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2025年6月29日，由上海律協律師學院聯合并購與重組專業委員會舉辦的 “助企合規經營”系列培訓班（第六期）“上市公司并購重組專題”培訓班在華東政法大學長寧校區交誼樓2樓基石廳舉行。本次培訓共計約150名律師線下到場參與本次培訓課程。
上海律協并購與重組專業委員會委員、匯業律師事務所劉思韻律師主持了本日培訓班的課程。由上海市協力事務所合伙人王曦律師、上海中聯律師事務所合伙人鄧學敏律師、君合律師事務所上海分所合伙人董明律師、上海通力律師事務所唐方律師分別以上市公司并購重組相關的律師實務問題為主題進行了精彩而有深度的專題分享。
一、王曦： 上市公司出海投資的風險與應對
王曦律師圍繞 “上市公司出海投資的風險與應對” 主題，從中國上市公司出海投資概覽、法律流程和要點、法律風險與應對三個維度展開分享，系統剖析了企業出海的現狀、規則與挑戰。
一、中國上市公司出海投資概覽
王曦律師以中國 A 股上市公司出海數據為切入點，通過兩組折線圖呈現企業出海現狀：2000 年以來，A 股上市公司海外業務收入從約 40 億元增長至 2023 年的 8.5 萬億元以上，增速近 40%，遠超 GDP 增速；當前海外業務收入占主營業務收入比重約 13.7%，與國際成熟跨國企業 50% 左右的占比相比，仍有較大提升空間。
從行業結構看，中國上市公司出海正經歷 “質” 的升級：相較于 2017-2018 年，當前出海更偏向產能、技術與品牌輸出，投資金額集中在消費電子、汽車零部件、乘用車、公用設備等領域，家電、消費電子、多元金融、工程機械等行業出海占比居前，凸顯科創型、技術與產能領先行業的主導地位。
2024 年中企海外并購的行業區域分布呈現顯著特點：先進制造與運輸業超半數并購金額集中在歐洲，占比較上年提升 24 個百分點；TMT 行業并購重心轉向亞洲，金額占比達六成（2023 年 58% 集中于北美洲）；電力與公用事業并購主區域從拉丁美洲轉為歐洲，因歐洲出現三筆億美元級大型交易；醫療與生命科學行業并購中，美國、澳大利亞、英國為主要目的地，澳大利亞金額逆勢大增，美國仍以近 60% 的數量占比居首；金融服務業并購集中于歐洲和亞洲，歐洲占比上升 12 個百分點；消費品行業超七成并購金額投向亞洲，日本成為最熱門目的地。
區域層面，2024 年按交易金額計，日本十年來首次成為中企海外并購第一大目的地；按交易數量計，美國仍居首位，但交易金額跌至第九；印度時隔兩年重回前十。
在出海模式上，王曦律師重點介紹了四類方式：綠地投資作為 “進階模式”，可在實現控制權并購的同時帶動業務中心、供應鏈與產業鏈轉移；合資 / 合作與海外并購為傳統路徑；技術授權在生物醫藥等領域較為常見，既可能伴隨股權類海外投資，也可能作為獨立模式存在，其表現形式包括專利權轉讓、申請權轉讓、專利實施許可、技術秘密轉讓等。需特別關注的是，技術授權需緊跟國內技術限制 / 禁止出口動態，如鋰電池技術可能面臨的出口限制。
2024 年度中國上市公司知名出海投資項目集中在三大領域：儲能及電池領域，如寧德時代在西班牙建設磷酸鐵鋰電池工廠、國軒高科在斯洛伐克布局鋰電池項目；新能源汽車領域，奇瑞汽車成為首個在歐洲（西班牙）建廠的中國車企；可再生能源領域，英國、阿曼的太陽能項目為典型代表。
二、中國上市公司出海投資法律流程和要點
海外投資規則體系由三部分構成：中國國內法律法規和監管要求、國際條約及雙邊投資保護協定（含自由貿易協定投資章節）、投資目的地國法律法規、判例及監管要求。
境外投資從立項到實施需經歷 15 個關鍵環節，涵蓋前期盡調（含反壟斷、知識產權、碳關稅等專項領域）、公司決策與交易預案、國資審批（如適用）、全周期信息披露、前期費用核準備案、第三方權利人審查、反壟斷審查、目的國準入與安全審查、境內審批備案（商務委、發改委等）、證監會審批（如適用）、外匯登記等。實踐中，部分環節可并行推進，多數企業會優先啟動境外盡調與審批，避免因境外未通過導致境內流程成本浪費。
接下來王曦律師介紹了境內的審批和備案的具體流程。上市公司海外投資涉及多環節審批備案及跨部門監管，需系統梳理流程與要求。在審批流程上，需依次完成商務委的境外直接投資備案、發改委的境外投資項目核準或備案，形成正式交易方案（期間可能需根據情況調整并同步信息披露）；若為上市公司，還需履行證監會的批準及報告程序，最終在資金出境前完成銀行外匯登記。實踐中，多數公司會優先啟動境外盡調與審批，避免因境外未通過導致境內流程浪費成本。
監管層面涉及多部門協同：核心部門包括負責境外投資備案與核準的發改委、商務委，以及外匯管理部門；技術出口領域需關注商務部、科技部門依據《對外貿易法》《技術進出口管理條例》實施的監管；上市公司還需遵循證監會、交易所的關鍵環節監管；國企（含央企、地方國企）需符合國務院國資委及地方國資委的境外投資監督管理辦法，在決策階段即需對接主管國資部門的具體規定；上海自貿區內企業則適用自貿區管委會的備案制管理，憑備案意見辦理商務、外匯、海關等后續手續。
不同法規對境外投資的監管范圍各有側重：發改委涵蓋股權、融資、跨境擔保等多形式，覆蓋非金融企業；商務委主要針對股權類交易（新設、并購等）；國資委對國企的境外固定資產投資、股權投資均要求提前報備；自貿區則簡化備案流程，便利區內企業境外投資。實操中需結合交易實際（如是否涉及實控人變更、跨境戰略產品、融資擔保、技術進出口等），精準匹配合規流程，尤其需關注并購重組、股份發行、關聯交易等場景下證監會的專項監管要求。
三、中國上市公司出海投資法律風險和應對
（一）中國企業出海面臨的“新變局” 與中國企業出海政策法律風險矩陣
其一，貿易保障、管制制裁與合資審查相互交織，國家安全與關稅政策波動成為關鍵影響因素。在諸多投資爭端或失敗案例中，國家安全議題的凸顯及關稅政策的頻繁變動，對我國企業的海外布局形成顯著制約，增加了投資風險與不確定性。
其二，國家安全概念的泛化帶來連鎖影響。美國、歐盟等在強化國家安全監管的同時，對東南亞、中東等新興投資目的地形成反向傳導——如越南、泰國近期受美國政策影響，已加強對中國企業當地投資設廠及貿易活動的監管力度。這使得國家安全要素成為海外投資中需謹慎預判的核心變量，對投資架構設計與合規判斷提出更高要求。
其三，傳統投資目的地的外商投資政策穩定性與可預期性下降。關稅政策變動頻繁且復雜，如稅率可能短時間內從34%大幅上調，甚至出現對等關稅等臨時性調整，給企業的戰略選擇帶來困擾。即便企業試圖通過墨西哥、東南亞等地布局以利用原產地規則享受關稅優惠，也需承擔額外的前期投入與合規成本，增加了布局難度。
其四，投資方向正從傳統領域向新領域調整適應，這一轉型過程中，企業需應對新的政策環境與監管要求，進一步考驗其對全球投資趨勢的把握與合規能力。
上述因素共同構成了當前海外投資的復雜生態，對企業的前期規劃、合規安排與動態調整能力提出了嚴峻挑戰。
（二）主要法律風險
1. 海外投資準入審查風險
（1）傳統投資目的國審查趨嚴，通過多重壁壘提高門檻；新興市場（東南亞、中東、拉美等）延續開放導向，放寬準入并提供稅收優惠，但需關注地緣政治壓力下的政策調整。
（2）歐盟 FDI 審查：2020 年生效審查條例，2023 年啟動修訂，重點審查關鍵基礎設施（能源、通信等）、關鍵技術（人工智能、半導體等）、關鍵物資供應等，27 個成員國均已建立審查機制。評估時會特別關注 “外部投資者是否直接或間接接受第三國政府資助”“是否參與過影響成員國安全的活動” 等，對中資國企出海構成重點審查。
