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1 前言
2024年9月30日，國(guó)務(wù)院辦公廳發(fā)布通知，轉(zhuǎn)發(fā)中國(guó)證監(jiān)會(huì)等部門《關(guān)于加強(qiáng)監(jiān)管防范風(fēng)險(xiǎn)促進(jìn)期貨市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展的意見》（“《期貨市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展意見》”）。《期貨市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展意見》特別強(qiáng)調(diào)：“強(qiáng)化高頻交易全過程監(jiān)管。堅(jiān)持從維護(hù)交易公平和市場(chǎng)穩(wěn)定運(yùn)行出發(fā)，加強(qiáng)高頻交易監(jiān)管。持續(xù)優(yōu)化特定程序化交易報(bào)備制度。完善高頻交易監(jiān)管規(guī)則。根據(jù)市場(chǎng)發(fā)展變化，適時(shí)優(yōu)化申報(bào)收費(fèi)實(shí)施范圍和收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)。規(guī)范期貨交易所和期貨公司的手續(xù)費(fèi)減收行為，取消對(duì)高頻交易的手續(xù)費(fèi)減收。加強(qiáng)期貨公司席位和客戶設(shè)備連接管理。規(guī)范期貨公司使用期貨交易所主機(jī)交易托管資源。”
中國(guó)證監(jiān)會(huì)市場(chǎng)監(jiān)管一司司長(zhǎng)張望軍曾在新聞發(fā)布會(huì)表示，“我們對(duì)高頻交易實(shí)施差異化監(jiān)管，既不是要將這種交易方式拒之門外，也不是聽之任之，而是體現(xiàn)了‘趨利避害、規(guī)范發(fā)展’的思路”。《期貨市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展意見》的發(fā)布重申了我國(guó)對(duì)于“高頻交易”的趨利避害、規(guī)范發(fā)展的監(jiān)管態(tài)度和思路。
什么是高頻交易？高頻交易的底層盈利邏輯是什么？高頻交易如何影響金融市場(chǎng)？蓬勃發(fā)展的期貨高頻交易面臨哪些監(jiān)管要求？高頻交易者可以從哪些方面強(qiáng)化系統(tǒng)安全？下面我們將結(jié)合國(guó)際、國(guó)內(nèi)相關(guān)監(jiān)管要求和研究成果針對(duì)這些問題進(jìn)行簡(jiǎn)要分析，希望能夠幫助讀者對(duì)高頻交易建立起整體認(rèn)識(shí)，幫助從業(yè)者總覽我國(guó)期貨高頻交易面臨的金融合規(guī)要求并借鑒國(guó)際經(jīng)驗(yàn)梳理保障高頻交易系統(tǒng)安全的注意要點(diǎn)。
2 高頻交易的廬山真面目
2.1 高頻交易：一種特殊的程序化交易
“高頻交易”本身并不是一個(gè)具有通用的嚴(yán)格內(nèi)涵和外延的詞語，在不同國(guó)家的金融監(jiān)管體系下，各自有不同的定義。一般認(rèn)為，高頻交易是一種特殊的程序化交易。在各國(guó)金融監(jiān)管對(duì)于“高頻交易”（High Frequency Trading）缺乏統(tǒng)一定義的情況下，為了便于研究和探討，國(guó)際證監(jiān)會(huì)組織（International Organization of Securities Commissions，“IOSCO”）在征詢各方意見后，給出了識(shí)別高頻交易的幾個(gè)特征：
| l 一是高頻交易會(huì)利用復(fù)雜的技術(shù)手段，會(huì)使用從做市到套利等多種交易策略； l 二是高頻交易是一種高級(jí)的量化策略，會(huì)在市場(chǎng)數(shù)據(jù)分析、選擇交易策略、最小化交易成本、執(zhí)行交易等整個(gè)投資過程中使用算法； l 三是日內(nèi)交易頻繁，很多時(shí)候日內(nèi)頭寸持有時(shí)間不超過幾秒鐘甚至不到一秒鐘； l 四是隔夜頭寸數(shù)量很低甚至沒有隔夜頭寸，以便于規(guī)避隔夜風(fēng)險(xiǎn)、降低占用的保證金； l 五是高頻交易對(duì)交易速度要求較高，都會(huì)使用直連交易所（Direct Market Access）或機(jī)房托管服務(wù)（Co-location），以實(shí)現(xiàn)交易的低延時(shí)性（Low-latency）高頻交易與程序化交易的關(guān)系。 |
相關(guān)法律法規(guī)也通常將高頻交易作為一種特殊的程序化交易予以規(guī)管。例如，歐盟通過《金融工具市場(chǎng)指令II》（MiFID II）和《市場(chǎng)濫用法規(guī)》（MAR）對(duì)程序化交易，尤其是高頻交易設(shè)定了包括交易訂單報(bào)告、交易系統(tǒng)注冊(cè)等一系列監(jiān)管要求。具體到我國(guó)的監(jiān)管實(shí)踐，自2024年10月8日起正式實(shí)施的《證券市場(chǎng)程序化交易管理規(guī)定（試行）》針對(duì)高頻交易作出了特別規(guī)定，明確了高頻交易和程序化交易的關(guān)系。根據(jù)《證券市場(chǎng)程序化交易管理規(guī)定（試行）》第二十一條，本規(guī)定所稱高頻交易是指具備以下特征的程序化交易：（一）短時(shí)間內(nèi)申報(bào)、撤單的筆數(shù)、頻率較高；（二）日內(nèi)申報(bào)、撤單的筆數(shù)較高；（三）證券交易所認(rèn)定的其他特征。證券交易所應(yīng)當(dāng)明確并適時(shí)完善高頻交易的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)。
