近年來，私募基金作為投資股權、證券或債權等其他底層資產的資金載體，在盤活存量資金，市場多元化融資領域發揮了不可替代的積極作用。但目前我國金融市場尚處于發展階段，缺乏成熟完備的監管機制，不同類型私募基金在“募、投、管、退”各個環節，都應該嚴格按照法律法規和合同約定，稍有不慎就會引起糾紛，更有甚者會觸及刑事風險。

　　本文將從私募基金“募、投、管、退”探析私募基金存在的刑事風險以及化解之道。為了便于論述，除特別說明之外：①本文中私募基金指通過中國證券投資基金協會備案的私募基金管理人；②按照私募基金投資領域不同，私募基金可分為私募證券投資基金、私募股權投資基金、私募創業投資基金、其他私募投資基金、私募資產配置基金，目前私募資產配置基金體量很小，全國獲批數量極少，故不在本文探討之內。

   一、備案階段

　　私募基金管理人備案和私募基金產品備案，是私募合法合規運營的前提條件。

　　投資人（或股東、LP）風險識別能力、過往投資經歷、綜合經濟能力以及穩定收入能力是適格投資人的主要審查要點。主管部門的審查思路不言而喻，就是為了防范和杜絕高風險投資行為或者多層嵌套和結構設計的投資項目匹配風險能力承受較低的投資群體，引發系統性金融風險。除此之外，通過法人投資者、股權代持規避監管的行為，也是審查時向上穿透的重中之重，防止風險承受能力較低的投資者承受較大的金融風險，也避免私募基金募集人數超越200人的紅線。

　　對私募基金主要高管資質審查，關鍵在于其過往經歷和業績，并避免其掛靠申請備案的企業，實際募集資金的投資由其他不符合監管要求的人員掌握、運營。更有甚者，私募基金雖有適格高管，但背后仍有實際控制人，這種情形多存在于有規模、有實力的金融集團，監管難度很大，而該類關聯基金管理人的道德風險極高，存在利益輸送和關聯交易的可能。

　　制度審查也是監管部門關注的重點。私募基金管理人納入審查的制度主要由基本制度和內控制度兩個方面。基本制度包括三會議事制度、經營制度、行政制度、人事制度、財務制度、對外擔保制度等，公司制私募基金管理人都應該具備。內控制度主要包括運營風險制度、信息披露制度、防范內幕交易及利益沖突制度、機構內部交易記錄制度、私募基金宣傳推介制度、募集管理制度等。這些制度不僅是對私募基金管理人的道德約束，也是投資人實現權利的保障，通過制度規范，還能在出現風險時有效甄別屬于個人責任還是基金管理人的單位責任。

　　備案是私募基金的起點，也是私募基金防范刑事法律風險的重要保障措施。目前通過設立公司、設立子公司、股權代持、人員掛靠、擺帳制造銀行流水、推介會宣傳等規避監管的違法行為依然存在，這些行為不僅是監管重點，而且是刑事打擊的重中之重，私募基金管理人應該嚴格按照監管籌備基金，萬不可以身試法。

   二、資金募集階段

　　私募基金募集階段，法律風險主要集中在資金來源、投資者人數以及資金募集方式。

　　（一）資金來源

　　《中華人民共和國刑法》第一百九十一條規定的“洗錢罪”，私募基金管理人在募集資金階段應該重點防范。結合協會在備案階段的審查要點，私募基金管理人應該主動對投資人是否適格進行穿透審查，尤其對股權代持或者通過設立公司投資的股東，資金來源要嚴格審查，必要時可要求其出具證明資料，不僅可以順利通過備案審核，還可以避免在涉及洗錢罪時因未盡到審查義務而涉案。

　　（二）投資者人數

　　《最高人民法院關于審理非法集資刑事案件具體應用法律若干問題的解釋》（以下簡稱《司法解釋》），第一條違反國家金融管理法律規定，向社會公眾(包括單位和個人)吸收資金的行為，同時具備下列四個條件的，除刑法另有規定的以外，應當認定為刑法第一百七十六條規定的“非法吸收公眾存款或者變相吸收公眾存款”：(一)未經有關部門依法批準或者借用合法經營的形式吸收資金;(二)通過媒體、推介會、傳單、手機短信等途徑向社會公開宣傳;(三)承諾在一定期限內以貨幣、實物、股權等方式還本付息或者給付回報;(四)向社會公眾即社會不特定對象吸收資金。