（3）美國 CFIUS 審查：范圍持續擴大，2024 年拜登總統令限制美企投資中國半導體、量子技術等；特朗普時期進一步擴至生物技術、超高超音速等領域。需警惕并購標的中美國投資者的退出風險 —— 若交易導致企業落入 “反向 CFIUS 規則”，可能引發美國投資者退出，影響股權穩定性。此外，美國被動投資（不追求控制權）仍可行，且聯邦與州立法存在差異，可嘗試與州政府招商部門溝通推動投資。
（4）新興市場：沙特通過激勵政策吸引采礦業投資，印度在港口地區實施 0% 企業所得稅，泰國、肯尼亞等呈現 “放寬與收緊并存” 趨勢，需依托當地律師獲取一手政策信息。
2. 反壟斷審查風險
多數司法轄區反壟斷法包括域外管轄制度，對在本司法轄區以外發生但對本司法轄區內市場產生排除、限制競爭影響的壟斷行為，同樣適用其反壟斷法。
王曦律師首先從青島雙星收購錦湖輪胎株式會社的案例介紹了反壟斷審查中的具體風險和合規要點。在該案例中，標的公司為韓國的輪胎制造企業，其主業業務與上市公司相同，生產活動由分布在韓國、美國、中國、越南的生產主體負責，在美洲、歐洲、亞洲、大洋洲等全球各地均設有分支機構負責各地輪胎銷售。需要考慮的是深圳交易所上市審核中心：否存在其他需履行境內外相關主管部門的審批程序，如是，詳細披露所有已履行和尚需履行的境內外審批程序及最新進展，是否存在實質性障礙及對本次交易的影響。其次是中集集團收購馬士基，該案例中，買方為中國國際海運集裝箱（集團）股份有限公司，賣方為A.P.穆勒-馬士基集團（APMM），交易標的為馬士基集裝箱工業（MCI），包括兩家實體公司：丹麥馬士基工業公司和青島馬士基集裝箱工業有限公司。2022年8月25日，中集集團公告稱：由于《股權買賣協議》所約定的先決條件不能達成，2022 年8月25日，雙方決定終止本次交易。據新聞報道，原因為美國司法部以該交易可能導致市場過度集中，損害美國經濟為由，對其進行干預，認為中集集團收購后將控制世界絕緣集裝箱 / 冷藏集裝箱 90% 的生產份額，會導致價格上漲、質量下降和創新能力下降，最終導致收購失敗。第三個案例為TikTok Shop與Tokopedia交易，同樣被印尼反壟斷部門認為存在壟斷風險。
3. 貿易摩擦風險
關稅國別適用規則影響目的地選擇（如墨西哥、加拿大豁免美國對等關稅，若市場面向美國，可優先選擇墨西哥布局）。
關稅疊加規則影響行業策略（關稅水平較低時無需因規避關稅調整布局，高關稅則需針對性應對）。
原產地規則需警惕 “陷阱”：若海外加工未達 “實質性轉變” 標準，產品仍可能被認定為 “中國原產”，面臨高關稅（如電纜卡釘在印度加工、中國組裝，因中國環節構成實質性轉變，最終被認定為 “中國原產”）。
4. 管制與制裁風險
美歐等國的實體清單、軍事終端用戶清單及 “維吾爾強迫勞動預防法”（UFLPA）清單，對科技、礦業企業構成挑戰。例如，部分礦業企業因涉及新疆原料采購被列入 UFLPA 清單，雖因業務占比低未造成重大影響，但需強化合規篩查，關注交易標的及供應鏈企業是否涉清單及應對預案。
5. ESG 與碳關稅風險
歐盟 2026 年起對水泥、電力、鋼鐵等 6 類產品征收碳關稅，準入門檻與成本提高，未來可能擴大行業范圍，企業需提前儲備碳排放數據以應對。
（三）風險應對策略
王曦律師認為，在海外投資的風險應對方面，首要任務是做好基礎識別與準備：需明確商品是否處于管控范圍，加強與交易方、進口商及主管部門的溝通，并做好碳體系相關審核數據的保存與收集，同時持續跟蹤歐盟碳關稅等法規的更新動態。
風險應對的核心要點可歸納為三方面：一是深入了解政策法規，既要明晰國內關于投資出海、技術輸出的法規及行業監管要求，也要通過與境外律師及專業機構合作，準確把握境外法律與監管信息；二是強化投資盡調，需梳理境內外審批部門、流程及監管要求，關注相關國家（包括投資國及關聯市場）的法律環境，涵蓋勞動用工、數據合規、環保、反壟斷、稅收、關稅及地緣因素等，同時全面覆蓋交易對手與標的，重點關注供應鏈和產品市場（如比亞迪巴西事件凸顯供應鏈合規的重要性，半導體行業需特別關注供應鏈穩定性及出口管制），篩查交易標的及鏈上企業是否在管制和制裁清單內及相應預案，敏感行業（如半導體、AI）還需關注股權架構對收購后穩定性及公司治理的影響；三是實施海外投資和經營安全的動態管理，律師可參與事前、事中、事后全流程風險管理，提供專業支持。
此外，需重視法律文件條款設計：將 “國家安全審查被否決”“無法接受的緩釋措施” 列為重大不利影響事件，約定交割先決條件、成本分擔與損失賠償機制；針對特殊風險購買商業保險；借助雙邊投資協定與國際條約，在面臨征收等風險時通過國際仲裁維護權益。
通過系統梳理現狀、規則與風險，王曦律師為上市公司出海總結了從戰略布局到實操落地的全鏈條要點，以合規為基石、以動態管理為核心，助力企業在復雜全球環境中實現穩健出海。
二、鄧學敏：上市公司產業并購投后管理的關注要點和流程設計
鄧學敏律師從上市公司產業并購的角度出發，結合其在并購領域的豐富實踐經驗，從上市公司產業并購的投后管理為何值得關注、產業并購投后管理的關注要點、產業并購投后管理的流程設計、律師能為投后管理做些什么共四個方面的角度，介紹了上市公司產業并購投后管理的關注要點和流程設計。
一、上市公司產業并購的投后管理為何值得特別關注
上市公司產業并購，通常是指為實現與上市公司業務的產業協同，以實現產業整合、轉型以及價值提升為目標的股權并購。從目標公司與上市公司業務關系的角度，可將產業并購分為縱向并購、橫向并購與混合并購。
縱向并購是并購主體處于同一產業上下游的并購交易，如酒店管理公司收購酒店管理系統（PMS)開發企業；橫向并購是指經營相同或相似業務的主體之間的并購，通常是具有競爭關系的企業之間的并購，如某上市藥企收購某地方知名藥企；混合并購也可稱為跨界并購，是指收購方與目標公司之間無產業鏈上下游關系，且不屬于相同或相似行業，為實現多元化經營而進行的并購，例如互聯網企業收購航空公司。不同類型的并購，代表了企業發展到不同階段的產業擴張需求。
從產業并購的內涵及分類上可以看出，產業并購屬于以產業價值為目的的并購，為使產業協同效果最大化，通常以取得目標公司控制權為目標。并購實踐中，產業并購以謀求絕對控股的股權并購為主。
因此，上市公司產業并購的投后管理，對于上市公司提出了更高的要求，既要關注目標公司本身的投資價值與風險，也需要在交割后，實現對目標公司全面有效的控制，雙向賦能，深度整合，實現產業協同或轉型的目標。
二、產業并購投后管理的關注要點
1、 當我們在談論“投后管理”時，我們在談論什么？
投后管理不是一個中國法下的法定概念，在我國法律體系下，“投后管理”這一概念并未出現在現行法律中，而是散見于私募股權投資、保險資金投資等領域的國務院其他文件、部門規章以及其他規范性文件中，且尚無規范對“投后管理”做出明確定義。
但長期以來“投后管理”在并購交易中似乎是一個不言自明的概念。因為其字面意思是如此通俗易懂，望文生義即可理解為“投資完成后對目標公司的管理”。實際上，這種理解是不準確、不周延的。而概念的混亂，導致并購實踐中對投后管理工作內容定位不清，無法準確判斷投后管理的關注要點，最終阻礙了相關工作專業、有效地開展。
