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2025年8月22日下午，為幫助本市律師深入剖析股權(quán)投融資爭議仲裁的關(guān)鍵問題與審裁邏輯，助力精準(zhǔn)掌握實(shí)務(wù)要點(diǎn)，提升處理相關(guān)案件的專業(yè)能力，更好地應(yīng)對(duì)市場實(shí)踐中的復(fù)雜挑戰(zhàn)，上海律協(xié)公司與商事專業(yè)委員會(huì)（下稱“公司商事委”）舉辦公司法熱點(diǎn)問題精講系列之“股權(quán)投融資爭議仲裁案件的審裁思路”講座。250多名律師參加了本次活動(dòng)。
本次活動(dòng)在上海律協(xié)報(bào)告廳進(jìn)行并在線上同步直播，由公司商事委副主任張政主持。公司商事委主任王競就本次活動(dòng)發(fā)表開場致辭。
國浩律師（上海）事務(wù)所合伙人申黎律師以“股權(quán)投融資爭議仲裁案件的審裁思路”為題，從專業(yè)理論、實(shí)務(wù)經(jīng)驗(yàn)、審裁邏輯等多角度進(jìn)行了分享。
分享主題：股權(quán)投資爭議仲裁案件的審裁思路
主講人：申黎，國浩律師（上海）事務(wù)所合伙人
中國不斷上升的趨勢(shì)，不僅僅表現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)方面，也表現(xiàn)在法治文化的提升中，法律人作為共同的成長者，任重而道遠(yuǎn)。股權(quán)投資爭議的仲裁審裁是當(dāng)前市場上的熱點(diǎn)，也伴隨著很多爭議，需要反復(fù)打磨研究。
早在我做法官時(shí)，就接觸了股權(quán)投融資相關(guān)的糾紛，但多為轉(zhuǎn)讓相關(guān)的爭議，后來在上市公司工作時(shí)，陸陸續(xù)續(xù)（2016年前后）出現(xiàn)了越來越多與投融資中估值調(diào)整相關(guān)的糾紛，因此今天我和大家分享的更多在于估值調(diào)整方面。
我主要從六個(gè)方面和大家進(jìn)行分享：商事仲裁在投資領(lǐng)域的審裁理念、名股實(shí)債與股權(quán)對(duì)賭爭議的甄別、請(qǐng)求目標(biāo)公司承擔(dān)回購義務(wù)的審裁、請(qǐng)求目標(biāo)公司承擔(dān)回購擔(dān)保責(zé)任的審裁、請(qǐng)求目標(biāo)公司承擔(dān)回購違約責(zé)任的審裁、請(qǐng)求股東/實(shí)控人承擔(dān)回購責(zé)任的審裁。
一、商事仲裁在投資領(lǐng)域的審裁理念
首先和大家介紹的是商事仲裁在投資領(lǐng)域的審裁理念。仲裁和訴訟雖然都是爭議解決的兩大主要方式，但很多理念是有差異的，無論是理論基礎(chǔ)，還是答辯時(shí)的切入點(diǎn)和準(zhǔn)備點(diǎn)都有所不同。在投融資領(lǐng)域，特別是在比較前沿的交易設(shè)計(jì)中，不同案件在仲裁和司法中的裁判理念和價(jià)值是不一樣的。仲裁更加強(qiáng)調(diào)當(dāng)事人的意思自治，仲裁的發(fā)展完全是由私領(lǐng)域的共識(shí)、契約所產(chǎn)生的，非常強(qiáng)調(diào)依照雙方當(dāng)事人的約定來判定各方的權(quán)利，只有在約定不明的情況下，才會(huì)適用商業(yè)慣例等進(jìn)行合理推測。而法院司法裁判的權(quán)力來源是國家公權(quán)力，擔(dān)負(fù)著國家司法權(quán)對(duì)于社會(huì)的宏觀秩序調(diào)控，近年來充分反映在金融和投融資領(lǐng)域，強(qiáng)調(diào)的是穿透式審判，透過當(dāng)事人原有約定的表層文字含義，去探究真實(shí)的交易目的，后果是可能會(huì)顛覆合同約定中字面意義上的權(quán)利義務(wù)關(guān)系，導(dǎo)致原有的約定在后面的裁判中是不確定的。如，早期的定增保底在資本市場比比皆是，但現(xiàn)在這類案件到法院去是無效的，但仲裁在相當(dāng)程度上根據(jù)締約時(shí)的法律規(guī)則判斷，還是大概率會(huì)按照當(dāng)時(shí)約定的權(quán)利義務(wù)處理。因此，同類案件在仲裁和訴訟中的裁判理論、裁判方法可能會(huì)是不一樣的，那么裁判結(jié)果是否也是不一樣的？這值得我們?nèi)パ芯俊?/span>