　　根據上述司法解釋，認定非法集資罪應同時具備以上四個條件。在此結合監管部門對投資者過往經歷和資金能力的審查，簡單論述“向社會公眾即社會不特定對象吸收資金。”的立法本意，結合私募基金的非法吸收公眾存款罪的認定，應該根據《公司法》、《合伙企業法》、《證券投資基金法》規定，公司型基金：有限公司不超過50人，股份公司不超過200人；合伙型基金：不超過50人；信托（契約）型基金：不超過200人。值得注意的是，不論在公司型、合伙型、還是信托型基金，在對投資者人數審查時，都會向上穿透審查，直到甄別最終投資與承擔風險的自然人或者控股的國資委。向上穿透審查，如果遇到自然人為股東或者合伙人的公司與合伙企業，是否應將股東與合伙人總數納入私募基金投資人數合并計算？筆者認為應當依據不同情況區別對待，若該公司或合伙企業并無其他主營業務，成立伊始就是為了嵌套主體規避投資人數審查，則應當將股東與合伙人合并計算投資人數。若該公司或合伙企業有其他主營業務，對私募基金的投資僅僅是其對外投資的項目之一，其在成立之初并無規避人數審查的意圖，將該法人或則合伙企業作為一名投資人數計算更為合理。

　　（三）資金募集方式

　　資金募集是私募基金備案的重點，也是私募基金合法穩健運營的關鍵。根據前述司法解釋及主管機關對私募資金募集的監管，在募集對象、募集形式、募集條件等方面都應該足夠重視。

　　1、募集對象

　　根據《私募投資基金監督管理暫行辦法》第十二條“私募基金的合格投資者是指具備相應風險識別能力和風險承擔能力，投資于單只私募基金的金額不低于100萬元且符合下列相關標準的單位和個人：（一）凈資產不低于1000萬元的單位；（二）金融資產不低于300萬元或者最近三年個人年均收入不低于50萬元的個人。前款所稱金融資產包括銀行存款、股票、債券、基金份額、資產管理計劃、銀行理財產品、信托計劃、保險產品、期貨權益等。”由此可見，以防范金融系統風險為初衷，私募基金管理人募集資金的對象應為有一定風險承受能力，也有一定金融知識的高收入群體。

　　2、募集形式

　　根據司法解釋規定，私募基金募集應嚴格排除通過媒體、推介會、傳單、手機短信等途徑向社會公開宣傳。除此之外，因私募基金的投資人數較少，投資人基本和基金管理人核心人員有一定社群關系并具備基本社會關系的信任，私募基金管理人違約成本較高，道德風險較低，這也是引導私募基金規范發展的措施之一。

　　3、募集條件

　　私募基金管理人募集的資金，本質上是用于投資。既然是用于投資就不能承諾剛性兌付。司法解釋明確規定承諾在一定期限內以貨幣、實物、股權等方式還本付息或者給付回報是涉嫌非法吸收公眾存款罪的構成要件之一，在私募監管中也明確禁止了剛性兌付承諾和保底、固定收益的形式。這無疑也是在募集資金之初，就提醒了投資人應該審慎了解投資風險。

　　綜上所述，資金募集階段的資金來源、投資人數和資金募集幾個關鍵點，不僅是保障私募基金正常運營的關鍵，更是防范刑事風險的基礎。

   三、項目投資階段

　　在探討私募基金投資之前，應該先了解一個很關鍵的問題——基金管理者的激勵機制。按照基金的募集方式不同，基金可分為公募基金和私募基金。公募基金可公開向不特定群體募集，因此募集難度較低，募集金額較大。公募基金管理者收益按照管理基金規模提取一定比例，目前行業通行做法是每年收取基金金額的2%作為管理費。私募基金不能公開募集，基金規模與公募基金有一定差距，私募的資金募集是針對特定群體，和基金管理者基本都有一定關系并具備基本信任，因此私募基金管理者的激勵機制主要依靠投資收益分成，也是符合情理的。按照私募基金投資領域不同，私募基金可分為私募證券投資基金、私募創業投資基金、私募股權投資基金、其他私募投資基金。不同私募基金投資領域不同、隱藏的法律風險不同、可能涉及的刑事風險也不相同。