準確認識投后管理的關鍵在于對“投后”的理解。投后是整個投后管理的原因與起點，明確了其首先是和并購投資行為緊密聯系的事項。在具體的并購項目中，投后管理是并購交易的一部分，而非脫離了并購交易，泛泛而言的企業管理行為。
那么，另一個問題是投后具體的起算時點是何時呢？實踐中，通常將其確定為“交割日”。由此產生的新的問題是，什么是“交割”和“交割日”。實際上，這在并購實踐中也是很難統一界定的一組概念。“交割”的中文含義為“辦理移交時雙方交代有關事項，結清手續”或“交易雙方銀貨兩訖，結清手續”，但實際上，在股權并購中，股權過戶的同時，由于還有相當多的后續事項需要完成，或者存在Earn-out等后續付款機制安排，很難做到同步付清交易款項，因此，股權并購語境下的交割顯然與交割本身的文字含義并不一致。
并購作為舶來品，交割的概念也是移植過程中的一種翻譯選擇。在域外，其常見表述為“Closing”或者“Delivery”。這兩個詞匯的法律概念都比較豐富，總體而言，Closing更接近于銀貨兩訖， 側重于交易的結束，Delivery則更接近于交付，側重于交易標的權屬的轉移。這些概念與目前境內股權并購交易交割安排的內容，也不盡相同。
在我國法律體系下，“交割”這一概念多次出現在《期貨和衍生品法》《證券投資基金法》《證券法》等證券與期貨領域的法律中，雖然相關法律并未明確“交割”的定義，但在證券期貨交易實踐中，它是與過戶與清算相關聯的概念，與中文語境下交割為“交易雙方銀貨兩訖，結清手續”的定義是一致的。但是在股權并購交易，尤其是非證券化的有限公司股權交易中，交割的概念在法律規范層面是缺失的。
究其原因，不同于有形物的買賣，股權并購語境下的交割，交易標的為權利內涵極為豐富的擬制的權利（股權）。股權本身既具有財產權與經營管理（決策）權的雙重權利屬性，也具有交易中的相對關系與公司法下的內部關系（與原股東、公司之間的關系）、外部關系（與第三人之間的關系）等多元關系屬性。在法律規范層面未對股權交割內涵進行明確規定的情況下，如何實現股權財產權與經營管理權的同步轉移，如何平衡好股權交易中交易雙方之間的權利義務關系，以及交易雙方與目標公司、老股東、債權人、善意第三人之間的關系，使得股權并購交易中交割的設計成為無法回避的一個現實難題。
但實踐的生命力是旺盛的，法律的留白，往往讓現實問題的解決充滿了實用主義的智慧。基于前述種種原因，當前的并購交易通常不會在SPA等交易文件中，明確地定義“交割”的概念與法律意義，取而代之地是定義與之相關的“交割日”。但因為交割日是一個時間概念，其定義則是與一組交割條件完成的時點相關聯，這樣又進一步避免了對“交割”概念的直接回應。而這些交割條件在每個項目中都有所不同。不同于一般理解，認為標的股權的工商變更日或股東名冊變更日為交割日，或者股權對價支付完成日為交割日，實踐中，交割日的確定以交易各方的約定為準。其目的是為了平衡交易各方的交易風險，實現股權在財產權及經營管理權等方面各重要事項的實質性的有效移轉。不同交割日的確定，為投后管理的時間、內容、難度與風險，也帶來了不一樣的內涵。
綜上，我們認為產業并購的投后管理是產業并購的一部分，是交割日之后，投資方為實現產業并購的目的與價值，對目標公司進行的綜合管理。
2、 產業并購投后管理的關注要點
基于投后管理本質上屬于并購交易的一部分，且產業并購具有收購控制權的屬性，以及需要對目標公司進行有效整合以實現產業協同，因此，可以從并購交易的延續、控制權保障、有效整合等三個方面來確定其投后管理的關注要點。
（1）作為并購交易延續的投后管理
投后管理作為并購投資的延申，其本身即為投資協議等交易文件約定的權利義務實現的一部分。我們不能單純的從企業管理的角度去理解投后管理，否則可能導致交易協議諸多安排的落空，既增加了違約風險，也損害了交易階段確立的共識與契約精神，不利于投后階段良好企業文化的形成。
因此，投后管理的起點應該是交易階段簽署的有效交易文件，交易文件應該是投后管理的綱領性文件及“路線圖”。良好的投后管理，應當圍繞交易文件的約定進行清單化、流程化、模板化、數字化的管理，確保交易文件全面有效的落實。對于無法落實、或根據實際情況需要調整的事項，在充分協商溝通的基礎上，予以及時調整或豁免。
具體而言，我們可以圍繞交易條件管理、交易風險管理、應對措施三條主線，開展并購交易項下的投后管理。
（2）以取得控制權為目標的投后管理
產業并購的控制權收購屬性，決定其投后管理不同于一般財務投資以保障知情權及決策權為目標，而是以取得有效控制為目標，以使產業協同效應最大化。交易文件雖然也會涉及部分控制權安排與交接事項，但難以周全、窮盡。投后階段控制權落實的過程中，既要結合交易文件相關條款要求，也要按照控制權收購的總體目標，確定合理的治理機制，同時，在相關交接工作與日常管理中，做好人、財、物、章、檔案等各方面的細節安排。
（3）以有效整合為目標的投后管理
上市公司產業并購對于投后有效整合、雙向賦能的要求遠高于一般的并購項目，因此，如何實現有效整合，是產業并購投后管理的主要目標。圍繞這一目標，我們既要關注實現并購后有效整合的整體要求和一般事項，也要結合上市公司對于交易監管、公司治理、信息披露、證券合規等方面的特殊要求，尤其是上市公司重大資產重組對于交易方案重大調整、方案實施、交易過戶、整合管控效果、盈利預測與業績補償、持續督導等所涉及的審核審批、信息披露、監管措施等要求，避免證券市場的監管合規、虛假陳述責任等風險，實現投后管理階段的健康有效整合。
【上市公司重大資產重組所涉的投后管理相關披露要求】
三、產業并購投后管理的流程設計
1、 投后管理前置
作為整個并購交易中的一個不可或缺的環節，不應將投后管理工作割裂于交割之后，而應當在整個交易中全面落實投后管理事項。
在法律、財務、業務、人事等盡調階段，對于發現的相關問題，應當有投后管理的視角與建議。例如，在法律盡調中發現的問題，如無法在交割前解決的，可建議作為交割后義務，將其納入投后管理事項之中。
在商業談判中，對于投后管理事項，尤其是涉及投后公司治理、重要人員安排、業務協同、財務控制、業績目標等相關事項，應當提前進行確定。
在協議草擬階段，盡量將投后管理相關事項、權利、義務與責任，在協議中進行細化與明確，為投后管理工作的開展建立有效的法律與執行依據。
在過渡期內（交易協議生效日——交割日），實際上已經開始為完成交割條件、甚至部分投后事項開展相關工作，投資方已經開始介入目標公司的監督、管理工作，是雙方團隊在經營管理層面正式磨合的開始，也是更進一步了解目標公司、有效開展后續投后管理工作的基礎。
2、 建立投后管理協作機制
產業并購交易70%的精力應該放在投后管理之中，因為不是財務投資，投后管理決定了交易目的能否有效實現，亦即交易的成敗。投后管理涉及上市公司投資、法務、財務、業務、人事、證券事務等多個部門，也涉及參與交易的律師、會計師等外部機構，建議由公司具有全面協調職權的負責人，牽頭成立相關投后管理工作組，并擬定工作機制，實現內外部有效協同，保障投后管理工作的高效與專業。
3、 標準化
有效節約投后管理成本，提高投后管理工作效率，降低投后管理工作的疏漏與風險的關鍵，在于投后管理工作的標準化。標準化的安排至少應該包括：
（1）重要文件標準化：交易條件成就確認文件、相關內部決策文件、交接確認文件、承諾函……
（2）流程標準化：投后事項清單、時間表、負責人、反饋表……
（3）系統化與數據化：實現管理系統的融合、設置相應的管理權限與審批流程、實現管理過程的流程化、可視化與數據化。
四、律師能為投后管理做些什么