2.2 高頻交易盈利邏輯
分析高頻交易的監(jiān)管要求需要從高頻交易對(duì)于市場(chǎng)的影響出發(fā)，而高頻交易對(duì)于市場(chǎng)的影響分析則需要根源于高頻交易的盈利策略。我們將結(jié)合國(guó)內(nèi)外相關(guān)研究成果，簡(jiǎn)要介紹高頻交易為什么可以盈利。
IOSCO將最廣泛使用的策略歸類為三個(gè)主要類別：做市、套利和方向性策略：
| l 一是做市策略（Market Making Strategies）。傳統(tǒng)做市策略主要依靠為市場(chǎng)提供流動(dòng)性，撮合買賣報(bào)價(jià)賺取價(jià)差；高頻交易做市策略還可以對(duì)逐筆報(bào)價(jià)和成交進(jìn)行量化分析，挖掘定量交易模式，以此獲得交易所返傭或回扣。 l 二是套利策略（Arbitrage Strategies）。相關(guān)產(chǎn)品或市場(chǎng)之間的同類金融合約之間可能存在一定的定價(jià)偏差，高頻交易的套利策略就是利用技術(shù)手段，在價(jià)差存在的極短時(shí)間內(nèi)迅速執(zhí)行交易，實(shí)現(xiàn)盈利。例如，美國(guó)不同交易所可能會(huì)上市相同的金融合約，如果兩家交易所金融合約產(chǎn)生價(jià)差，高頻交易者可以借助技術(shù)手段快速捕捉價(jià)差，完成低買高賣，獲得盈利。 l 三是方向性策略（Directional Strategies）。方向性策略通常包括兩種具體類型：第一類為利用市場(chǎng)對(duì)各類事件的反應(yīng)進(jìn)行交易的策略。宏觀經(jīng)濟(jì)新聞發(fā)布、公司公告或者行業(yè)報(bào)道發(fā)布等對(duì)金融市場(chǎng)有重大影響的事件時(shí)有發(fā)生，高頻交易算法可以基于對(duì)類似事件市場(chǎng)影響的統(tǒng)計(jì)分析，預(yù)測(cè)當(dāng)下事件的市場(chǎng)影響，進(jìn)而在事件發(fā)生后第一時(shí)間自動(dòng)進(jìn)行交易、賺取利潤(rùn)。第二類則是事先建立頭寸，通過發(fā)起一系列指令和交易，引發(fā)價(jià)格快速上漲或下跌，誘使其他市場(chǎng)主體進(jìn)行交易，然后通過其他市場(chǎng)主體的交易行為判斷其價(jià)格預(yù)期，進(jìn)而從中牟利。 |
簡(jiǎn)言之，高頻交易通過技術(shù)手段達(dá)到人力所不能及的交易頻率后，能夠通過交易量賺取更多的交易返傭、通過技術(shù)和算法發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)微小波動(dòng)中的套利機(jī)會(huì)，并通過其速度和信息優(yōu)勢(shì)搶占先機(jī)。
當(dāng)然，高頻交易并非市場(chǎng)參與者通往長(zhǎng)期盈利道路的“萬能鑰匙”：一方面，高頻交易算法下單、數(shù)據(jù)直連等操作形成的技術(shù)門檻，以及交易手續(xù)費(fèi)和相關(guān)稅負(fù)形成的資金門檻一定程度上將普通投資者拒之門外；另一方面，市場(chǎng)一般認(rèn)為伴隨交易頻率的增加，單筆交易盈利的次數(shù)占總交易次數(shù)的比例與單筆交易盈虧比無法同時(shí)維持在較高水平，這一交易領(lǐng)域的“不可能三角”規(guī)律也使得高頻交易策略難以成為市場(chǎng)交易方式的主流。
2.3 高頻交易的亮面與暗面
從本質(zhì)上講，高頻交易涉及的許多策略對(duì)金融市場(chǎng)來說并不新鮮，但是借助算法自動(dòng)下單、數(shù)據(jù)低延時(shí)傳輸?shù)刃碌募夹g(shù)手段，這些策略在高頻交易的模式下可以更大程度地影響市場(chǎng)。
高頻交易的亮面：活躍市場(chǎng)，為市場(chǎng)提供流動(dòng)性，進(jìn)而吸引更多的市場(chǎng)參與者開展相關(guān)金融產(chǎn)品的交易。尤其是在期貨市場(chǎng)，品種的活躍程度會(huì)影響不同行業(yè)、產(chǎn)業(yè)客戶參與套期保值的熱情，高頻交易為市場(chǎng)注入流動(dòng)性可以助力市場(chǎng)全面發(fā)展。此外，高頻交易也有助于銜接買賣盤的斷層，減少短期市場(chǎng)波動(dòng)，更好地為客戶執(zhí)行相關(guān)訂單。更為重要的是，高頻交易在短時(shí)間內(nèi)快速地分析、快速地購(gòu)買、快速地拋售，可以縮小了價(jià)格與價(jià)值之間的價(jià)差，更好地發(fā)現(xiàn)證券、期貨合約的價(jià)值，從而提升金融市場(chǎng)配置資源的有效性。
高頻交易的暗面：高頻交易對(duì)金融市場(chǎng)也帶來新的挑戰(zhàn)。例如，2010年5月6日，道指大跌1000點(diǎn)，美國(guó)股市蒸發(fā)近1萬億美元市值，經(jīng)過隨后的調(diào)查，美國(guó)商品期貨交易委員會(huì)（CFTC）對(duì)英國(guó)居民Navinder Singh Sarao及其公司Nav Sarao Futures Limited PLC提起指控，認(rèn)為其通過操控E-mini S&P 500期貨合約價(jià)格和使用高頻交易“欺騙性報(bào)單”（spooling）大量下單并取消交易，導(dǎo)致市場(chǎng)短時(shí)間內(nèi)大幅下跌，成為導(dǎo)致此次“閃崩”的重要原因。一般認(rèn)為，短時(shí)間內(nèi)的大量訂單可能導(dǎo)致交易場(chǎng)所的系統(tǒng)過載；一旦交易系統(tǒng)生成重復(fù)或錯(cuò)誤訂單，或以其他方式失靈，將會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)混亂，疊加其他自動(dòng)化下單的交易系統(tǒng)引發(fā)“踩踏”，可能加劇市場(chǎng)波動(dòng)。同時(shí)，歐盟等法域的金融監(jiān)管部門也對(duì)于高頻交易者可能依賴其信息優(yōu)勢(shì)阻礙公平交易、進(jìn)行市場(chǎng)操縱表達(dá)了擔(dān)憂。