　　（一）私募證券投資基金

　　該類私募基金投資標的為二級市場股票、債券等，投資方式靈活并不像公募基金對單個股票有投資額度限制。這種靈活的投資方式便于基金管理人在二級市場操作，博取更大基金收益，但因缺乏有效監管和制約，也非常容易出現違約甚至違法情形。該類基金投資階段常見的違法行為可能觸及的刑法罪名有操作證券市場罪和內幕交易罪，2015年股災之后，深受公眾關注的徐翔私募證券投資基金案，就涉及了這兩個罪名。操作證券市場罪和內幕交易罪的防范，主要取決于私募基金管理者的道德約束，觸及這兩個罪名的二級市場證券買賣行為，與其他二級市場操作幾乎無異，是否構成犯罪，主要在于基金管理人買賣二級市場證券的目的和依據，因此很難有明顯構成犯罪的外在客觀表現形式。如何防范該類犯罪依然是個監管難題，但在私募基金備案之初，管理人與投資者就私募基金投資證券的標準和條件充分磋商形成制度，或者將私募基金投資的證券領域與行業細化并確定，對一些敏感、反常的市場操作投資人至少可以盡早警覺。

　　另外，投資人是否受到過證監會市場禁入限制，并且在私募基金存續期間是否仍然禁止進入證券市場，也是私募基金管理人應該防范的重點。該類行為雖然不一定觸及刑法，但違反了行政法規，進而會影響到私募基金的投資行為是否合規。

　　（二）私募創業投資基金

　　私募創業投資基金和私募股權投資基金（狹義）都可以歸納為股權投資。不同之處在于私募創業投資基金即VC，主要投資于未上市創業企業的股權投資基金，投資的權益可以是普通股、可轉換優先股、可轉換債券等。私募股權投資基金即PE，主要投資于資本市場的成熟企業，多在一級市場、一級半市場或者IPO之后的定向增發，該類基金在并購基金和夾層資本具有一定規模。私募創業投資基金和私募股權投資基金的相同之處在于，其都可以通過上市（IPO）、并購(M&A)、管理層回購(MBO)退出。二者主要的區別在于投資目標企業的階段不同，私募創業投資基金主要在目標企業股權融資階段發揮作用，私募股權投資基金主要在目標企業資本市場階段發揮作用，故投資環節風險和可能觸及的罪名也不相同。

　　私募創業投資基金投資時，目標企業規模尚小，行業的政策監管，自身的盈利模式、運營模式尚不清晰，內部管理和風控體系也不健全。因此很多私募創業投資基金投資的目標企業，在發展稍具規模之后，諸多風險會逐步顯現。目標企業主營業務及經營行為是否合法，是私募創業投資基金最主要的刑事風險。從近幾年實際案例分析，互聯網金融尤其是P2P，以及將爬蟲技術在數據采集領域商業化應用的企業，都有比較高的刑事風險。投資這些企業的私募創業投資基金，作為企業股東，其對企業經營業務的參與程度與決策過程，決定了一旦投資企業涉及刑事犯罪，私募基金管理人是否會作為共犯論處。一般該類私募基金在天使輪、A輪、B輪階段進入企業，且持股份額基本不超過20%，多為財務投資人。鑒于這種情況，建議私募基金在投融資的結構性文件以及公司章程中約定僅對財務進行監管，向企業派出一名財務負責人即可，不要過多參與企業的日常經營與決策。

　　（三）私募股權投資基金

　　私募股權投資基金投資的企業或者項目基本都是運營穩健、持續盈利、規模較大的企業。這類投資企業在行業監管和風控體系上較為完備，主營業務觸及刑事風險的可能不大。但該類私募基金自身規模較大，參與投資的項目金額也較大。因此該類私募基金的刑事風險主要來源于資金投資的IPO、定向增發、并購、管理層收購等項目本身的刑事風險。這些項目為了規避監管，交易結構層層嵌套，資金來源復雜，不排除通過資管計劃配備險資、挪用銀行貸款等作為杠桿資金，以達到侵吞國有資產或者利益輸送的非法目的。私募股權投資基金針對該類投資項目或企業的特點，應該從項目源頭把控法律風險，尤其對投資項目的底層資產、并購資產的所有權權屬以及融資方、收購方真實身份和實際控制人的穿透審查都尤為關鍵。

　　（四）其他類私募投資基金

　　其他類私募投資基金產品分類較廣，主要有不良資產收益權、應收賬款收益權、委托貸款、租賃收益權、票據收益權、信托貸款、股權收益權、FOF、股權加債權收益權、信托受益權、保理、債權收益權，除FOF投資基金之外，其他各類產品多以收益權為投資底層資產。該類私募基金投資階段因投資標的不同而法律風險各不相同。以權益為底層資產的私募產品，除了上述其他合規風險之外，最為特殊的就是投資標的權益的真實性和合法性。若投資權益的真實性與合法性存在瑕疵，按照私募基金管理人是否明知判斷其是否觸犯刑法，可能觸及的罪名多為詐騙罪或集資詐騙罪。