目前，并購律師的法律服務主要集中在投前階段，包括盡調、談判、交易文件草擬、協助交割等。但隨著投后管理工作的延續性、重要性、專業性、風險性等越來越突出，相應法律服務需求也越來越大，并購律師由投前轉向投后的情況越來越多。需要并購律師能夠提供更專業、全面和標準化的投后管理法律服務產品。并購律師由于深度參與并購交易，對并購交易具有全面而專業的把控能力，在投后階段有著天然優勢，結合我們的經驗，并購律師至少可以在以下幾個方面提供專業支持：
1、 投后管理前置事項——如前所述，在交割前各階段即開始前置落實投后管理事項，為投后管理的順利開展打下堅實基礎。
2、 投資文件的落實——對投后階段需要完成的相關條件、事項進行清單化的整理，協助實施，監督落實，對相關事項完成情況進行確認，對需要調整事項確定調整方案等。
3、 公司治理與合規管理——協助有效實現控制權與相關領域的合規建設。
4、 風險處置——應對投后風險，處理違約事件。
5、 協助標準化工作——協助完成投后管理標準化工作中涉及的制度、流程、文本、清單等大量標準化工作，擬定相關標準化文本。
上市公司產業并購的投后管理絕非并購交易的 “收尾環節”，而是決定并購價值能否實現的核心戰場。從交易文件的落地執行到控制權的實質性掌控，從資源整合的高效推進到合規風險的動態防控，每一個環節都需要專業化、流程化、標準化的體系支撐。律師作為貫穿并購全流程的專業參與者，在投后管理中既能憑借對交易結構的深刻理解保障協議履行，也能通過風險預判與機制設計助力企業破解整合難題。唯有將投后管理置于并購戰略的核心位置，以專業法律服務為依托，才能真正實現產業協同的目標，讓并購從 “資本游戲” 轉化為企業高質量發展的助推器。
三、董明：新規背景下，重整投資人參與上市公司破產重整的機遇與挑戰
董明律師結合多年破產重整業務實踐，圍繞上市公司破產重整的介紹、特殊性及案例介紹、投資人參與上市公司重整的投資方式、上市公司破產重整投資的優勢與風險、上市公司破產重整投資的實務問題、上市公司重整新規對重整投資人的影響共六部分展開了對“新規背景下，重整投資人參與上市公司破產重整的機遇與挑戰”的深度分享。
一、上市公司破產重整的介紹
1. 上市公司破產重整涉及到的主要規范性文件
上市公司破產重整需同時遵循破產法體系與證券法體系，核心規則包括以下三個部分：
2. 申請上市公司破產重整的主體
有權申請上市公司破產重整的主體為：上市公司自身、債權人、單獨或者合計出資占債務人注冊資本十分之一以上出資人。
董律師強調，申請材料中，省級政府向證監會的通報函與維穩預案是關鍵：前者需由上市公司所在地政府逐級上報，內容包括重整可行性、中小股民維穩措施；后者需經證監會審核通過（即 “路條”），否則法院通常不予受理。
3. 上市公司啟動破產重整的程序流程
4. 審查要點
（1） 重整可行性
重整可行性涉及上市公司與債權人已簽署或者達成的有關債權調整的協議，以及上市公司與出資人、重整投資人等利害關系人已簽署或者達成的有關重整投資協議；同時需評估是否有較為明確的重整方案，以及是否存在法律與政策障礙
（2） 重整價值
重整價值包括債務人的行業地位和行業前景，如債務人的市場認可度、產能先進性等；債務人的經營情況，如債務人經營模式的成熟程度、經營團隊的穩定性和經營管理的運行情況等；債務人的資質價值，如債務人的特許經營權或者生產資質等；債務人的品牌價值，如債務人的營銷網絡、客戶關系、品牌效應及其商譽等；債務人的社會公共價值，如債務人對國計民生及公共利益的重大影響等。
（3）不具備重整價值
不具備重整價值的情形，根據《上市公司重整紀要》第九條第二款的規定，是指存在上市公司因涉及國家安全、公共安全、生態安全、生產安全、公眾健康安全等可能被證券交易所終止其股票上市交易的重大違法行為正在被有權機關立案調查或者立案偵查，且尚未結案；根據相關行政處罰事先告知書、行政處罰決定，人民法院生效裁判認定的事實等情況，上市公司可能被證券交易所終止其股票上市交易；上市公司因信息披露、規范運作等存在重大缺陷，可能被證券交易所終止其股票上市交易；或其他違反證券監管法律法規，導致上市公司喪失重整價值的情形。
董律師強調，在這個過程中，證監會主要關注的要點為：上市公司與主要債權人已達成債權調整協議；重整方案明確（如資本公積轉增比例、債權人清償安排），且不侵害中小股東利益；已與投資人簽署投資協議，明確出資方式與退出路徑。而法院的審查要點主要在于：企業行業地位與前景（如半導體企業若已停產且無技術儲備，可能被認定無重整價值）；資質與社會價值（如第三方支付牌照、公用事業資質等稀缺資源）；是否存在 “退市風險”（如涉及公共安全違法、信息披露重大違規，新規明確認定為 “不具備重整價值”）。
5.重整破產流程
6.重整計劃
主要內容如下：
一、資產情況
(一)財務審計情況
(二)資產評估情況
(三)公司負債情況
二、償債能力分析
三、債券分類和調整
四、債券清償方案
五、出資人權益調整方案
六、企業經營方案
七、職工安置方案
八、重整計劃表決和生效
九、重整計劃的執行
表決和強裁相關：
1.表決方式--分組表決
(1)有擔保債權組:職工債權組:稅務債權組
獲得足額清償(擔保債權在擔保物評佶值范圍內清償)
(2)普通債權組(小額債權組)
不低于破產清算條件下的清償。
(3)出資人組
公平、公正受償。
2.表決通過標準--人數過半，代表的債權金額超過三分之二
《企業破產法》第八十四條
人民法院應當自收到重整計劃草案之目起三十日內召開債權人會議，對重整計劃草案進行表決。出席會議的同一表決組的債權人過半數同意重整計劃草案，并且其所代表的債權額占該組債權總額的三分之二以上的，即為該組通過重整計劃草案。債務人或者管理人應當向債權人會議就重整計劃草案作出說明，并回答詢問。
3. 強裁某一組未通過，但符合一定條件的，法院仍可裁定強制通過。《企業破產法》第八十七條規定： 部分表決組未通過重整計劃草案的，債務人或者管理人可以同未通過重整計劃草案的表決組協商。該表決組可以在協商后再表決一次。雙方協商的結果不得損害其他表決組的利益。 未通過重整計劃草案的表決組拒絕再次表決或者再次表決仍未通過重整計劃草案，但重整計劃草案符合下列條件的，債務人或者管理人可以申請人民法院批準重整計劃草案： （一）按照重整計劃草案，本法第八十二條第一款第一項所列債權就該特定財產將獲得全額清償，其因延期清償所受的損失將得到公平補償，并且其擔保權未受到實質性損害，或者該表決組已經通過重整計劃草案； （二）按照重整計劃草案，本法第八十二條第一款第二項、第三項所列債權將獲得全額清償，或者相應表決組已經通過重整計劃草案； （三）按照重整計劃草案，普通債權所獲得的清償比例，不低于其在重整計劃草案被提請批準時依照破產清算程序所能獲得的清償比例，或者該表決組已經通過重整計劃草案； （四）重整計劃草案對出資人權益的調整公平、公正，或者出資人組已經通過重整計劃草案； （五）重整計劃草案公平對待同一表決組的成員，并且所規定的債權清償順序不違反本法第一百一十三條的規定； （六）債務人的經營方案具有可行性。 人民法院經審查認為重整計劃草案符合前款規定的，應當自收到申請之日起三十日內裁定批準，終止重整程序，并予以公告。
二、上市公司破產重整特殊性及案例介紹
（一）上市公司破產重整特殊性
