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摘要：資產管理業務的良性發展對于金融風險防范以及新常態經濟的發展具有重要意義。當下資產管理行業呈現亂象迭生的局面，表現在監管標準不一致、監管套利以及資管案件裁判標準不統一等，究其原因，一方面源于資產管理行業信義義務的規則沒有發揮其對資本市場的法律規制作用，2018年4月，由中國人民銀行、銀監會、保監會以及國家外匯管理局發布的《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見》試圖通過打破剛性兌付、規范資金池等方式將資管業務的發展方向拉回正軌—回歸信托本質，但其卻忽略了將資產管理業務回歸信托本質最好的利器—信義義務規則的構建，此為本次改革中之最大不足。另一方面源于資產管理業務涉及的基礎法律關系定性尚未形成統一認識。基于此，實現資產管理業務向《信托法》的回歸便有了兩點要努力的方向，其一，要在資產管理業務回歸《信托法》調整的基礎上，對信義義務規則予以具體細化；其二，要通過法律制度的建設清晰界定各類資產管理業務的法律屬性進而實現對資產管理業務的統一監管，最終形成規范資產管理業務發展的統一的法制根基。

關鍵詞：資產管理業務；  信托；  信義義務；  監管

近幾年來，我國資本市場的發展并不太平，2018年多家P2P平臺爆雷、2019年資管計劃、三方理財產品逾期、違約頻發，本以為經歷這兩年的風險事件，資本市場短期內應該有一個基本的“自省自查”，業內也會逐步樹立起金融風險防范意識，但結果卻讓人大跌眼鏡。2020年多家信托公司出事，先是中航信托因未按規定報送案件風險信息而遭到監管處罰，后又爆出安信信托爆出大量產品違約、四川信托資金池產品出現全面逾期。事實證明，作為昔日固收老大哥的信托（全國只發68張牌照），其出起事來的丑態跟草莽P2P沒有任何區別。近十幾年來攜非標大勢所向一路高歌猛進、乘風破浪的資產管理行業，現在卻如同多米諾骨牌一般，一個一個接連倒下，下一個要倒下去的又會是誰？

在中國資產管理業務發展的過程中，金融風險其實一直潛在，過去沒有集中爆發只是因為我們市場經濟的體量和規模尚未達到今日的程度。從這個意義上講，資管行業的金融風險爆發不過是時間問題。其中的原因不難理解，一方面，我國資產管理業務長期奉行分業監管與分業經營的治理模式，面對規模如此巨大的資產管理市場，各監管部門的監管規則以及監管標準卻長期處于不統一之局面，甚至在監管部門間還出現了某種程度上的監管競次問題，在這種情況下，一些金融機構出現規避監管、監管套利等行為也不足為奇；另一方面，中國語境下信義義務的孕育情況也阻止不了金融機構頻發的道德風險。鑒于此，厘定中國資產管理業務法律監管走向，實現中國資產管理業務的有效監管，遏制資本市場頻發的金融風險成為當下金融監管亟待解決的問題。

一、 2020年—信托公司“塌方”元年

2020年，兩則爆炸性的新聞轟動了資本市場，一是安信信托被爆出大量產品違約，其因涉嫌違法發放貸款罪被警方刑事拘留；二是，四川信托TOT產品全面陷入違約，目前資金缺口已達30-40億元。經查，自2020年以來，監管已對安信信托、中航信托、中鐵信托、山東省國際信托等多家信托公司開具罰單，合計罰沒金額達1600多萬元，部分處罰信息如下：

從各家信托公司處罰事由來看，監管層面關注的重點主要集中在信托公司發放信托貸款違規要求地方政府提供擔保、存在未按規定報送案件風險信息的違法違規行為、為委托人提供通道發放貸款盡職管理不到位、嚴重違反審慎經營規則、未依法依規履行信息披露義務以及個別房地產融資業務違規等問題。這些處罰事由背后都集中反映了即便是在受《信托法》直接規制的信托行業，信義義務也未得到作為受托人即信托公司的基本尊重與嚴守。