   四、投資管理階段

　　私募基金投資之后，項目管理階段刑事法律風險主要有內部管理風險和外部風險。備案要求的基本制度和內控制度是防范與化解刑事風險的主要措施。基本制度主要包括三會議事制度、經營制度、行政制度、人事制度、財務制度、對外擔保制度等，大部分公司制的私募基金管理人應該都具備。內控制度主要包括運營風險制度、信息披露制度、防范內幕交易及利益沖突制度、機構內部交易記錄制度。

　　從內部管理風險考量，積極貫徹履行保護投資人權益的三會議事制度、經營制度、財務制度、信息披露制度、防范內幕交易及利 益沖突制度、對外擔保等制度，是有效約束私募基金主要管理人員道德風險的保障制度。這些制度可以很大程度地防范私募基金主要管理人員內外勾結，通過關聯交易、利益輸送侵害投資人財產。

　　從外部投資風險考量，私募證券投資基金主要防范內幕交易和操作證券市場罪，這兩種罪名涉及的風險前文提到過，但值得注意的是這兩個罪名的犯罪行為并非在投資伊始就能顯現或者并不必然在投資之初就有犯意。持有證券期間的信息披露制度是否落實就顯得尤為重要，私募基金管理人應該主動周期性地向投資人披露買賣、持有證券的合理性和操作依據。私募股權投資基金、私募創業投資基金和其他私募投資基金，這三類基金的外部風險主要體現在利益輸送和被投資企業或者權益的合法性。尤其私募股權投資基金、私募創業投資基金，如何避免作為投資企業的股東而承擔投資企業的刑事責任是防范風險的關鍵。通常情況下，應當對投資企業進行定期盡調，除了財務制度的約束之外，不建議對投資企業的主營業務進行管理與決策，并在股權交割之前的結構性投資協議中約定被投資企業涉及違法經營的救濟途徑和賠償責任，最大可能防范被投資企業違法經營后給私募基金帶來經濟損失。

   五、投資退出階段

　　按照運營是否合法、穩健，私募基金的退出分為正常退出、良性退出和強制退出。正常退出指“募、投、管、退”各個環節合法合規，基金管理人獲取投資收益后按照募資約定與投資人分享投資利潤。良性退出指私募基金運營出現糾紛，甚至存在涉及刑事犯罪的法律風險。2019年9月5日，深圳市私募基金協會為規范引導轄區內問題私募投資基金的有序退出，發布了《深圳市問題私募投資基金退出操作參考（試行）》（以下簡稱《參考》），此《參考》為國內首個關于問題私募基金退出的政策性文件，規定了逐步化解風險以達到與投資人協商一致后私募基金清盤的退出方式，對全國其他地區（包括筆者所在的上海地區）私募行業亦具有極大的參考價值。強制退出是指私募基金運營涉及犯罪行為，進入刑事訴訟程序后被動退出的方式。鑒于本文探討的是私募基金刑事風險化解之道，因此僅論述私募基金良性退出方式，合法運營的正常退出與進入刑事訴訟程序的強制退出不在本文探討范圍，筆者僅就良性退出提出幾點意見。

　　（一）適用良性退出的情形

　　根據《參考》第二條，適用良性退出的情形主要有：“（一）私募基金管理人發現私募基金退出存在重大風險，且短期內依照現有條件無法解決的；（二）投資者與私募基金管理人及其他相關主體就私募基金退出安排無法達成一致意見，存在重大投資損失的；（三）私募基金監管部門和行業自律協會在檢查工作中發現私募基金存在重大問題的；（四）其他影響私募基金退出的重大風險情形。”

　　本條是對問題基金良性退出情形的概括性規定，第（三）（四）項是對問題基金情形的兜底性概括，實質性的問題基金適用主要在第（一）（二）項規定中。分析私募證券投資基金、私募創業投資基金、私募股權投資基金、其他私募投資基金，筆者認為適用良性退出的基金在運營中具體包括以下幾種情形：