董律師介紹，上市公司破產重整區別于普通企業重整，具有顯著的特殊性，首先體現在其獨特的規則體系上，（需同時遵守《企業破產法》等一般重整法規以及最高法院《上市公司重整紀要》、證監會《第11號監管指引》、《證券法》等特別規定）、核心的重整價值（稀缺的上市資格、高流動性的股份、便利的后續融資能力）、嚴格的法院與證券監管部門雙重監管（法院主導司法程序，證監會監管信息披露與停復牌等市場行為）、特殊的重整工具（股票作為核心工具）、特殊的時限要求、涉及特殊的利益群體以及遵循特殊的重整程序。
（一） 案例分享一：仁東控股股份有限公司預重整及重整案(擔任管理人)
仁東控股是上市公司重整新規出臺后首例重整計劃獲批案例，董律師作為該案例的管理人，向大家分享了整個案例的時間線以及要點。
首先在時間節點上，這個案例是是新規出來的第一例，具有代表性。2024 年 5 月啟動預重整，12 月 30 日法院受理，2025 年 2 月完成表決，3 月執行完畢，全程僅 3 個月。
第二，在重整方案內容上，出資人權益調整方面，以仁東控股總股本559,936,650股為基數，按每10股轉增10.186063股的比例實施資本公積金轉增股票，共計轉增570.355.007股股票。轉增完成后，仁東股總股本增至1,130.291.657股。前述570.355,007股轉增股票中，452,555,669股由重整投資人有條件受讓，重整投資人作為受讓股票條件之一所支付的現金對價，用于根據重整計劃的規定償付債務、支付破產費用及補充公司流動資金;117,799.338股通過以股抵債的形式用手清償仁東控股的債務。
第三，在債權分類調整及清償方面:有財產擔保債權按擔保財產情況“現金+留債”或現金清償，超出部分按普通債權處理，普通債權300萬元以下現金清償,超300萬元部分以股抵債，清償率達100%，遠超近十年來其他上市公司重整案例的小額償標準。全資子公司約37.91億元債權不占用重整償債資源，未來通過內部債權債務抵銷、減資、債權豁免、未來分紅款抵銷等方式處理。
第四，對于預留償債資源不足的處理方式：現金償債資源不足情形:以仁東控股的低效資產處置所得價款或自有資金清償。
股票償債資源不足情形:原則上由仁東控股通過二級市場回購股票繼續補足清償，但若債權人的債權金額確定之日的股票>收盤價高于15元/股或屆時的實際回購成本高于15元/股，仁東控股可選擇以“重整計劃規定的昔通債權抵債價格x按照重整計劃規定確定應獲償的股票數量”的計算方式，以現金補足清償。
第五，經營方案層面，仁東控股核心子公司廣州合利寶支付科技有限公司(下稱“合利寶”)擁有中國人民銀行核發的支付牌照，并具有跨境人民幣支付業務備案許可，穩居國內第二方支付行業前列。中信資本及其控股股東將從三方面賦能合利寶，助力其發展第二方支付主業:協助申請跨境外匯牌照及境外支付牌照，嫁接股東資源，支持其拓展海外市場、深耕金融科技領域，推進合利寶與已投企業合作，實現產業協同。
這個案例的創新之處在于，通過大股東捐贈、債務豁免 “創設資本公積”，解決轉增資金來源；預留低效資產處置款補充現金清償。
(二)案例分享二:安通控股股份有限公司重整案(代表投資人)
根據董律師的分享，2019年董律師作為投資人的律師團隊參與了安通控股股份有限公司重整案。該案例在時間線上來說，2019年4月被出具否定意見。在該案例中，安通存在一些問題，比如違規擔保、關聯方資金占用等，有一些問題是紅線問題，只有解決了證監會才會給批文，2020 年最終進入重整。
關于重整框架性方案，安通控股通過債務償還、不并表、小投資、大影響這種安排，實際安通最終完成重整后沒有實際控制人，并且設置了一些特別的過渡性安排，這一些不完全是公告的內容了；在債務處理方面，設立信托計劃隔離違規擔保風險，提存股票 3 年應對或有負債。
綜上，重整投資人的參與路徑與實務要點如下：
首先在招募流程上，預重整階段啟動，管理人公開招募→投資人報名盡調→提交投資方案→評選委員會（由債權人、政府代表等組成）打分遴選（如仁東控股有 5 家投資人參與競爭）。
核心材料準備方面，投資人需提交 “投資可行性報告”，包括資金來源、經營方案（如仁東控股投資人承諾拓展支付牌照業務）、債權清償安排。
三、上市公司重整的投資方式及優勢
在上市公司重整中，投資標的通常包括股權、債權和資產。當前實踐中，股權投資最為常見，吸引了眾多產業投資人和財務投資人的關注。財務投資人尤其活躍，因其在此領域仍存在可觀的盈利空間（歷史數據顯示收益可能達數倍甚至更高）。鑒于資產和債權投資方式相對易于理解，董律師此處重點分析股權投資。以仁東控股案例為例，其股權投資涉及以下關鍵規則：
（1）資本公積轉增股本： 新規明確限制轉增比例（如不超過10:15，即10億股本最多轉增至15億股），且需滿足資本公積要求。
（2）重整投資人入股定價： 所獲股票價格不得低于參考基準價（協議簽訂日前20/60/120日交易均價）的50%。該基準價由券商計算確定。
（3）轉增股票分配： 當前主流做法是不再向原股東分配轉增股票。盡管早期案例有向小股東分配的情況，但這易引發爭議（如分配標準劃線難題）。基于“未參與經營、不承擔責任則難獲分配”的邏輯，此類分配在現有案例中已日趨減少。
重整投資的優勢：
（1）信息透明： 管理人全面接管并調查企業，使投資人能更準確、全面地掌握企業狀況。
（2）成本優勢： 資產評估多采用清算價值，投資人收購成本相對較低（例如仁東控股產業投資人入股成本1.3元/股，低于市價70%）。
（3）債務削減： 重整程序依法削減部分債務，減輕投資人后續財務負擔。
（4）效率保障： 法定期限約束確保重整投資并購高效推進。
（5）執行保障： 重整計劃經法院批準后具有強制執行力，確保投資方案有效落實。
四、風險與防范
1.共性風險
共性風險主要包括兩部分，無法獲得行政機關審批的風險、重整企業信用修復困難、信息披露合規的風險。對于無法獲得審批的風險，主要包含一些特殊的重整案件中，重整計劃的有效實施，取決于行政監管部門的審批前置才能最終落地；有些項目涉及境內外經營者集中或反壟斷審查申報的，則需相關審查部門審查通過；特殊行業可能涉及相關行政部門的審批。對于重整企業信用修復困難的風險，包含修復信用職能部門分散、征信系統信用修復難、稅務系統信用修復難、信用查詢公布滯后四大方面；信息披露合規風險包含《上市公司重整紀要》第11條及《第11號監管指引》第13條規定重整投資人的信息披露責任和投資人需承擔信息核查責任，若因信披違規被處罰，可能導致投資資格取消、信用評級下調，甚至影響后續融資渠道等。
2. 股權式投資中的風險
在股權式投資中，投資人主要面臨后期經營、債務人資產不能及時變現處置的風險、稅務風險、資本公積轉增比例限制風險。
3.債權式投資中的風險
債權式投資中的風險包含公益債借款利息認定風險、公益債與優先債權的情場順位沖突的風險、違規擔保與資金占用整改壓力的風險。4.資產式投資中的風險
管理人是現狀處置的情況下，需要充分調查資產情況；資產相關資料的移交可能不完備；稅費的測算、承擔方式等存在風險。
五、上市公司重整投資的實務問題
1. 上市公司資本公積金轉增股票中的除權問題