3 中國(guó)期貨市場(chǎng)高頻交易監(jiān)管機(jī)制一覽
3.1 法規(guī)框架
由于股票市場(chǎng)T+1的限制，中國(guó)高頻交易主要活躍在期貨市場(chǎng)。中國(guó)期貨市場(chǎng)針對(duì)高頻交易的監(jiān)管規(guī)則目前呈現(xiàn)出以《中華人民共和國(guó)期貨和衍生品法》為基礎(chǔ)，通過《期貨交易所管理辦法》《證券市場(chǎng)程序化交易管理規(guī)定（試行）》等監(jiān)管規(guī)則對(duì)期貨交易所的相關(guān)要求向下擴(kuò)展，并借由各個(gè)交易所規(guī)則進(jìn)行自律監(jiān)管的整個(gè)體系。我們將中國(guó)期貨市場(chǎng)關(guān)于高頻交易的監(jiān)管體系梳理如下：
| 法律 |
行政法規(guī)、部門規(guī)章 |
交易所規(guī)則 |
| 《中華人民共和國(guó)期貨和衍生品法》要求通過計(jì)算機(jī)程序自動(dòng)生成或者下達(dá)交易指令進(jìn)行程序化交易的，應(yīng)當(dāng)符合國(guó)務(wù)院期貨監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)的規(guī)定，并向期貨交易場(chǎng)所報(bào)告，不得影響期貨交易場(chǎng)所系統(tǒng)安全或者正常交易秩序。 |
《期貨交易所管理辦法》要求期貨交易所對(duì)程序化交易相關(guān)活動(dòng)履行自律管理職責(zé)。具體而言， l 期貨交易所應(yīng)當(dāng)建立健全程序化交易報(bào)告制度，明確報(bào)告內(nèi)容、方式、時(shí)限等，并根據(jù)程序化交易發(fā)展情況及時(shí)予以完善； l 通過計(jì)算機(jī)程序自動(dòng)生成或者下達(dá)交易指令進(jìn)行程序化交易的，應(yīng)當(dāng)按照期貨交易所規(guī)定履行報(bào)告義務(wù)。 l 期貨交易所可以根據(jù)業(yè)務(wù)規(guī)則對(duì)達(dá)到一定標(biāo)準(zhǔn)的程序化交易在報(bào)告要求、技術(shù)系統(tǒng)、交易費(fèi)用等方面采取差異化管理措施。 |
以上海期貨交易所（“上期所”）為例， l 《上海期貨交易所交易規(guī)則》中明確規(guī)定“交易所實(shí)行程序化交易管理制度” l 《上海期貨交易所關(guān)于完善部分程序化交易客戶報(bào)備信息要求的通知》規(guī)定了報(bào)告主體由上期所通知，以及報(bào)告內(nèi)容的主要方面 l 《上海期貨交易所異常交易行為管理辦法》對(duì)于頻繁報(bào)撤單、大額報(bào)撤單、超限交易、采取程序化交易方式下達(dá)交易指令，可能影響交易所系統(tǒng)安全或者正常交易秩序的行為進(jìn)行異常交易管理 |
| 《證券市場(chǎng)程序化交易管理規(guī)定（試行）》同樣適用于中國(guó)金融期貨交易所的證券期貨，其要點(diǎn)概括如下： l 明確了程序化交易的定義 l 明確證券交易所負(fù)責(zé)建立程序化交易報(bào)告制度 l 強(qiáng)化程序化交易信息系統(tǒng)管理，加強(qiáng)異常交易行為監(jiān)控 l 明確證券公司與相關(guān)機(jī)構(gòu)的合規(guī)與風(fēng)控責(zé)任 l 《證券市場(chǎng)程序化交易管理規(guī)定（試行）》對(duì)高頻交易設(shè)有特殊規(guī)定，強(qiáng)調(diào)高頻交易須滿足額外的信息報(bào)告要求，并接受差異化的監(jiān)管與收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)。 |
從上述梳理可以看出，我國(guó)法律法規(guī)目前主要規(guī)制的重點(diǎn)在于程序化交易，并通過通過行政法規(guī)、部門規(guī)章對(duì)程序化交易的系統(tǒng)管理、報(bào)告義務(wù)、異常監(jiān)控等角度進(jìn)行了規(guī)制，但對(duì)于高頻交易暫未見細(xì)化的規(guī)范性要求。從《中華人民共和國(guó)期貨和衍生品法》的兩條基本要求“不得影響期貨交易場(chǎng)所正常交易秩序”和“不得影響期貨交易場(chǎng)所系統(tǒng)安全”兩條基本要求出發(fā)，梳理在交易合規(guī)與系統(tǒng)安全評(píng)估兩個(gè)角度的國(guó)內(nèi)監(jiān)管規(guī)則與國(guó)際監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)。
經(jīng)過對(duì)于相關(guān)交易所規(guī)則細(xì)則的梳理，對(duì)期貨交易場(chǎng)所對(duì)于高頻交易的自律監(jiān)管要求可以作出如下分類：
l 交易前，程序化交易的投資者應(yīng)進(jìn)行信息報(bào)備；
l 交易中，程序化交易的投資者應(yīng)規(guī)范交易行為。
3.2 交易前信息報(bào)備