作為投融資律師，你給客戶設(shè)置的爭議解決條款，到底是訴訟還是仲裁，對(duì)后面結(jié)果會(huì)有很大影響。當(dāng)然，這也要看你是站在哪一方來設(shè)計(jì)的，是投資機(jī)構(gòu)還是被投資人、實(shí)控人或者目標(biāo)公司。
接下來重點(diǎn)講仲裁的特征。第一，仲裁具有專家性、保密性的特征。專家型，源于它的仲裁員遴選機(jī)制，中國的主流仲裁機(jī)構(gòu)是有仲裁員名冊(cè)，通常會(huì)把各個(gè)領(lǐng)域中優(yōu)秀的專家吸收進(jìn)來，并給不同領(lǐng)域?qū)＜屹N上標(biāo)簽，供仲裁各方當(dāng)事人去選擇。主流的仲裁機(jī)構(gòu)也會(huì)有比較信任的某些領(lǐng)域的首席仲裁員的大名單，這些專家他們對(duì)某個(gè)領(lǐng)域研究的非常透徹，處理過的案件也非常多，經(jīng)驗(yàn)豐富，大體上能夠保證仲裁的專業(yè)性。保密性在仲裁中十分重要，尤其像投融資項(xiàng)目，很大程度上涉及到商業(yè)秘密，哪怕發(fā)生爭議也不想暴露在大眾視野下，仲裁裁決的非公開性契合了當(dāng)事人的需求。
第二，仲裁尊重當(dāng)事人的意思自治，尊重當(dāng)事人約定和商業(yè)交易習(xí)慣，確保交易安全。仲裁制度為商商業(yè)社會(huì)確定交易的可預(yù)期性、安全性，才能讓商業(yè)交易不斷高效地滾動(dòng)起來，創(chuàng)造更多的商業(yè)價(jià)值。
第三，商事仲裁并沒活在“真空”之中，要受到司法審查制度的制約。在仲裁機(jī)構(gòu)獲得的裁決是需要向法院申請(qǐng)執(zhí)行，正是有仲裁裁決的撤銷制度和不予承認(rèn)機(jī)制，仲裁機(jī)構(gòu)在作出裁決時(shí)要保持謙抑原則，在仲裁中要考慮仲裁地、執(zhí)行地的公共秩序和善良風(fēng)俗。若是當(dāng)事方嚴(yán)重違反了一國的法律強(qiáng)制性規(guī)定，特別是效力性的法律，仲裁庭要作出干預(yù)，否定它，而不是埋頭在意思自治之中卻不兼顧社會(huì)公共秩序。需要注意的是，仲裁員要審慎適用公序良俗原則，作為一個(gè)兜底性的原則，要特別注意其適用邊界。
二、名股實(shí)債與股權(quán)對(duì)賭協(xié)議的甄別
名股實(shí)債與股權(quán)對(duì)賭在形式外觀上有點(diǎn)相近，但本質(zhì)有明顯區(qū)別，在裁判中的法律適用和方法有較大差異。最高人民法院《商事審判指導(dǎo)》2019年第1輯對(duì)名股實(shí)債的定義是將資金以股權(quán)的形式外觀進(jìn)入項(xiàng)目公司，但對(duì)該項(xiàng)交易的實(shí)質(zhì)起決定作用的是各方當(dāng)事人簽訂協(xié)議中關(guān)于固定收益率、固定利息支付期間、到期無條件回購或溢價(jià)回購等的約定，以及投資人在項(xiàng)目公司并無完全的股東權(quán)益的實(shí)質(zhì)。2019年第九次《全國法院民商事審判工作會(huì)議紀(jì)要》關(guān)于對(duì)賭協(xié)議的定義是：又稱估值調(diào)整協(xié)議，是指投資方與融資方在達(dá)成股權(quán)性融資協(xié)議時(shí)，為解決交易雙方對(duì)目標(biāo)公司未來發(fā)展的不確定性、信息不對(duì)稱以及代理成本而設(shè)計(jì)的包含了股權(quán)回購、金錢補(bǔ)償?shù)葘?duì)未來目標(biāo)公司的估值進(jìn)行調(diào)整的協(xié)議。