二、 資產管理行業信義義務之實益分析

對這一問題的分析其實是為了回答：為什么在資產管理業務中要這么努力的強化信義義務規則。對這一規則的強化絕不僅僅具有理論上的意義，于資產管理行業近些年發生的違約、逾期以及違規操作等風險事件來看，主要原因是作為受托人的金融機構沒有盡到忠實義務或者善管義務。基于此，當下提出強化信義義務的問題于資產管理行業而言具有廣泛的實踐價值，甚至可以說是規范資產管理行業財產管理、處分行為的治本之策。

    （一）消彌金融機構道德風險的最佳利器

如暫承認《資管新規》對于資產管理業務的定性，資管機構“受人之托、代人理財”之金融服務在性質上與信托無異。于資產管理法律關系中，投資者基于對受托人（金融機構）的信任，將自己的財產或財產權轉移給受托人，受托人按照投資者的意愿為投資者利益，以自己的名義對信托財產進行管理、處分。就此而言，資產管理法律關系本質上是一種利他法律關系即金融機構為投資者利益對于信托財產享有管理以及處分權，投資者的損益實則依賴于金融機構對信托財產的管理處分行為。其中的問題在于：投資者與金融機構之比較，地位上具有極端的不對等性，這種不對等性最集中的體現就在于作為受托人的金融機構較投資者而言具有絕對的信息優勢地位。雙方在信息分布非對稱的狀態之下，實則蘊藏著巨大的道德風險。申言之，作為受托人的金融機構與投資者利益并不是完全一致，某些場合中甚至存在利益沖突，在這種情況下，居于信息優勢地位的金融機構很可能為一己私利而實施侵損居于信息劣勢地位的投資者利益之行為，此即所謂金融機構的道德風險問題。

自《信托法》的視角，其設計信義義務規則的目的就是為了解決委托人和受托人利益分離的問題，《信托法》希望通過確立信義義務來約束受托人，從而保持信托法律關系的利他性，使委托人對信托財產的管理和處分行為限定在為委托人利益的范圍之內。如此，信義義務規則乃是資產管理業務私法調整的核心規則，其應當居于資產管理業務法律規制系統的基礎位階。

    （二）衡平剛性兌付的必然要求

剛性兌付在中國資產管理業務中有著深厚的歷史傳統，中國資產管理義務剛性兌付的成因是復雜的，長期以來，業界要求打破剛性兌付的呼聲不斷，其基本立足點在于剛性兌付違背了市場經濟最核心的經濟法則——買者自負盈虧。但剛性兌付之所以能夠長期存在其實有著深刻的正當性基礎，其存在直接推動了理財產品快速發展，因為剛性兌付的存在，迫使金融機構不得不審慎的對委托人委托的財產妥善的進行管理和處分，從這個意義上講，剛性兌付的存在甚至一度抑制了金融行業頻發的道德風險問題。

從今天資產管理行業發展的趨勢來看，打破“剛性兌付”是大勢所趨，所以今天討論的重點不應該再是“要不要打破剛性兌付”，而是“打破剛性兌付后，如何維系投資者與金融機構之間的利益衡平問題”。具言之，當前金融監管當局希望通過打破剛性兌付，讓投資者自擔投資理財之風險。從形式邏輯上看，金融監管當局的這種安排并沒有任何問題，而且也是一個健康的資本市場的應然狀態，但金融監管當局似乎忽略了我國資產管理業務的現狀—我國信義義務規定過于粗略簡單的《信托法》并未孕育出作為受托人的金融機構之信托責任意識以及真正意義上信義義務的約束，一旦剛性兌付徹底打破，資產管理業務風險事件發生的概率未必就比今天小。從這個意義上講，在目前尚不成熟的我國資本市場，金融監管當局此刻選擇打破剛性兌付，自投資者保護的視角觀之，這種監管邏輯實則是將投資者與金融機構的利益關系由合一走向分離，在無成熟的信義義務規則約束的情況下，打破剛性兌付雖能使得金融機構的風險降低，但卻不利于投資者保護，金融風險也并未消失，其只是將金融風險從金融機構轉向廣大投資者。從這個意義上講，打破剛性兌付存在“投資者為何為金融機構的投資失敗買單”的重大法理障礙，也是剛性兌付要不要打破的癥結所在。因此，只有讓作為受托人的金融機構受到完善的信義義務約束，才能夠實現打破剛性兌付后，金融機構與投資者之間的利益衡平—投資者失去“剛性兌付”的保護，金融機構套上“信義義務”的枷鎖。

