易所發(fā)布一次關(guān)于擴(kuò)大合格境外投資者參與期權(quán)交易范圍的相關(guān)公告，四家期貨交易所今年共增加了白銀、聚丙烯、對(duì)二甲苯、工業(yè)硅等22個(gè)期權(quán)品種（詳細(xì)情況見(jiàn)表2），允許合格境外投資者參與交易。目前，合格境外投資者可以參與國(guó)內(nèi)上市的絕大部分期權(quán)交易，我國(guó)期權(quán)市場(chǎng)的對(duì)外開(kāi)放水平邁上了新的臺(tái)階。
| 表2：今年以來(lái)新增允許合格境外投資者參與交易的期權(quán)品種 |
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| 資料來(lái)源：上海期貨交易所、大連商品交易所、鄭州商品交易所、廣州期貨交易所 |
2025年的中國(guó)場(chǎng)內(nèi)期權(quán)市場(chǎng)已形成“規(guī)則精細(xì)化+開(kāi)放制度化”的雙輪驅(qū)動(dòng)格局。一方面，從做市商激勵(lì)到投資者分層，監(jiān)管通過(guò)微觀機(jī)制設(shè)計(jì)提升市場(chǎng)質(zhì)量；另一方面，以QFII準(zhǔn)入ETF期權(quán)為突破口，構(gòu)建起本幣主導(dǎo)、外資友好的開(kāi)放生態(tài)。未來(lái)隨著國(guó)債期權(quán)、碳排放權(quán)期權(quán)等創(chuàng)新品種推出，中國(guó)期權(quán)市場(chǎng)將從單純的風(fēng)險(xiǎn)管理市場(chǎng)升級(jí)為全球資產(chǎn)配置不可或缺的一個(gè)重要板塊。我國(guó)期權(quán)市場(chǎng)正走向成熟的制度型開(kāi)放之路，成為二十大提出的中國(guó)制度型開(kāi)放的重要組成部分。