接下來我們要搞清楚一個(gè)交易架構(gòu)，到底是名股實(shí)債還是對(duì)賭協(xié)議。首先，最終適用的法律是不一樣的，名股實(shí)債應(yīng)適用借貸關(guān)系等債權(quán)法律規(guī)定，對(duì)賭要適用合同約定、合同法律及公司法等法律規(guī)定，也要考慮約定回購利率是否應(yīng)受到借貸法律及司法解釋的約束。其次，要判斷是否構(gòu)成抽逃出資，新《公司法》對(duì)進(jìn)一步嚴(yán)格股東的責(zé)任。如果是名股實(shí)債，就要判定這個(gè)行為會(huì)不會(huì)造成公司資本的出逃。對(duì)賭的話，要按照《公司法》的要求看有沒有減資，有沒有相應(yīng)的利潤可供分配，在滿足這些前提后再操作是不會(huì)產(chǎn)生抽逃出資的問題。再者，要判定是否構(gòu)成讓與擔(dān)保。如果是對(duì)賭關(guān)系，就是一個(gè)股權(quán)投資法律關(guān)系，沒有所謂讓與擔(dān)保的問題，但如果是名股實(shí)債，則可能存在讓與擔(dān)保的關(guān)系，當(dāng)時(shí)股東為借款所做的股權(quán)，起到了類似于質(zhì)押的效果，在主張時(shí)是要求通過對(duì)公司股權(quán)拍賣所得價(jià)款的優(yōu)先受償，而不是直接取得股權(quán)，此時(shí)案件審理中所適用的法律是擔(dān)保法律規(guī)定。若是請(qǐng)求權(quán)基礎(chǔ)用錯(cuò)了，就不能夠得到法院或者仲裁庭的支持，我在仲裁中多次遇到類似情況。
那么，如何去判定呢？是有一些標(biāo)準(zhǔn)可以參考。第一個(gè)，是看合同內(nèi)容是側(cè)重股權(quán)投資還是債權(quán)投資，包括合同是否約定投資金額（投資金額和公司當(dāng)時(shí)的估值是否合理）、對(duì)應(yīng)股權(quán)份額、回購條件和期限的合理性（若回購條件具有一定或然性）、回購價(jià)格的構(gòu)成，以及是否有定期固定的回報(bào)等。第二個(gè)，投資方是否實(shí)際行使股東權(quán)利，是否享有表決權(quán)，是否向目標(biāo)公司委派董事或者監(jiān)事及其他高級(jí)管理人員（如有無開過董事會(huì)），是否參與公司的實(shí)際經(jīng)營管理，是否按照股份比例取得分紅。第三個(gè)，是否獲得股東權(quán)利，是否具有股東的權(quán)利外觀，投資方是否載入股東名冊(cè)，是否在企業(yè)公示信息中登記為股東。
仲裁員在進(jìn)行判斷時(shí)，除了前面幾個(gè)標(biāo)準(zhǔn)外，還要尊重意思自治，不要輕易否定當(dāng)事人約定的字面意義。仲裁員還要審慎地進(jìn)行穿透式審查，在訴訟中若判決否定了當(dāng)事人的字面約定，所形成的司法判例對(duì)市場主體的行為導(dǎo)向會(huì)產(chǎn)生廣泛的影響。在仲裁中，仲裁的審理范圍只限于仲裁協(xié)議的當(dāng)事人，在當(dāng)事人賦予的審理權(quán)限范圍內(nèi)進(jìn)行仲裁，大家比較兼顧個(gè)案的公正。要合理判斷穿透式審查是否會(huì)影響或引發(fā)派生爭議，如私募基金或資管、信托機(jī)構(gòu)管理的資管產(chǎn)品作為本案投資人時(shí)，因穿透的判定，是否影響或引發(fā)產(chǎn)品的上層投資者追究基金管理人管理責(zé)任的群體性案件（投資者集體訴訟）。此外，還要審慎進(jìn)行否定效力性評(píng)判，因?yàn)闀?huì)顛覆案件的定性，顛覆所有當(dāng)事人之間的約定，也會(huì)產(chǎn)生派生訴訟。因此，作出否定效力性判定或者否定表面意思表示判定時(shí)，要進(jìn)行必要的釋明，給予當(dāng)事人調(diào)整、變更請(qǐng)求的機(jī)會(huì)，避免當(dāng)事人浪費(fèi)訴訟費(fèi)、仲裁費(fèi)和時(shí)間，時(shí)間等于機(jī)會(huì)，有的時(shí)候時(shí)間錯(cuò)過了，底層資產(chǎn)都跑光了。
三、請(qǐng)求目標(biāo)公司承擔(dān)對(duì)賭回購義務(wù)的審裁
請(qǐng)求目標(biāo)公司承擔(dān)回購擔(dān)保責(zé)任這一話題從2010年開始爭議到現(xiàn)在似乎有所定論，但在實(shí)操中還是有所差異。