滬深北證券交易所于2024年6月7日各自發(fā)布了《程序化交易管理實(shí)施細(xì)則（征求意見稿）》，旨在細(xì)化中國(guó)證監(jiān)會(huì)《證券市場(chǎng)程序化交易管理規(guī)定（試行）》的落實(shí)要求，并以維護(hù)證券交易秩序與市場(chǎng)公平為核心，加強(qiáng)高頻交易監(jiān)管，提升交易成本和規(guī)則透明度。股票市場(chǎng)對(duì)高頻交易的定義作了進(jìn)一步明確。即將“單個(gè)賬戶每秒申報(bào)、撤單的最高筆數(shù)達(dá)到300 筆以上”以及“單個(gè)賬戶單日申報(bào)、撤單的最高筆數(shù)達(dá)到20000筆以上”作為高頻交易的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)。相比之下，期貨市場(chǎng)考慮到其高杠桿性、交易策略和市場(chǎng)品種的多樣性等，與股票市場(chǎng)相比更難以出臺(tái)具體量化的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)監(jiān)管機(jī)構(gòu)提出了更高的要求。因此，期貨市場(chǎng)目前并沒有以類似每秒300筆、每日20000筆這樣的統(tǒng)一方式定義高頻交易。根據(jù)我們對(duì)于各期貨交易所相關(guān)通知、公告的梳理，需要進(jìn)行信息報(bào)備的高頻期貨交易者整體上以期貨交易所的篩選為準(zhǔn)。
| 交易所 |
相關(guān)要求 |
| 上期所 |
根據(jù)《上海期貨交易所關(guān)于完善部分程序化交易客戶報(bào)備信息要求的通知》，由上期所負(fù)責(zé)篩選需要報(bào)備程序化交易的客戶名單，達(dá)到報(bào)備標(biāo)準(zhǔn)的客戶應(yīng)當(dāng)履行報(bào)備義務(wù)，報(bào)備內(nèi)容涉及客戶基本信息、軟件信息、交易策略、風(fēng)控措施等。 |
| 上海國(guó)際能源交易中心（“INE”） |
根據(jù)《上海國(guó)際能源交易中心關(guān)于完善部分程序化交易客戶備案信息要求的通知》，由INE負(fù)責(zé)篩選需要報(bào)備程序化交易的客戶名單，達(dá)到報(bào)備標(biāo)準(zhǔn)的客戶應(yīng)當(dāng)履行報(bào)備義務(wù)，報(bào)備內(nèi)容涉及客戶基本信息、軟件信息、交易策略、風(fēng)控措施等 |
| 大連商品交易所（“大商所”） |
根據(jù)大商所相關(guān)問答，下面兩種情況下，客戶會(huì)被要求進(jìn)行程序化交易報(bào)備：（1）客戶開戶時(shí)，期貨公司會(huì)員應(yīng)要求其主動(dòng)申報(bào)是否采用程序化交易，填報(bào)相關(guān)信息，并在交易所會(huì)員服務(wù)系統(tǒng)內(nèi)報(bào)備；（2）對(duì)于在日常監(jiān)控中發(fā)現(xiàn)的達(dá)到“每秒委托5筆、每日發(fā)生5次”標(biāo)準(zhǔn)的客戶，交易所會(huì)通過會(huì)員服務(wù)系統(tǒng)要求會(huì)員聯(lián)系客戶進(jìn)行程序化交易報(bào)備。報(bào)備內(nèi)容方面，客戶需按所在開戶會(huì)員處的程序化交易情況，進(jìn)行程序化交易軟件及軟件功能等方面的信息報(bào)備。 |
| 鄭州商品交易所（“鄭商所”） |
根據(jù)公開檢索，鄭商所程序化交易報(bào)備中，客戶需要提供的信息包括會(huì)員名稱、會(huì)員號(hào)、客戶名稱、客戶編碼、客戶開戶日期、軟件使用日期、軟件名稱、軟件所屬?gòu)S商、軟件基本功能等信息。 |
| 廣州期貨交易所（“廣期所”） |
根據(jù)《廣州期貨交易所程序化交易管理業(yè)務(wù)指南》， l 采取程序化交易方式下達(dá)交易指令的或者收到交易所報(bào)備通知的客戶，應(yīng)當(dāng)通過委托的期貨公司會(huì)員向交易所報(bào)備。報(bào)備信息包括以下內(nèi)容：會(huì)員名稱、會(huì)員號(hào)、客戶名稱、交易編碼、交易地點(diǎn)、客戶聯(lián)系電話、交易席位、交易模式、軟件名稱、軟件提供者、系統(tǒng)接入方式、交易開始日期、軟件基本功能、交易策略說明、合規(guī)操作說明，以及會(huì)員單位的聯(lián)系人和聯(lián)系電話。 l 采取程序化交易方式下達(dá)交易指令的或者收到交易所報(bào)備通知的非期貨公司會(huì)員、境外特殊非經(jīng)紀(jì)參與者，應(yīng)當(dāng)直接通過會(huì)員服務(wù)系統(tǒng)向交易所報(bào)備。報(bào)備信息包括以下內(nèi)容：非期貨公司會(huì)員或境外特殊非經(jīng)紀(jì)參與者名稱、交易編碼、交易地點(diǎn)、交易席位、交易模式、軟件名稱、軟件提供者、系統(tǒng)接入方式、交易開始日期、軟件基本功能、交易策略說明、合規(guī)操作說明，以及聯(lián)系人和聯(lián)系電話。 |
| 中國(guó)金融期貨交易所（“中金所”） |
以股指期權(quán)為例，根據(jù)《中國(guó)金融期貨交易所關(guān)于股指期權(quán)合約交易信息報(bào)備的通知》， l 在股指期權(quán)某一合約上每秒申報(bào)筆數(shù)達(dá)到10筆以上（含10筆）的客戶，應(yīng)當(dāng)通過所在期貨公司會(huì)員向中金所報(bào)備相關(guān)信息。申報(bào)筆數(shù)是指買入、賣出以及撤銷委托筆數(shù)的總和； l 同一客戶通過不同期貨公司會(huì)員申報(bào)交易，其申報(bào)筆數(shù)合并計(jì)算。因即時(shí)全部成交或撤銷限價(jià)指令、即時(shí)成交剩余撤銷限價(jià)指令自動(dòng)形成的撤單筆數(shù)計(jì)入申報(bào)筆數(shù)統(tǒng)計(jì)。做市商因做市交易產(chǎn)生的申報(bào)筆數(shù)不計(jì)入統(tǒng)計(jì)； l 對(duì)達(dá)到報(bào)備標(biāo)準(zhǔn)的客戶，中金所將通知客戶所在的期貨公司會(huì)員，期貨公司會(huì)員應(yīng)當(dāng)及時(shí)告知客戶。客戶應(yīng)當(dāng)通過期貨公司會(huì)員向中金所進(jìn)行相關(guān)信息報(bào)備，履行信息報(bào)備義務(wù)，規(guī)范交易行為 l 報(bào)備內(nèi)容涉及客戶基本信息、軟件信息、交易策略、風(fēng)控措施等。中金所可以根據(jù)客戶交易行為、報(bào)備信息等要求客戶補(bǔ)充報(bào)告相關(guān)信息。報(bào)備信息有效期為6個(gè)月 |