除權問題是由于公司股本增加，每股股票所代表的企業實際價值(每股凈資產)有所減少，需要在發生該事實之后從股票市場價格中剔除這部分因素，而形成的剔除行為。就上市公司破產重整中資本公積轉增股本的除權問題，2017年12月22日，上海證券交易所在官網發布了《關于上市公司破產重整中資本公積轉增股本除權事項答記者問》，其中提及：從實際情況看，破產重整中資本公積轉增股本與一般的權益分派、公積金轉增股本等的除權情形有所不同。一般的除權情形是公司新增股份數量，而股東權益未發生變化，例如上市公司常規的年度送轉股份等。這類情形下，為使股票價格更好地反映企業價值的變化，需要對股票價格進行除權，形成供投資者交易參考的價格。但在破產重整中，新進股東往往通過債務減免、資產注入等方式支付對價，實質增厚了公司的權益，按照一般除權參考價格計算公式得到的除權參考價格，對重整后企業價值的反映可能不盡合理。對于這些情況，公司可以按照本所《交易規則》的規定，根據實際情況申請對除權參考價格計算公式進行調整，以使除權結果盡可能客觀地反映公司股份的內在價值。
從上交所層面來看，根據《上海證券交易所上市公司自律監管指引第13號——破產重整等事項》（2025年修訂）第三十九條對股票的除權做出了詳細規定。董律師從*ST仁東案例的除權參考價格詳細講述了除權價格的計算方式。
2. 投資人受讓資本公積轉增股票定價探討
從2022年生效的《上交所、深交所上市公司自律監管指引第13號、14號——破產重整等事項》到2025年修訂的《上交所、深交所上市公司自律監管指引第13號、14號——破產重整等事項》中，對于投資人受讓資本公積轉增股票的規定有明顯調整。
3.上市公司重組程序中的停復牌
上市公司重整程序中以不停牌為原則，確有需要停牌的，不得超過特定期限。
4. 上市公司重整程序中的強制要約收購
對于要約收購，上市公司重整的要約收購義務的免除是上市公司應當關注的要點。《上市公司收購管理辦法》第六十二條、六十三條規定了部分可以免于發出收購要約的情形，其中包括：上市公司面臨嚴重財務困難，收購人提出的挽救公司的重組方案取得該公司股東大會批準，且收購人承諾3年內不轉讓其在該公司中所擁有的權益。 鑒于重整企業通常都存在著嚴重的財務困難，實踐中存在著適用該條規定申請豁免要約收購義務的可能性。
《<上市公司收購管理辦法>第六十二條有關上市公司嚴重財務困難的適用意見——證券期貨法律適用意見第7號》：上市公司存在以下情形之一的，可以認定其面臨嚴重財務困難：最近兩年連續虧損；最近一年期末股東權益為負值；最近一年虧損且其主營業務已停頓半年以上；中國證監會認定的其他情形。
在案例層面，董律師引用了遼寧方大集團實業有限公司的案例，根據其發布的《財務顧問報告》，*ST化工正處于重整計劃執行階段，且*ST化工已連續兩個會計年度虧損，截止2009年底已經資不抵債。*ST化工已陷入嚴重的財務困難。另，收購人提出的挽救*ST化工的重組方案取得*ST化工股東大會批準，且收購人已作出承諾3年內不轉讓其在*ST化工中所擁有的權益。因此，該申請符合《收購管理辦法》規定的免于以要約方式增持股份的豁免條件。
5. 《上海證券交易所上市公司自律監管指引第13號——破產重整等事項（2025年修訂）》
關于重整投資人相關規定的信息披露義務以及對于投資人的鎖定期，該規范要求比較嚴格，并且涉及的事宜在實踐中比較常見。
六、上市公司重整新規對重整投資人的影響
在最高人民法院與證監會聯合發布的上市公司重整新規背景下，新規對重整投資人提出了明確的要求并強化了信息披露。首先，投資人必須具備相應的資源和能力。其認購價款需以貨幣形式支付且必須全額到位，股權過戶手續將在款項付清后辦理，管理人不會在投資人付款前交付股票。投資人需嚴格履行投資協議并承擔相應責任，鑒于其投資行為對公司具有重大影響。
同時，新規對信息披露施加了嚴格要求。投資人自身的關鍵信息（包括背景、財務狀況等）必須進行披露。尤其重要的是，必須詳細披露投資人及其關聯方（涵蓋控股股東、實際控制人、董監高等）與上市公司原有投資人、董監高、股東之間是否存在一致行動關系。如董明律師所指出，新規還要求為資本公積金轉增股本設置明確邊界，并規范重整投資人的引進操作流程，在此過程中必須特別關注并遵守關于重整投資人入股定價的具體要求。
對于管理人而言，新規也細化了其職責和信息披露義務。管理人需要披露其成員的具體職責、分工以及有效的聯系方式。此外，管理人應分階段、及時地向債權人委員會報告多項關鍵信息，包括債務人的財產監管狀況、財產調查進展、財產評估與審計結果、重整計劃草案的制定進度，以及重整過程中涉及的其他重大事項。
最后，新規對重整計劃草案的披露時間節點和平臺作出了明確規定。草案必須在提交債權人會議審議至少十五日前，于證監會指定的信息披露平臺上進行公開披露。實際操作中，需協調向債權人會議提交、向法院提交以及在證監會網站公告等環節的時間安排，確保無縫銜接。這項規定的核心目的在于保障所有債權人，特別是信息獲取可能相對滯后的債權人，能夠及時、充分地獲取重整信息，盡量縮小信息差距，促進各方有效溝通。
新規背景下的上市公司破產重整，既為投資人提供了以較低成本獲取優質資產、參與企業重生的歷史機遇，也因監管趨嚴、程序復雜而暗藏多重挑戰。從重整價值的精準判斷到投資方案的合規設計，從信息披露的嚴格履行到風險防控的全面布局，每一步都考驗著投資人的專業能力與戰略眼光。唯有深刻把握新規對投資人資質、權利義務及流程規范的核心要求，借助法律專業力量化解審批障礙、平衡各方利益，才能在破產重整的復雜棋局中把握機遇、規避風險，最終實現投資人利益與企業重生、市場穩定的多方共贏，為資本市場的健康發展注入新動能。
四、 唐方：新公司法時代，上市公司內部治理的主要變化與疑難點
唐方律師圍繞新公司法時代上市公司內部治理的主要變化與疑難點展開了深入分享。這場聚焦于公司治理的討論，不僅串聯起我國公司法三十余年的演進脈絡，更精準剖析了新公司法帶來的治理革命及其對上市公司的深遠影響，為實務操作提供了清晰指引。
一、 新公司法帶來的治理革命
（一）回到1993—中國公司法溯源
我國公司治理的規則體系始終與市場經濟發展同頻共振。1993年首部《公司法》的出臺，首次在法律層面確立了“三會一層”（股東會、董事會、監事會及管理層）的現代企業治理框架，明晰了企業產權與治理權的邊界，為市場經濟主體的規范運作奠定了基礎。此后三十年間，公司法歷經多次修訂，從1999年強化國企監事會監督職能，到2005年賦予公司更多自治權（如允許通過章程約定分紅比例），再到2013年推行注冊資本認繳制，每一次調整都回應了不同階段的市場需求。
與公司法演進相呼應，上市公司治理準則的發展同樣值得關注。2002年，我國首部《上市公司治理準則》發布，其背景可追溯至1997年亞洲金融危機后全球對公司治理的重視——彼時經合組織（OECD）發布的首部公司治理準則成為全球標桿，而中國在加入WTO后，亟需與國際規則接軌。不過，早期準則存在中小投資者保護不足、機構投資者參與度低等局限。2018年，準則首次修訂，強化了“內部治理+外部監督+投資者參與”的良性循環，明確要求設立審計委員會、強化獨立董事職權；2025年的第二次修訂，則緊密銜接新公司法，進一步完善了獨立董事制度及注冊資本登記相關規則。
從規則體系來看，上市公司治理已形成多層次規范網絡：法律層面以《公司法》《證券法》為核心；證監會層面涵蓋《上市公司治理準則》《章程指引》《股東會規則》等；交易所層面（上交所、深交所、北交所）則通過上市規則、自律監管指引等細化操作要求；股轉公司雖不直接監管上市公司，但其創新規則（如特殊權利條款解除）常為公開市場項目提供參考，為新公司法下的治理變革提供了堅實的規則基礎。
（二）2023公司法修訂內容梳理
2023年公司法修訂中，公司治理相關條款修改占比超45%，其核心目標直指“構建中國特色現代化企業制度”，解決“一股獨大”“內部人控制”等頑疾。這場變革推動上市公司從“形式合規”轉向“實質治理”。