通常實(shí)踐中遇到的主要是兩類對(duì)賭，一類為回購，一類為業(yè)績補(bǔ)償，沒有達(dá)到預(yù)期利潤、營收、專利數(shù)等時(shí)，按照約定進(jìn)行補(bǔ)償。最初的安排是讓初始的投資人和目標(biāo)公司都作為回購義務(wù)人來回購所投的股份，但爭議在于能否請(qǐng)求目標(biāo)公司承擔(dān)對(duì)賭回購義務(wù)股權(quán)，司法裁判變遷如下：
第一階段：“海富案”【最高院（2012）民提字第11號(hào)案】，最高法院認(rèn)為公司回購會(huì)導(dǎo)致公司的目標(biāo)責(zé)任資產(chǎn)減少，且債權(quán)人可能由于你把目標(biāo)責(zé)任資產(chǎn)減少導(dǎo)致利益受損。因此，該案確定確定的是“與原股東對(duì)賭有效“、“與目標(biāo)公司對(duì)賭無效”，駁回請(qǐng)求；
第二階段：“瀚霖案”【最高院 (2016)最高法民再128號(hào)】，解決的是目標(biāo)公司能否承擔(dān)連帶保證責(zé)任，這樣的連帶擔(dān)保責(zé)任要不要經(jīng)過公司有關(guān)機(jī)關(guān)的決定，最高法的觀點(diǎn)是認(rèn)可投資人在盡到審慎注意和形式審查義務(wù)的情況下，盡管目標(biāo)公司未履行內(nèi)部決議機(jī)制，但其為投資人與原股東的對(duì)賭提供擔(dān)保行為的仍屬有效；
第三階段：2019年《九民紀(jì)要》做了實(shí)操上的完善，確立了投資人請(qǐng)求目標(biāo)公司回購股權(quán)的對(duì)賭協(xié)議有效，但實(shí)際履行時(shí)需目標(biāo)公司已履行減資程序，否則不予支持。對(duì)于金錢補(bǔ)償?shù)恼?qǐng)求（不要回購只要補(bǔ)償?shù)那樾危氁阅繕?biāo)公司存在可分配利潤為前提。對(duì)于目標(biāo)公司對(duì)對(duì)賭的擔(dān)保，未作規(guī)定。《九民紀(jì)要》從履行角度作出限制，目標(biāo)公司進(jìn)行回購的前置程序是減資。但在實(shí)操上阻礙非常大，我尚未見過有公司順利完成減資后再來請(qǐng)求回購的案件。另外，新《公司法》第224條更嚴(yán)格，規(guī)定不能定向減資，除非所有股東一致決議或者按照公司章程規(guī)定的決議，否則大家都要減資，這在實(shí)踐中也是很難。
交易律師在設(shè)計(jì)條款的時(shí)候可以針對(duì)上述司法實(shí)踐進(jìn)行應(yīng)對(duì)可以，比如約定，若IPO未過，首先簽署的協(xié)議視同為股東會(huì)決議，屬于一個(gè)附條件生效的股東會(huì)決議，避免另行召開股東會(huì)，但是這樣的約定工商部門未必會(huì)認(rèn)可。另一種對(duì)策是，約定如果觸發(fā)回購情形后，我們要召開股東會(huì)決議，如不同意的話，要承擔(dān)違約責(zé)任，這條不需要工商部門的同意，法院和仲裁庭是可以支持的，實(shí)踐中也遇到過這類情形，就是發(fā)了通知股東不配合，即不開股東會(huì)也不表決，超過一定天數(shù)要承擔(dān)一筆違約金，當(dāng)然違約金如果過高的話是可以調(diào)整的。
在這個(gè)領(lǐng)域中，中國國際經(jīng)濟(jì)貿(mào)易仲裁委員會(huì)目前僅有的支持回購而不需要減資為前提的機(jī)構(gòu)。這種裁決思路：一，尊重意思自治，具有正當(dāng)性；二、《九民紀(jì)要》只是認(rèn)為要履行一定程序，是一個(gè)可履行問題的效力評(píng)判問題，但尚有爭議，最高法也沒有認(rèn)定它是效力問題，《公司法》也沒有說減資是公司股權(quán)回購的前置程序；三、仲裁的法律淵源是什么？訴訟和仲裁在審理糾紛時(shí)的法律淵源范圍有區(qū)別，我做仲裁員時(shí)曾有當(dāng)事人向我提出法答網(wǎng)的觀點(diǎn)，我不認(rèn)為這是仲裁的法律淵源。另外，是不是只有設(shè)立了減資程序可以保證債權(quán)人的權(quán)利這一條路？債權(quán)人還可以發(fā)起股東代位權(quán)訴訟，若是有股東串通損害公司利益的行為，可以打撤銷訴訟或損害賠償之訴。因此在《公司法》上是有另行救濟(jì)途徑，不要去生造出法律沒有規(guī)定的前置程序。