根據(jù)上表的梳理，我們不難發(fā)現(xiàn)，考慮到程序化交易發(fā)展迅速、技術(shù)門檻較高，各期貨交易所設(shè)定的報(bào)告標(biāo)準(zhǔn)和報(bào)告內(nèi)容具有一定的概括性，保留交易所進(jìn)行針對(duì)性判斷和采取差異化管理措施的權(quán)利。
3.3 交易中異常交易監(jiān)管
根據(jù)前文提到的高頻交易的盈利策略，在具體的交易執(zhí)行過程中，交易所對(duì)于高頻交易的監(jiān)管主要以自成交、頻繁報(bào)撤單、超限額交易、關(guān)聯(lián)賬戶控制等抓手開展。下面我們梳理了主要商品期貨交易所異常交易行為監(jiān)管的相關(guān)要求：
| 交易所 |
相關(guān)要求 |
| 上期所 |
《上海期貨交易所異常交易行為管理辦法》第五條 期貨交易出現(xiàn)以下情形之一的，交易所認(rèn)定為異常交易行為： （一）以自己為交易對(duì)象，多次進(jìn)行自買自賣的行為（自成交）； （二）一組實(shí)際控制關(guān)系賬戶內(nèi)的客戶之間多次進(jìn)行相互為對(duì)手方的交易； （三）日內(nèi)出現(xiàn)頻繁申報(bào)并撤銷申報(bào)，可能影響期貨交易價(jià)格或者誤導(dǎo)期貨市場(chǎng)其他參與者進(jìn)行期貨交易的行為（頻繁報(bào)撤單）； （四）日內(nèi)出現(xiàn)多次大額申報(bào)并撤銷申報(bào)，可能影響期貨交易價(jià)格或者誤導(dǎo)期貨市場(chǎng)其他參與者進(jìn)行期貨交易的行為（大額報(bào)撤單）； （五）單個(gè)交易日在某一上市品種或者合約上的開倉(cāng)交易數(shù)量超過交易所制定的日內(nèi)開倉(cāng)交易量的； （六）采取程序化交易方式下達(dá)交易指令，可能影響交易所系統(tǒng)安全或者正常交易秩序的行為； （七）中國(guó)證監(jiān)會(huì)規(guī)定或者交易所認(rèn)定的其他情形。 第六條 客戶或者一組實(shí)際控制關(guān)系賬戶合并計(jì)算后出現(xiàn)以下情形之一的，即達(dá)到交易所自成交、頻繁報(bào)撤單、大額報(bào)撤單異常交易行為處理標(biāo)準(zhǔn)： （一）單個(gè)交易日在某一合約上的自成交次數(shù)達(dá)到5次及以上的； （二）單個(gè)交易日在某一合約上的撤單次數(shù)達(dá)到500次及以上的； （三）單個(gè)交易日在某一合約上的大額撤單（單筆撤單的撤單量達(dá)到300手及以上）次數(shù)達(dá)到50次及以上的。 交易所對(duì)期貨、期權(quán)合約上的自成交、頻繁報(bào)撤單、大額報(bào)撤單達(dá)到交易所處理標(biāo)準(zhǔn)的次數(shù)分開統(tǒng)計(jì)。 |
| INE |
《上海國(guó)際能源交易中心異常交易行為管理細(xì)則》第五條 期貨交易出現(xiàn)以下情形之一的，上期能源認(rèn)定為異常交易行為： （一）以自己為交易對(duì)象，多次進(jìn)行自買自賣的行為（自成交）； （二）一組實(shí)際控制關(guān)系賬戶內(nèi)的客戶之間多次進(jìn)行相互為對(duì)手方的交易； （三）日內(nèi)出現(xiàn)頻繁申報(bào)并撤銷申報(bào)，可能影響期貨交易價(jià)格或者誤導(dǎo)期貨市場(chǎng)其他參與者進(jìn)行期貨交易的行為（頻繁報(bào)撤單）； （四）日內(nèi)出現(xiàn)多次大額申報(bào)并撤銷申報(bào)，可能影響期貨交易價(jià)格或者誤導(dǎo)期貨市場(chǎng)其他參與者進(jìn)行期貨交易的行為（大額報(bào)撤單）； （五）單個(gè)交易日在某一上市品種或者期貨合約上的開倉(cāng)交易數(shù)量超過上期能源制定的日內(nèi)開倉(cāng)交易量的； （六）采取程序化交易方式下達(dá)交易指令，可能影響上期能源系統(tǒng)安全或者正常交易秩序的行為； （七）中國(guó)證監(jiān)會(huì)規(guī)定或者上期能源認(rèn)定的其他情形。 第六條 客戶或者一組實(shí)際控制關(guān)系賬戶合并計(jì)算后出現(xiàn)以下情形之一的，即為達(dá)到上期能源自成交、頻繁報(bào)撤單、大額報(bào)撤單異常交易行為處理標(biāo)準(zhǔn)： （一）單個(gè)交易日在某一合約上的自成交次數(shù)達(dá)到5次及以上的。 （二）單個(gè)交易日在某一合約上的撤單次數(shù)達(dá)到500次及以上的。 （三）單個(gè)交易日在某一合約上的大額撤單（單筆撤單的撤單量達(dá)到300手及以上）次數(shù)達(dá)到50次及以上的。 |
| 鄭商所 |