二、對上市公司治理規則的影響
（一）治理架構的重構：從三會一層到審計委員會
首先，關于股東會名稱的變更事宜。依據《公司法》及《上市公司治理準則》相關規定，并結合全國中小企業股份轉讓系統公司（以下簡稱“股轉公司”）對新三板掛牌項目的內部要求，需嚴格核查申報企業在相關規則文件中是否正確使用了“股東會”的表述。根據公開信息顯示，目前仍有多家上市公司尚未依據《公司法》修訂內容將“股東大會”調整為“股東會”。關于此項變更的必要性，雖初始理解認為“股東大會”的表述本身并無問題，且有助于區分股份有限公司與有限責任公司，但監管機構可能基于持續優化上市公司治理的考量，認為無論是有限責任公司的股東會，還是股份有限公司的股東大會，其職能定位正逐漸趨于一致。
第二，關于股東會的調整，其職權調整是第二個重要方面。從公司法層面來看，本次上市公司章程中相關條款的修改基本以公司法對應條款為依據，同時新增了與上市公司相關的內容，而這些新增條款實則均源自此前的《上市公司章程指引》。因此，本次修改更多是按照公司法要求，對相應條款進行適當刪減與補充。
具體而言，一是刪除了股東會 “決定公司的經營方針和投資計劃” 的職權；二是刪除了其 “審議批準公司年度財務預算方案” 的職權。其中，“決定公司的經營方針和投資計劃” 這一職權被調整至董事會職權范疇。
對于刪除 “審議批準公司年度財務預算方案” 這一職權，主要是考慮到該事項更多屬于管理層的職責范疇，無需由作為決策機構的股東會進行審批。
此外，本次調整還新增了一項職權，即股東會可授權董事會對公司發行債券作出決議。這一修改對上市公司而言具有實際意義，因為上市公司目前實行簡易發行制度，在該制度下，上市公司每年可通過年度股東會對一定額度的證券簡易發行進行授權，再由董事會具體執行。
第三是關于職工董事的調整，職工人數在 300 人以上的公司，除依法設立監事會且已有職工代表監事的情況外，其董事會應當包含由職工代表大會、職工大會或其他民主形式選舉產生的職工代表；公司法第 121 條明確職工代表董事可成為審計委員會成員，《上市公司章程指引》也對此做了相應調整。這一規定信息量較大，核心在于 300 人以上公司的職工代表設置要求，同時明確若公司依法設立董事會和監事會且監事會已有職工代表監事，董事會可無職工代表，相關實務問題后續將具體介紹。新增職工代表的設置，從管理層面看是治理席位的規劃調整，新公司法將職工與股東、債權人并列作為四大保護對象，標志著職工從生產要素升級為治理主體，凸顯其在公司治理中的重要作用，也意味著公司從單純的股東利益工具轉變為多方利益共同體；同時，這一調整將上市公司的社會責任從道德要求轉化為法律義務，實質化了監督權限。
此外，新公司法最顯著的變化是治理架構從“三會一層”向“董事會中心主義”的單層制過渡。過去，監事會作為獨立監督機構，常因成員多由大股東或職工委派，存在監督主動性不足的問題；而新規則允許上市公司以董事會下設的審計委員會替代監事會，承接財務監督、內控審查等核心職權。
審計委員會的設置有嚴格要求：成員需為董事，且過半數為獨立董事，召集人需具備會計專業背景；職權覆蓋財務報告審核、內部控制評價、會計師事務所聘用等關鍵事項，甚至包括提議召開臨時股東會、對內部審計負責人考核等新增權限。證監會明確過渡期至2026年1月1日，過渡期內監事會仍需履行原有職責，之后則需完成向審計委員會的全面轉型。
（二）董監高義務細化與交易管控
首先新公司法對董事、監事、高管的忠實勤勉義務進行了前所未有的細化。首先，在忠實義務方面，明確要求“避免自身利益與公司利益沖突”“不得利用職權謀取不正當利益”，甚至將監事、董監高近親屬及關聯企業納入競業禁止與關聯交易的限制范圍——無論交易金額大小，均需向董事會或股東會報告并經審議。勤勉義務則被定義為“為公司最大利益盡到管理者通常應有的合理注意義務”，控股股東、實控人即便不擔任董事，若實際執行董事職權，也需承擔同等義務。更關鍵的是，新增“對第三人責任”條款：董監高執行職務致他人損害的，公司賠償后可向有故意或重大過失的責任人追償，填補了此前立法空白。
此外，新規則還完善了離職管理制度：董事離職后，對公司的忠實義務在合理期限內持續有效，任職期間的責任不因離職而免除。這一制度與國企“離職審計”邏輯相通，強化了對董監高全周期的責任約束。
第三，獨立董事改革方面，唐方律師介紹了《上市公司章程指引》中對于獨立董事的定位、職責的規定以及完善獨立董事專門會議制度、行使權利的變化調整。
（三）會議召開程序的變化
在召開方式上，新公司法主要引入了時采用電子通信方式召開的方式。
其次，比較重要的是為打破“大股東一言堂”，新公司法將股東提出臨時提案的持股比例從3%降至1%，且明確“公司不得提高該比例”。這一調整顯著降低了中小股東參與治理的門檻，使得持股1%以上的股東可在股東會召開10日前提交提案，董事會需在2日內通知其他股東并審議。
臨時提案權的優化不僅擴大了參與范圍，更倒逼治理民主化：中小股東可將業績分配、高管問責等議題納入股東會，分散董事會對議題設置的主導權。同時，規則明確提案需“有明確議題和決議事項”，既減少“突擊提案”糾紛，又為程序爭議劃定邊界，提升了治理效率。
關于臨時提案及提議召開臨時股東會的實務操作，存在諸多細節需注意。
在時間計算上，臨時提案相關期限的起算與截止并無明確的 15 天或 20 天等固定標準，實踐中存在兩種做法：一種是采取謹慎的 “掐頭去尾” 方式，剔除首尾日期留有余地；另一種則直接按自然日計算（如 29 日前 10 天即算至 19 日）。若涉及控制權爭奪，為避免對方主張時間瑕疵，掐頭去尾的方式更易規避爭議。
臨時提案提交時，核心資料包括提案函、授權委托書及表明身份的有效證件；持股 1% 以上的股東還需提供提案名稱、具體內容、符合規定的聲明，以及持股證明與授權委托書的真實性聲明，其他情況暫無需后兩項。
董事會收到提案后，需在兩日內發出股東會補充通知并公告內容，且需先提交委員會審議；若認定提案違法違規、違反章程或超出股東會職權，應在兩日內公告內容及拒絕提交的依據，并附律師法律意見書，董事會對此擁有判斷權，但該判斷屬于實質審議還是形式審核仍存疑問。
關于董事會是否需另行召開會議，實務中存在兩種操作：一是直接發布通知，因規則未要求必須再開董事會；二是先召開董事會審議提案并決議補充提交，認為此舉形式更完整，且能提前過濾不合規提案以提高股東會效率。若拒絕提交提案，有董事會決議支撐更佳，但目前并無明確規定要求必須如此。
此外，提議召開臨時股東會的限期答復機制中，公司法規定，連續 90 日以上單獨或合計持有公司 10% 以上股份的股東請求召開時，董事會、監事會需在收到請求后 10 日內作出是否召開的決定并答復；若董事會不履行召集職責，由監事會召集，若監事會仍不履行，該類股東可自行召開和主持。對于取消監事會的上市公司，相關職能由審計委員會履行。
（二） 雙控人責任強化
新公司法在強化責任約束方面作出重要規定，例如明確法定代表人執行職務造成他人損失的，公司承擔民事責任后可向有過錯的責任人追償。整體而言，新公司法通過擴大資本范圍、簡化訴訟程序、強化責任約束推進改革，既尊重公司自治，又堵塞了權責脫節的漏洞，尤其對實控人與控股股東的責任作出多維度規范。
其一，新公司法第 23 條規定，股東若利用對多個公司的控制逃避責任，需對任意被控制公司的債務承擔連帶責任（即橫向人格否認），可直接阻斷通過關聯公司轉移資產的行為，債權人也有權向利益輸送鏈條上的任意公司追償。