回到前面貿(mào)仲的裁決，后來當(dāng)事人向法院申請(qǐng)司法審查，法院的回應(yīng)是：一、要尊重仲裁庭對(duì)于案件實(shí)體審理的權(quán)利，二，可以依照法律另有救濟(jì)途徑，就是前面剛剛講的。我覺得這個(gè)法院的裁定寫的很好，對(duì)于這種問題，不需要通過效力或者是可履行性的方式去進(jìn)行回答，應(yīng)該用另外的法律規(guī)定去平衡它，法律設(shè)計(jì)精巧的平衡性我覺得是非常重要的價(jià)值和命題。
四、請(qǐng)求目標(biāo)公司承擔(dān)股權(quán)回購擔(dān)保責(zé)任的審裁
這一主題是想和大家談?wù)勅绻繕?biāo)公司不直接承擔(dān)回購責(zé)任，如何請(qǐng)求目標(biāo)公司承擔(dān)回購擔(dān)保責(zé)任能夠在最大限度上得到法院的支持。要保障投資的相對(duì)安全，肯定要根據(jù)司法政策不斷調(diào)整優(yōu)化交易結(jié)構(gòu)條款。在實(shí)踐中，讓目標(biāo)公司就股東/實(shí)控人的回購股權(quán)義務(wù)承擔(dān)擔(dān)保責(zé)任有兩種形態(tài)：請(qǐng)求目標(biāo)公司就股東/實(shí)控人的股權(quán)回購義務(wù)整體承擔(dān)擔(dān)保責(zé)任、請(qǐng)求目標(biāo)公司就股東/實(shí)控人回購股權(quán)的付款義務(wù)及違約金支付等金錢債務(wù)承擔(dān)連帶責(zé)任。
對(duì)于整體擔(dān)保責(zé)任，實(shí)質(zhì)上包括股權(quán)受讓與價(jià)款支付兩項(xiàng)履行內(nèi)容，此時(shí)義務(wù)履行的內(nèi)核與承擔(dān)直接回購責(zé)任是一樣的，名為擔(dān)保實(shí)為回購，客觀結(jié)果將導(dǎo)致公司股權(quán)、資本及責(zé)任財(cái)產(chǎn)的縮減。按照《九民紀(jì)要》原則上要減資，仍需審查目標(biāo)公司是否完成減資程序，如未完成減資程序，應(yīng)駁回投資方要求目標(biāo)公司對(duì)股東回購股權(quán)承擔(dān)擔(dān)保責(zé)任的請(qǐng)求；如目標(biāo)公司為股東的金錢補(bǔ)償義務(wù)承擔(dān)擔(dān)保責(zé)任，需審查目標(biāo)公司是否有利潤以及利潤是否足以補(bǔ)償投資方，如目標(biāo)公司沒有利潤或者雖有利潤但不足以補(bǔ)償?shù)模瑧?yīng)駁回投資方要求目標(biāo)公司對(duì)股東補(bǔ)償義務(wù)承擔(dān)擔(dān)保責(zé)任的請(qǐng)求，或裁令目標(biāo)公司在可分配利潤范圍內(nèi)對(duì)股東補(bǔ)償義務(wù)承擔(dān)擔(dān)保責(zé)任。
對(duì)于付款義務(wù)及違約金支付等金錢債務(wù)承擔(dān)連帶責(zé)任，因?yàn)椴簧婕肮蓹?quán)變動(dòng)，僅就金錢給付，原則上在審查這類請(qǐng)求時(shí)能夠得到支持，但還是有些分歧。第一個(gè)，畢竟是目標(biāo)公司給實(shí)控人股東的回購義務(wù)的金錢給付義務(wù)提供了擔(dān)保，要審查公司擔(dān)保行為的效力。審查標(biāo)準(zhǔn)主要是《公司法》第十五條、一百六十三條（關(guān)于股份有限公司為股權(quán)收購擔(dān)保的新規(guī)定），《民法典》第五百零四條、最高法《關(guān)于適用〈民法典〉有關(guān)擔(dān)保制度的解釋》法釋〔2020〕28號(hào)，主要看公司章程之中這種擔(dān)保是不是要經(jīng)過股東會(huì)決議或董事會(huì)決議，如果有的話，有沒有做出類似決議。有觀點(diǎn)認(rèn)為要對(duì)這類股東會(huì)、董事會(huì)決議嚴(yán)格審查，但決議上的簽字逐一核實(shí)，證明標(biāo)準(zhǔn)是非常高的，我認(rèn)為是沒有必要的，因?yàn)樽霾坏剑^于苛求，交易成本大大上升。