《鄭州商品交易所異常交易行為管理辦法》第五條 期貨交易出現(xiàn)以下情形之一的，交易所認(rèn)定為異常交易行為： （一）自成交行為，即以自己為交易對(duì)象進(jìn)行自買自賣的行為； （二）頻繁報(bào)撤單行為，即頻繁申報(bào)并撤銷定單的行為； （三）大額報(bào)撤單行為，即多次申報(bào)并撤銷大額定單的行為； （四）程序化交易擾亂交易秩序行為，即采取程序化交易方式下達(dá)交易指令，可能影響交易所系統(tǒng)安全或者正常交易秩序的行為； （五）中國(guó)證監(jiān)會(huì)規(guī)定或者交易所認(rèn)定的其他行為。 第六條 客戶或者一組實(shí)際控制關(guān)系賬戶合并計(jì)算后出現(xiàn)以下情形之一的，即達(dá)到自成交、頻繁報(bào)撤單、大額報(bào)撤單等異常交易行為處理標(biāo)準(zhǔn)： （一）單個(gè)交易日在某一合約自成交5次以上； （二）單個(gè)交易日在某一合約撤銷定單次數(shù)500次以上；或者當(dāng)某個(gè)交易日某一合約出現(xiàn)漲（跌）停板后，當(dāng)日在該合約漲（跌）停板價(jià)位買（賣）單撤銷定單次數(shù)100次以上； （三）單個(gè)交易日在某一合約撤銷定單次數(shù)50次以上且每次撤銷定單量800手以上。 |
| 大商所 |
《大連商品交易所異常交易行為管理辦法》第五條 期貨交易出現(xiàn)以下情形之一的，交易所認(rèn)定為異常交易行為： （一）自成交行為，即以自己為交易對(duì)象，進(jìn)行自買自賣的行為，或者實(shí)際控制關(guān)系賬戶組內(nèi)發(fā)生的互為對(duì)手方交易的行為； （二）頻繁報(bào)撤單行為，即頻繁申報(bào)并撤銷申報(bào)的行為； （三）大額報(bào)撤單行為，即多次大額申報(bào)并撤銷申報(bào)的行為； （四）程序化交易擾亂交易秩序行為，即采取程序化交易方式下達(dá)交易指令，影響或者可能影響交易所系統(tǒng)安全或者擾亂正常交易秩序的行為； （五）中國(guó)證監(jiān)會(huì)規(guī)定或者交易所認(rèn)定的其他情形。 第六條 客戶、非期貨公司會(huì)員、境外特殊非經(jīng)紀(jì)參與者出現(xiàn)以下情形之一的，即達(dá)到交易所自成交、頻繁報(bào)撤單或者大額報(bào)撤單異常交易行為處理標(biāo)準(zhǔn)： （一）單個(gè)交易日在某一合約上的自成交次數(shù)達(dá)到5次以上的； （二）單個(gè)交易日在某一合約上的撤單次數(shù)達(dá)到500次以上的； （三）單個(gè)交易日在某一合約上的撤單次數(shù)達(dá)到50次以上，且單筆撤單的撤單量達(dá)到合約最大下單手?jǐn)?shù)的80%以上的。 |
| 廣期所 |
第五條 期貨交易出現(xiàn)以下情形之一的，交易所認(rèn)定為異常交易行為： （一）自成交行為，即以自己為交易對(duì)象，進(jìn)行自買自賣，或者實(shí)際控制關(guān)系賬戶組內(nèi)發(fā)生的互為對(duì)手方交易的行為； （二）頻繁報(bào)撤單行為，即頻繁申報(bào)并撤銷申報(bào)的行為； （三）大額報(bào)撤單行為，即多次大額申報(bào)并撤銷申報(bào)的行為； （四）程序化交易擾亂交易秩序行為，即采取程序化交易方式下達(dá)交易指令，影響或者可能影響交易所系統(tǒng)安全或者擾亂正常交易秩序的行為； （五）中國(guó)證監(jiān)會(huì)規(guī)定或者交易所認(rèn)定的其他情形。 第六條 客戶、非期貨公司會(huì)員、境外特殊非經(jīng)紀(jì)參與者出現(xiàn)以下情形之一的，即達(dá)到交易所自成交、頻繁報(bào)撤單或者大額報(bào)撤單異常交易行為處理標(biāo)準(zhǔn)： （一）單個(gè)交易日在某一合約上的自成交次數(shù)達(dá)到5次以上的； （二）單個(gè)交易日在某一合約上的撤單次數(shù)達(dá)到500次以上的； （三）單個(gè)交易日在某一合約上的撤單次數(shù)達(dá)到50次以上，且單筆撤單的撤單量達(dá)到合約最大下單手?jǐn)?shù)的80%以上的。 |
與上述商品期貨交易所相關(guān)規(guī)則類似，《中國(guó)金融期貨交易所異常交易管理辦法》第五條同樣規(guī)定了大量或者多次進(jìn)行自買自賣、頻繁報(bào)撤單、大額報(bào)撤單、實(shí)際控制關(guān)系賬戶合并持倉(cāng)超過交易所持倉(cāng)限額規(guī)定、通過計(jì)算機(jī)程序下單可能影響交易所系統(tǒng)安全或者正常交易秩序的行為等構(gòu)成異常交易行為。但值得注意的是，中金所對(duì)于股指期貨、股指期權(quán)和國(guó)債期貨的自成交、頻繁報(bào)撤單、大額報(bào)撤單行為的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)及處理程序進(jìn)一步作出了明確，梳理如下表：
| 品種 |
自成交、頻繁報(bào)撤單、大額報(bào)撤單行為的情形 |
自成交、頻繁報(bào)撤單、大額報(bào)撤單行為的處理程序 |
| 股指期貨 |
l 客戶單日在某一合約上的自成交次數(shù)達(dá)到5次（含5次） l 客戶單日在某一合約上的撤單次數(shù)達(dá)到400次（含400次） l 客戶單日在某一合約上的撤單次數(shù)達(dá)到100次（含100次），且單筆撤單量達(dá)到交易所規(guī)定的限價(jià)指令每次最大下單數(shù)量80%的 |
客戶出現(xiàn)自成交、頻繁報(bào)撤單、大額報(bào)撤單行為達(dá)到交易所處理標(biāo)準(zhǔn)的，交易所于當(dāng)日收市后對(duì)客戶采取限制開倉(cāng)的監(jiān)管措施，限制開倉(cāng)的時(shí)間原則上不低于1個(gè)月。 |
| 股指期權(quán) |
l 客戶單日在某一合約上的自成交次數(shù)達(dá)到5次（含5次） l 客戶單日在某一合約上的撤單次數(shù)達(dá)到500次（含500次） l 客戶單日在某一合約上的撤單次數(shù)達(dá)到100次（含100次），且單筆撤單量達(dá)到交易所規(guī)定的限價(jià)指令每次最大下單數(shù)量80%的 |