　　1、私募證券投資基金

　　（1）私募基金管理人和產品備案合法，投資人適格，但投資人或者私募基金管理人存在證券市場禁止進入的情形；

　　（2）私募基金管理人和產品備案合法，投資人適格，但證券市場買賣行為構成內幕交易且并未達到涉及刑事犯罪的情形；

　　（3）私募基金管理人和產品備案合法，投資人適格，但證券市場買賣操作違反了私募基金管理人內部管理規定，導致投資遭受損失的情形；

　　（4）私募基金管理人和產品備案合法，投資人適格，但買入證券后遇到長期停牌、退市或因其他資金非法操控證券價格遭受損失的情形；

　　2、私募創業投資基金

　　（1）私募基金管理人和產品備案合法，投資人適格，但因私募基金管理人未盡到審慎義務，投資企業涉嫌違法的情形，導致投資虧損；

　　（2）私募基金管理人和產品備案合法，投資人適格，但對企業投資涉嫌關聯交易或利益輸送尚不構成犯罪的情形；

　　（3）私募基金管理人和產品備案合法，投資人適格，但對單個企業或項目投資違反私募基金管理人內部規定，導致被投資企業并購、回購、股權轉讓后仍然造成損失的情形；

　　（4）私募基金管理人和產品備案合法，投資人適格，但對被投資企業財務或者監督失控，導致投資虧損的情形；

　　（5）私募基金管理人和產品備案合法，投資人適格，但在約定時間內，被投資企業無法通過股權回購、并購、股權轉讓、連帶責任或者IPO實現私募基金退出。

　　3、私募股權投資基金

　　（1）私募基金管理人和產品備案合法，投資人適格，但因私募基金管理人未盡到審慎義務，導致投資未能如期退出，遭受損失；

　　（2）私募基金管理人和產品備案合法，投資人適格，但對企業投資涉嫌關聯交易或利益輸送尚不構成犯罪的情形；

　　（3）私募基金管理人和產品備案合法，投資人適格，但對企業投資后，因監管原因未能如期退出；

　　4、其他私募投資基金

　　（1）私募基金管理人和產品備案合法，投資人適格，但因私募基金管理人未盡到審慎義務，導致投資債權或者其他權益虛假，投資遭受損失；

　　（2）私募基金管理人和產品備案合法，投資人適格，但被投資權益的基礎法律文件被撤銷，導致投資遭受損失；

　　（3）私募基金管理人和產品備案合法，投資人適格，但由于被投資權益的標的資產因市場調控和政府監管，無法在約定期限內變現退出；

　　（4）私募基金管理人和產品備案合法，投資人適格，因可歸責于私募基金管理人的原因，導致被投資權益未能及時退出，因市場價格波動導致投資遭受損失。

　　（二）適用良性退出的程序

　　適用良性退出的問題基金在滿足上述情形的前提下，還應該遵照相應的程序，以確保投資人、私募基金管理人、被投資企業以及私募基金債權人的各方利益。

　　1、成立清退組

　　清退組不少于5人，其中私募基金管理人不少于3人，其余人員為私募基金管理人聘請的會計師、律師等專業人員。此人員結構設計是為了保障私募基金有序退出、合法合規、充分保障投資人及私募基金債權人利益。但筆者建議，除了私募基金管理人聘請會計師、律師之外，投資人聘請專業會計師和律師參與基金清退可能更加有助于保障投資人的合法權益，在清退過程中也可以更加有效地相互監督、相互制衡，防止清退過程衍生新的違法行為。

　　2、成立投資者大會

　　按照《參考》規定，投資者大會是清退的權力機構，可見其良性退出主要是為了保障投資人利益。投資者大會成立的過程，也是對問題基金摸底排查的過程，在確定投資人身份和投資額度之后，良性退出的宏觀工作會有一個大概的判斷。此時，如果由投資人聘請專業會計師和律師組成請退組，有助于私募基金管理人和廣大投資者相互信任，高效溝通，盡早達成一致。因此投資者大會的權力如何實現，權利如何保障，都需要有專業的會計師和律師監督、實施。

　　3、投監會

投監會的產生機構是投資者大會，投監會的人數為3-9人，可以理解為投資者的代表。投監會的任職條件，要求具備法律、財會、證券、基金、房地場等領域的專業知識，可見清退是一項非常專業的工作，盡管募資之初，對投資人就有一定的要求和限制，但鑒于投資人眾多，水平層次不齊以及專業問題遠遠超出了一般普通大眾的認知能力，因此投監會的設置基本是監督為主，并未直接參與清退的具體工作。這種監督，恐怕難以及時、全面、真實地了解清退的進度和具體情況。

 

　　綜上所述，私募基金雖然經過了一定時間的發展和市場實踐，也的確為經濟建設作出了貢獻，但運營主體的合規與主管部門的監管是一項任重道遠的長效工作，這不僅要求在立法層面予以嚴格約束，還要求私募基金管理人在募資之初便合法合規，規范運營，才能使私募基金長足發展。