法律考量你是否為善意，一是在交易時(shí)沒有注意到需要他去提供擔(dān)保決議，從而你去提出這個(gè)要求。第二個(gè)，當(dāng)他提交給你的時(shí)候，你有沒有做形式上的檢查。而不是說你要善意到確保上面每一個(gè)簽字都是真實(shí)的，包括很多仲裁或者裁判觀點(diǎn)都認(rèn)為善意標(biāo)準(zhǔn)不需要苛求，形式上善意就可以。
新《公司法》對(duì)于擔(dān)保提出了新的要求，原則上不允許股份公司給股東的回購做保證，除非是為了公司利益。那么，什么叫做“為公司利益”？正向解讀的話，公司擔(dān)保是為了吸引新的投資人能夠增資擴(kuò)股，幫助公司發(fā)展；反向解讀是公司業(yè)績已經(jīng)很差了，為了一個(gè)股東退出而讓公司擔(dān)保，讓公司的責(zé)任資產(chǎn)減少，不認(rèn)可這是為了公司利益。這就是一個(gè)硬幣的兩面，一個(gè)擔(dān)保在讓你進(jìn)來時(shí)和退出時(shí)的解讀是不一樣的。我的解讀是為了公司利益。因此，當(dāng)初簽對(duì)賭協(xié)議時(shí)目標(biāo)公司提供擔(dān)保，是為了讓大家增資擴(kuò)大公司的責(zé)任資產(chǎn)，讓公司有生產(chǎn)發(fā)展的資金。
除了對(duì)擔(dān)保有效性審查，還要對(duì)擔(dān)保的可履行性進(jìn)行審查。可履行性就是讓目標(biāo)公司來承擔(dān)金錢支付義務(wù)，可否履行，實(shí)踐中有判例，認(rèn)為客觀上還是會(huì)導(dǎo)致目標(biāo)公司責(zé)任，還得按照《九民紀(jì)要》去審查，視作回購義務(wù)，而不是擔(dān)保義務(wù)，這似乎不合理。(2020)最高法民終762號(hào)案件，一審認(rèn)為擔(dān)保是可以的，審查擔(dān)保的效力就行了，二審認(rèn)為一審既未審理目標(biāo)公司是否完成減資程序，也沒有審理其是否存在足夠利潤，這個(gè)裁判完全就是《九民紀(jì)要》的思路（將擔(dān)保擴(kuò)張為回購義務(wù)的審裁思路）。另一種思路是嚴(yán)格遵循僅審查擔(dān)保效力，按照民法典、公司法及司法解釋去審查擔(dān)保是否有效就可以了，若沒有無效情形就支持。（2020）最高法民申5256號(hào)最高法院認(rèn)為，目標(biāo)公司承擔(dān)保證責(zé)任后，依法取得對(duì)該股東的追償權(quán)，因履行保證責(zé)任支出的資金轉(zhuǎn)化為應(yīng)收賬款債權(quán)，公司資產(chǎn)并未因此而減少，并不必然導(dǎo)致股東抽逃出資或損害外部債權(quán)人的利益；（2021）最高法民申2177號(hào)，最高法院認(rèn)為，法律沒有禁止目標(biāo)公司為支付股權(quán)轉(zhuǎn)讓款提供擔(dān)保，也無證據(jù)證明原股東確系以目標(biāo)公司承擔(dān)擔(dān)保責(zé)任的方式抽逃出資，不能僅因目標(biāo)公司為支付自身股權(quán)轉(zhuǎn)讓款提供擔(dān)保即認(rèn)為違反抽逃出資的規(guī)定。我認(rèn)同這樣的觀點(diǎn)，法律各有自己的平衡手段和設(shè)計(jì)途徑，不需要非此即彼。我的觀點(diǎn)就是一有意思自治，二有救濟(jì)途徑，三沒有法律上的強(qiáng)制性規(guī)定，四是審查不存在導(dǎo)致目標(biāo)公司責(zé)任財(cái)產(chǎn)的終極減損，就可以支持。
五、請(qǐng)求目標(biāo)公司承擔(dān)回購違約責(zé)任的審裁
當(dāng)請(qǐng)求目標(biāo)公司直接回購得不到支持時(shí)，可以另辟蹊徑，讓目標(biāo)公司承擔(dān)不回購時(shí)的違約責(zé)任。當(dāng)然，這時(shí)會(huì)有公司的抗辯，公司受公司管理機(jī)關(guān)的控制，股東會(huì)、董事會(huì)不開會(huì)，當(dāng)然不能回購。這時(shí)我們要適度去刺破公司面紗，你要去問公司有沒有去促成召開股東會(huì)、董事會(huì)。如果公司在回購情形觸發(fā)后沒有做任何舉動(dòng)，也不減資，完全沒有行動(dòng)的話，哪怕是沒有約定違約責(zé)任，都可以去追究公司的責(zé)任。現(xiàn)在很多交易文件約定目標(biāo)公司如果不履行減資義務(wù)不回購的話，是要支付回購違約金。