客戶第一次出現(xiàn)自成交、頻繁報(bào)撤單、大額報(bào)撤單行為達(dá)到交易所處理標(biāo)準(zhǔn)的，交易所于當(dāng)日對(duì)客戶所在會(huì)員進(jìn)行電話提示。第二次出現(xiàn)，交易所將該客戶列入重點(diǎn)監(jiān)管名單。第三次出現(xiàn)，交易所于當(dāng)日收市后對(duì)客戶采取限制開倉(cāng)的監(jiān)管措施，限制開倉(cāng)的時(shí)間原則上不低于1個(gè)月。 |
| 國(guó)債期貨 |
l 非期貨公司會(huì)員、客戶單日在某一合約上的自成交次數(shù)達(dá)到5次（含5次） l 非期貨公司會(huì)員、客戶單日在某一合約上的撤單次數(shù)達(dá)到500次（含500次） l 非期貨公司會(huì)員、客戶單日在某一合約上的撤單次數(shù)達(dá)到100次（含100次），且單筆撤單量達(dá)到交易所規(guī)定的限價(jià)指令每次最大下單數(shù)量80% |
非期貨公司會(huì)員、客戶第一次出現(xiàn)自成交、頻繁報(bào)撤單、大額報(bào)撤單行為達(dá)到交易所處理標(biāo)準(zhǔn)的，交易所于當(dāng)日對(duì)非期貨公司會(huì)員、客戶所在會(huì)員進(jìn)行電話提示。第二次出現(xiàn)，交易所將該非期貨公司會(huì)員、客戶列入重點(diǎn)監(jiān)管名單。第三次出現(xiàn)，交易所于當(dāng)日收市后對(duì)非期貨公司會(huì)員、客戶采取限制開倉(cāng)的監(jiān)管措施，限制開倉(cāng)的時(shí)間原則上不低于1個(gè)月。 |
總體上看，各期貨交易所針對(duì)高頻交易進(jìn)行自律監(jiān)管的主要抓手均為自成交、頻繁報(bào)撤單、大額報(bào)撤單行為可能涉及的異常交易管理，具體監(jiān)管要求也具有相當(dāng)程度的一致性。
3.4 高頻交易投資者維護(hù)交易場(chǎng)所系統(tǒng)安全的考量
高頻交易系統(tǒng)安全也是防控高頻交易可能帶來的市場(chǎng)問題的重要突破口，《中華人民共和國(guó)期貨和衍生品法》同樣要求期貨市場(chǎng)高頻交易投資者“不得影響期貨交易場(chǎng)所系統(tǒng)安全”。
評(píng)估一個(gè)高頻交易系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)需要綜合考慮多個(gè)方面，包括技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)和合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)等。經(jīng)過調(diào)研和梳理，IOSCO總結(jié)出了一些關(guān)鍵的評(píng)估步驟和考慮因素，梳理如下表：
| 類別 |
評(píng)估步驟和考慮因素 |
| 技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估 |
l 系統(tǒng)穩(wěn)定性和可靠性：評(píng)估系統(tǒng)的故障率、故障后恢復(fù)時(shí)間和系統(tǒng)容量，確保在高交易量下仍能穩(wěn)定運(yùn)行。 l 延遲和性能：測(cè)量和優(yōu)化交易執(zhí)行的延遲，評(píng)估系統(tǒng)處理訂單的速度和效率。 l 數(shù)據(jù)管理：評(píng)估數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性、完整性和實(shí)時(shí)性，確保交易決策基于最新和最準(zhǔn)確的市場(chǎng)數(shù)據(jù)。 |
| 市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估 |
l 流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)：評(píng)估市場(chǎng)流動(dòng)性對(duì)高頻交易策略的影響，特別是在市場(chǎng)波動(dòng)或極端市場(chǎng)條件下的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估。 l 價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)：分析市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)對(duì)高頻交易策略的影響，特別是在快速變化的市場(chǎng)環(huán)境中的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估。 l 頭寸風(fēng)險(xiǎn)：評(píng)估高頻交易系統(tǒng)持有的頭寸和未平倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)，特別是在市場(chǎng)不利變動(dòng)時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估。 |
| 操作風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估 |
l 交易錯(cuò)誤：評(píng)估由于系統(tǒng)錯(cuò)誤或操作失誤導(dǎo)致的交易錯(cuò)誤風(fēng)險(xiǎn)。 l 技術(shù)故障：評(píng)估硬件、軟件或網(wǎng)絡(luò)故障對(duì)交易系統(tǒng)的影響。 l 人為因素：評(píng)估操作團(tuán)隊(duì)的技能、經(jīng)驗(yàn)和決策能力。 |
| 合規(guī)和法律風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估 |