其二，當控股股東濫用權力嚴重損害其他股東利益時，受害股東可請求公司以合理價格收購其股權，以此強化對中小股東的保護。
其三，在信息披露層面，新公司法要求上市公司真實披露實控人信息，明確禁止股份代持；《上市公司章程指引》也針對性規范控股股東與實控人的行為，強化監管力度，包括對其在公開聲明與承諾履行、信息披露、資金占用、違規擔保、短線交易等方面作出限制，推動公司治理優化。
其四，新規對 “事實董事” 與 “影子董事” 作出規制：未擔任董事但實際行使董事職權的（事實董事），或幕后操縱董事、高管決策的（影子董事），均需承擔對公司的忠實義務與責任 —— 如上海浦東法院近期判決的一例案件中，上市公司實控人指使董事出售公司專利，最終被認定需承擔相應責任。同時，新規引入董事、高管對第三人的賠償責任，填補了此前僅側重規范董監高義務的漏洞，可避免實控人通過家族成員等間接操縱董事會以規避責任的行為，減少控股股東對公司的不當干預，進一步加強對中小股東與債權人的保護。
三、實務中的疑難點
新公司法的變革在實務操作中衍生出諸多待解問題，唐方律師結合案例與實踐經驗，梳理了幾大核心難點：
（一）新舊制度銜接
關于公司治理中審計委員會與監事會的調整及相關操作規范，具體要求為：
在申請文件審核方面，董監高需按規定對申請文件發表意見并出具書面意見。若申報時公司仍設有監事，監事需簽字確認；若后續調整為審計委員會，審計委員會則需對申請文件出具書面意見。
對于申請首發上市的企業，報告期內曾設置監事或聘任過監事的，該監事需對其曾簽字確認的申請文件持續承擔相應責任。
已上市公司需在 2026 年 1 月 1 日前完成相關調整，調整完成前，監事會繼續履行職能。若在 2026 年 1 月 1 日前申請再融資或發行證券購買資產，申報時未完成調整的，按修改前的規則執行；已完成調整的，按修改后規則執行；調整期間，審計委員會需重新出具意見。與首發企業原則一致，報告期內曾設置監事的，該監事需對報告期內簽字文件承擔相應責任。
非上市公眾公司（如新三板企業）需選擇審計委員會或監事會作為監督機構，不強制取消監事會 —— 因新三板企業無強制獨立董事要求，而審計委員會需獨立董事占多數，若企業無獨立董事，可保留監事會。同時明確，審計委員會與監事會不可并存：選擇設置審計委員會的，需由其行使監事會職權，不再設監事會（這一邏輯在針對證券公司的立法意見中已明確，新三板企業參照此原則）。
申請掛牌的公司，掛牌前曾設置監事或監事會的，相關監事需對簽字文件承擔責任；已完成調整的企業，需更新公司治理內容；未完全調整的，需在公轉書的公司治理章節披露相關情況，包括是否設置監事會或審計委員會、是否存在并存情況，明確披露審計委員會的職權范圍、表決方式、議事程序及是否符合規定，若不符合，需說明調整計劃并確保在掛牌前完成。
（二）審計委員會的注意事項
唐律師介紹，審計委員會的履職情況需納入系統梳理，并在原有董事述職報告基礎上，新增審計委員會履職情況內容。其職權除基礎職權外，新增了原監事會的部分職能，如提議召開臨時股東會、提出異議議案、提議召開董事會臨時會議，以及對內部審計負責人的考核；同時，《信息披露管理辦法》也新增了其對定期報告的事前審核、對董事高管的監督等職權。實踐中需注意兩方面操作問題：一是審計委員會成員的產生，公司法未明確規定，但結合相關案例及條款精神，由股東會選舉產生更適宜；二是會議召開時間，對于上市公司審計委員會工作指引中規定的前置審議事項（如定期報告財務信息、內控評價報告、會計師事務所聘用與解聘、財務負責人重大調整等），需在董事會前召開；其他未明確規定的事項，可在工作細則或章程中約定召開時間，甚至與董事會同時召開。
在這之中，唐律師特別提到了關于審計委員會成員產生的方式，公司法第四十條第三款明確，對于監事或審計委員會成員的選舉和更換，類別股與普通股的表決權相同。但實踐中存在兩種操作邏輯：再過往實踐中，由于審計委員會屬于董事會下設的專業委員會（與戰略、薪酬與考核、提名委員會并列），通常認為其成員應由董事會選舉產生，這在部分上市公司的議事規則中也有體現（如案例中明確 “由董事會選舉產生”）。結合新公司法的傾向方面，參考公司法第 140 條對董事會職權與股東會職權的劃分，審計委員會作為承擔監督職能（部分替代監事會職權）的機構，其成員的選舉和更換由股東會負責更符合權責匹配原則 —— 股東會作為公司最高權力機構，對涉及監督職能的機構成員任免更具權威性。因此，當前實踐中也出現由股東會決議產生審計委員會成員的案例，反映出對 “股東會核心決策地位”的側重。
（三）職工董事的注意事項
職工董事相關實踐中存在多項注意要點：其一，職工人數 300 人以上且無職工代表監事的公司，必須設立職工董事，若上市公司取消監事會，相應不再有職工代表監事，此時需按規定設置職工董事，避免工作脫節；其二，職工人數的計算口徑，法律雖未明確，但多數上市公司采取更嚴格的合并口徑（如福建高速，雖母公司僅 32 人，但子公司超 1000 人仍設置職工董事）；其三，任職資格方面，職工董事需同時符合董事資格及職工身份（存在勞動關系），且公司高管、高管近親屬不宜擔任；其四，人數限制上，兼任高管職務的董事與職工代表董事總計不得超過董事總數的 1/2；其五，職工代表大會與職工大會的區分，職工人數 100 人以上的應召開職工代表大會，不足 100 人的召開職工大會，且職工代表人數有明確要求（100 人至少 30 名，每增加 100 人至少增 5 名），需根據職工人數確認出席代表數以符合決議有效性；其六，取消監事會時，工商部門通常要求提交職工代表大會關于免去職工監事的決議，若同時增設職工董事，決議需包含增加職工董事及免去職工監事兩部分內容。
（四）新公司法相關修改對上市公司收購的影響
關于新公司法對上市公司收購及相關公司治理的影響，主要涉及股份轉讓限制、臨時提案權、董監高薪酬決策及股權激勵等方面。其一，在上市公司收購中，需關注董監高每年轉讓股份不超過 25% 的限制，若其任期屆滿可在屆滿后轉讓全部股份，但若在任期內則需嚴格遵守比例限制，可通過棄權安排等方式配合操作，同時需注意獨立董事需對相關事項發表意見。其二，臨時提案權方面，新公司法雖將持股比例從 3% 降至 1%，但公司不得設置連續 90 天持股等其他限制條件，如反映生物案中法院認定此類時間限制違法，統計科技案因限制董事提名權遭監管警示。其三，董監高薪酬審議需遵循回避規則，聯建光電案曾因董事未回避被監管處罰，實踐中可采取全體涉及董事回避后提交股東會、區分獨董與非獨董分別表決、逐項審批個人薪酬三種模式。其四，在股權激勵方面，刪除了監事不得作為激勵對象的規定，審計委員會成員能否成為激勵對象尚無明確規定，公司法允許為員工持股計劃提供財務資助但未提及股權激勵，實踐中上市公司多不提供財務資助，激勵計劃審核由薪酬與考核委員會承擔，獨立董事仍可在必要時征集投票權。
新公司法下的上市公司治理變革，本質是一場從“紙面合規”到“實質有效”的轉型。它既強化了董事會的核心地位與“關鍵少數”的責任，又通過審計委員會、職工董事、中小股東提案權等制度設計，構建了多方利益平衡的治理生態。對于上市公司而言，這場變革不是“緊箍咒”，而是高質量發展的“導航儀”——唯有深刻理解規則內核，妥善應對實務挑戰，才能在新治理時代實現穩健發展。
（注：以上嘉賓觀點，根據錄音整理，未經本人審閱）
供稿：上海律協并購與重組專業委員會
執筆：張溪 上海中聯律師事務所