我們看下案例，由于仲裁案例不公開，我就找了一些司法判例來說明。北京高院對(duì)這個(gè)問題有兩種看法，一種看法是支持，就是如果目標(biāo)公司沒有履行回購義務(wù)，申請(qǐng)人去主張的話，違約責(zé)任可以認(rèn)定。參見：北京市高級(jí)人民法院(2021)京民終495號(hào)案件：法院認(rèn)為，目標(biāo)公司未能及時(shí)履行減資程序違反了合同的附隨義務(wù)，導(dǎo)致其未能在約定時(shí)間內(nèi)足額支付贖回價(jià)款，其應(yīng)承擔(dān)因未及時(shí)履行合同義務(wù)而產(chǎn)生的遲延履行違約責(zé)任。目標(biāo)公司支付違約金，并不導(dǎo)致公司注冊(cè)資本的減少，亦不必然導(dǎo)致債權(quán)人利益受損，故支持投資方要求目標(biāo)公司承擔(dān)遲延履行的違約責(zé)任。注冊(cè)資本和公司資產(chǎn)是兩個(gè)概念，注冊(cè)資本是有法定維持原則的責(zé)任資產(chǎn)。
第二種觀點(diǎn)就是不支持，參見：北京市高級(jí)人民法院(2020)京民終549號(hào)：協(xié)議約定“各方若違反協(xié)議的任何約定，則構(gòu)成違約，違約金為投資方投資總額的10%”，法院認(rèn)為，“目標(biāo)公司承擔(dān)回購義務(wù)或支付基于回購義務(wù)而產(chǎn)生的違約金，則相當(dāng)于讓目標(biāo)公司股東變相抽逃或部分抽逃出資”，故不支持投資方要求目標(biāo)公司承擔(dān)違約責(zé)任的請(qǐng)求。這一點(diǎn)我的看法是，如果減資減的是注冊(cè)資本，按照這一條我能夠接受，但如果說是個(gè)純債務(wù)，轉(zhuǎn)化為應(yīng)收債款，在公司的記賬簿上以另一種方式呈現(xiàn)，對(duì)于公司注冊(cè)資本沒有做減資，這個(gè)我是不認(rèn)可的。因此，我比較贊同第一種觀點(diǎn)。
接下來，我們討論下該支持多少的問題。如果認(rèn)為違約金太低了，損失是什么？是不是就是所有回購價(jià)款加上逾期利息。理論上似乎有道理，但實(shí)踐中有問題，和《九民紀(jì)要》有沖突。違約金計(jì)算有兩種方式，一種是閉口，金額可控；一種是開口，從應(yīng)付未付之日一直計(jì)算到實(shí)際支付之日，在實(shí)踐中可能一兩年都不能完成減資，違約金可能超過本金，可能導(dǎo)致利益失衡，北京法院在一個(gè)案子里就把截止日放到起訴之日。
六、請(qǐng)求股東/實(shí)控人承擔(dān)回購責(zé)任的審裁
這里面問題很多，今天主要和大家分享兩個(gè)問題，一個(gè)是請(qǐng)求股東/實(shí)控人承擔(dān)回購責(zé)任權(quán)利的行使期限，一個(gè)是請(qǐng)求股東/實(shí)控人回購之限制責(zé)任約定的判定（主要是在限制不明的情況下，作為爭議解決律師怎樣去找到進(jìn)攻點(diǎn)/防守點(diǎn)）。
對(duì)于行權(quán)期限，若雙方?jīng)]有約定行權(quán)期限，只是說觸發(fā)之后我有權(quán)要求你回購，那么在多久時(shí)間內(nèi)我沒有提出回購請(qǐng)求的話，我的權(quán)利是否喪失。爭議的原點(diǎn)在于這個(gè)權(quán)利到底是什么權(quán)？是請(qǐng)求權(quán)還是形成權(quán)？如果是請(qǐng)求權(quán)，就是你知道或應(yīng)當(dāng)知道的三年內(nèi)，如果是形成權(quán)的話問題很大。第一，我國法律中關(guān)于形成權(quán)的行使期限，只針對(duì)合同的解除權(quán)還有受欺騙情況下的撤銷權(quán)，如果認(rèn)為這是形成權(quán)，那么它應(yīng)該是我國法律體系中的哪一種形成權(quán)？你也只能比照適用，形成權(quán)的行權(quán)我國法律規(guī)定是一年。你看，此時(shí)對(duì)于該權(quán)利屬于形成權(quán)的論證鏈條是否很長，法律最忌諱的就是很長的論證，因?yàn)槊恳粋€(gè)論證的論證鏈條都代表了現(xiàn)實(shí)方面的不確定性，是當(dāng)事人在簽協(xié)議時(shí)無法預(yù)見的，本身違背了商事社會(huì)交易安全可預(yù)測的原理。