l 監(jiān)管遵從性：確保高頻交易系統(tǒng)遵守所有相關(guān)的交易規(guī)則和監(jiān)管要求。 l 市場(chǎng)濫用行為：評(píng)估系統(tǒng)是否可能涉及市場(chǎng)操縱或其他不公平交易行為。 l 數(shù)據(jù)保護(hù)和隱私：評(píng)估系統(tǒng)如何處理和保護(hù)敏感數(shù)據(jù)，確保數(shù)據(jù)合規(guī)。 |
| 風(fēng)險(xiǎn)管理框架 |
l 風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別：識(shí)別所有可能的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，包括技術(shù)故障、市場(chǎng)異常、操作失誤等。 l 風(fēng)險(xiǎn)量化：使用統(tǒng)計(jì)和計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)方法量化風(fēng)險(xiǎn)，如向量自回歸（VaR）模型等。 l 風(fēng)險(xiǎn)緩解措施：制定和實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)緩解策略，如設(shè)置止損點(diǎn)、限制交易量等。 l 應(yīng)急計(jì)劃：制定應(yīng)急計(jì)劃以應(yīng)對(duì)系統(tǒng)故障或其他緊急情況。 |
| 監(jiān)控和報(bào)告 |
l 實(shí)時(shí)監(jiān)控：實(shí)施實(shí)時(shí)監(jiān)控系統(tǒng)，以及時(shí)發(fā)現(xiàn)和響應(yīng)潛在的風(fēng)險(xiǎn)事件。 l 交易審計(jì)：定期審計(jì)交易活動(dòng)，確保交易行為的合規(guī)性和透明度。 l 性能評(píng)估：定期評(píng)估交易系統(tǒng)的性能，包括交易成本、執(zhí)行效率和盈利能力。 |
| 壓力測(cè)試和模擬 |
l 極端市場(chǎng)情景：通過模擬極端市場(chǎng)情景來測(cè)試高頻交易系統(tǒng)在壓力下的表現(xiàn)。 l 系統(tǒng)容量測(cè)試：評(píng)估系統(tǒng)在高交易量或高并發(fā)請(qǐng)求下的表現(xiàn)。 |
| 持續(xù)的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估 |
l 市場(chǎng)變化適應(yīng)性：評(píng)估高頻交易系統(tǒng)適應(yīng)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)變化的能力。 l 技術(shù)更新：評(píng)估系統(tǒng)技術(shù)更新和升級(jí)的頻率和影響。 |
投資者可以綜合上述要點(diǎn)全面評(píng)估一個(gè)高頻交易系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)，并采取相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)管理措施，以確保系統(tǒng)的穩(wěn)定性和合規(guī)性。
4 小結(jié)
伴隨著計(jì)算機(jī)技術(shù)的發(fā)展，各國(guó)金融市場(chǎng)以高頻交易為代表的程序化交易在近半個(gè)世紀(jì)以來蓬勃發(fā)展。高頻交易的盈利策略并沒有完全脫離傳統(tǒng)金融交易低買高賣的基礎(chǔ)邏輯，但低延遲的信息傳遞以及自動(dòng)化的下單算法等技術(shù)進(jìn)步使得交易的速度可以達(dá)到百萬分之一秒之內(nèi)，進(jìn)而使得各國(guó)金融市場(chǎng)在享受高頻交易帶來的一系列好處，更好地發(fā)現(xiàn)證券、期貨合約的價(jià)值的同時(shí)，也面臨了新技術(shù)新形勢(shì)下包括新的市場(chǎng)操縱、交易系統(tǒng)錯(cuò)誤引發(fā)“踩踏”或交易所系統(tǒng)過載等一系列新問題。
對(duì)于我國(guó)期貨市場(chǎng)高頻交易者而言，應(yīng)當(dāng)需要注意在交易前向交易所進(jìn)行報(bào)告，交易中注意交易所異常交易監(jiān)控等合規(guī)要求，并在展業(yè)的全過程嚴(yán)守金融合規(guī)的紅線，避免出現(xiàn)影響期貨交易場(chǎng)所交易秩序的情況。此外，高頻交易系統(tǒng)安全也極大程度上影響了高頻交易對(duì)于金融市場(chǎng)的影響，為此，我國(guó)期貨市場(chǎng)高頻交易投資者可以借鑒國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，強(qiáng)化系統(tǒng)安全自測(cè)與維護(hù)，降低系統(tǒng)安全風(fēng)險(xiǎn)，避免出現(xiàn)影響期貨交易場(chǎng)所系統(tǒng)安全的情況。
我國(guó)金融監(jiān)管部門始終以審慎態(tài)度面對(duì)高頻交易，伴隨《期貨市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展意見》對(duì)于強(qiáng)化高頻交易全過程監(jiān)管的強(qiáng)調(diào)，我們也期待后續(xù)針對(duì)高頻交易出臺(tái)更細(xì)化的監(jiān)管要求，為合規(guī)展業(yè)的高頻交易投資者劃清“安全范圍”，在明確打擊可能涉嫌市場(chǎng)操縱或其他違法行為的交易行為的基礎(chǔ)上，回應(yīng)金融科技的迅速發(fā)展，更好地發(fā)揮高頻交易對(duì)市場(chǎng)的促進(jìn)作用，助力中國(guó)期貨市場(chǎng)的蓬勃發(fā)展。