若是形成權(quán)，作出意思表示，雙方的權(quán)利義務(wù)關(guān)系就會(huì)發(fā)生不可逆的變化，他們的股權(quán)投資關(guān)系就會(huì)發(fā)生變化。但我不認(rèn)可，在股權(quán)回轉(zhuǎn)之前，不是說一發(fā)生行權(quán)以后他就不是股東了，而我變成股東了，是要履行一系列的程序（轉(zhuǎn)讓程序、工商變更登記等）。我認(rèn)為這里會(huì)產(chǎn)生兩個(gè)請(qǐng)求權(quán)，一個(gè)是金錢給付請(qǐng)求權(quán)，另一個(gè)是請(qǐng)求協(xié)助股權(quán)過戶的權(quán)利。當(dāng)然，對(duì)此大家還在爭議，法院也出了很多判例。
關(guān)于法答網(wǎng)精選答問（第九批）的答復(fù)對(duì)于仲裁的影響，我認(rèn)為法答網(wǎng)問答不屬于法律淵源，不是仲裁應(yīng)該適用的裁判依據(jù)；法答網(wǎng)的裁判思路對(duì)于仲裁員裁決案件具有一定的參照意義；仲裁中對(duì)于回購權(quán)是否屬于形成權(quán)，是否適用除斥期間仍然存在很大的爭議，即便屬于形成權(quán)，對(duì)于合理期限的判定，仍應(yīng)有賴于每個(gè)案件中交易的具體情況，作出合理的判定。
關(guān)于請(qǐng)求股東/實(shí)控人承擔(dān)回購責(zé)任的限制責(zé)任約定，通常我們所見的責(zé)任限制，是對(duì)自己承擔(dān)責(zé)任的邊界做限制。責(zé)任范圍有兩類，一類是以屆時(shí)所持有的目標(biāo)公司的股權(quán)價(jià)值為限，還有一類是以屆時(shí)所持有的目標(biāo)公司的股權(quán)為限。如果約定了股權(quán)價(jià)值為限，是金錢給付，若約定了估值方式，通過約定的方式去推算，沒有約定就讓司法評(píng)估機(jī)構(gòu)去估價(jià)。如果約定的是股權(quán)為限，要拍賣執(zhí)行，拍了多少就拿多少，除非當(dāng)時(shí)的股權(quán)被后來自己去抵押，然后被別人查封，這個(gè)時(shí)候就轉(zhuǎn)化成賠償責(zé)任，會(huì)涉及到金錢。實(shí)踐中如何判定的爭議較大，一種觀點(diǎn)認(rèn)為，無論約定是以股權(quán)價(jià)值為限，還是股權(quán)為限，都一定以股權(quán)價(jià)值為限去評(píng)估，對(duì)此我不認(rèn)同。因?yàn)閮烧咧g有顯著差異，一個(gè)是以金錢計(jì)量的單位，一個(gè)是以標(biāo)的物所記載的，所以我覺得不能超出當(dāng)事人約定的范圍去仲裁，否則就是超裁，可能會(huì)裁錯(cuò)。
另一個(gè)爭議比較多的是如何理解“屆時(shí)”，一種是你向回購義務(wù)人依照合同約定提出回購要求時(shí)，另一種是提出仲裁請(qǐng)求之日，但有人提出這個(gè)行權(quán)時(shí)間和仲裁請(qǐng)求時(shí)間兩者之間的時(shí)間差比較大，可能會(huì)影響公司估值，我個(gè)人認(rèn)為行權(quán)之日合適。還有一種觀點(diǎn)是，等待股權(quán)拍賣時(shí)，這點(diǎn)我不認(rèn)同。沒有裁定就沒有確定金額，法院如何去執(zhí)行。那是執(zhí)行程序的問題，關(guān)鍵是最后拍了多少錢，這不是裁判當(dāng)中需要考慮的問題。
（注：以上嘉賓觀點(diǎn)，根據(jù)錄音整理，未經(jīng)本人審閱）
供稿：上海律協(xié)公司與商事專業(yè)委員會(huì)
執(zhí)筆：唐潮 北京蘭臺(tái)（上海）律師事務(wù)所
張雯倩 上海律協(xié)公司與商事專業(yè)委員會(huì)干事兼秘書、上海市和平律師事務(wù)所