三、 資產管理業務屬性分析

未來我國資產管理業務該走向何方？其要采用怎樣的法律規制思路？定調法律規制思路之后又該如何構建統一的資產管理業務監管法律制度？這些問題都亟待中國金融監管法律、政策作出回應。筆者以為，對這一系列問題的回答，首先要解決的是，資產管理業務的本質是什么？是定性為委托還是要回歸到信托，對這一問題的回答至關重要，其將直接決定后續資產管理業務法律規制努力的方向。

資產管理業務最重要的一個特征就是“主體多元化、種類多樣化”，其往往涉及到銀行、信托、證券、基金、期貨等多個領域范圍。但資產管理業務在法律關系中的邏輯是貫通的，即都是投資者將自身的財產或財產權委托給金融機構為其利益對其財產為管理和處分。鑒于此，我們暫以信托業務、私募基金業務以及銀行理財業務為典例來一探資產管理業務的本質屬性問題。

    （一）信托業務

在我國現有的法律體系中，信托業務主要適用的法律法規主要為“一法三規”，即《信托法》、《信托公司管理辦法》、《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》以及《信托公司凈資本管理辦法》。從“一法三規”對信托公司各項業務的規范內容來看，信托公司各類業務屬于信托行為，這一點實務層面與立法層面并無分歧，不再贅述。

    （二）私募基金業務

在我國分業經營與分業監管的體質下，私募基金已經有了一套自成體系的法律適用規范。表面看來，私募基金似與信托之間不能產生的直接的聯系。但從私募基金的運作模式來看，其與投資者之間形成的法律關系其實就是信托關系。論證基點有三：首先，私募基金是面向特定對象提供資產管理服務的行業，信托關系是私募基金賴以存在發展的基礎法律關系，私募基金管理人須履行誠實信用、專業勤勉的受托人義務，即所謂“受人之托，代人理財”。其次，從信托的內在原理來看，私募基金也完全符合信托的特征。《證券投資基金法》第五條、第六條直接規定，“基金財產獨立于基金管理人、基金托管人的固有財產。基金管理人、基金托管人不得將基金財產歸入其固有財產。 基金管理人、基金托管人因基金財產的管理、運用或者其他情形而取得的財產和收益，歸入基金財產”。“基金財產的債權，不得與基金管理人、基金托管人固有財產的債務相抵銷；不同基金財產的債權債務，不得相互抵銷”。至此，私募基金中的基金財產已經滿足了財產的獨立性要求，這與信托財產的獨立性完全契合。最后，從《信托法》和《證券投資基金法》兩者的淵源來看，《信托法》規定的信托當事人包括委托人、受托人、受益人這三方，而《證券投資基金法》規定的基金當事人則包括管理人、托管人、基金份額持有人這三方，由此在法律關系的構造上，《證券投資基金法》實則借鑒了《信托法》里信托的功能、原理，吸取了《信托法》的部分法律資源，相對于《信托法》而言，《證券投資基金法》相當于特別法。

    （三）商業銀行理財業務

實務中，商業銀行理財業務的法律監管與《信托法》雖稍有偏離，但從《商業銀行理財業務監督管理辦法》的相關規定來看，大多數銀行理財業務都在不同程度上體現了信托屬性。首先，《商業銀行理財業務監督管理辦法》第六條規定：“商業銀行開展理財業務，應當按照《指導意見》第八條的相關規定，誠實守信、勤勉盡職地履行受人之托、代人理財職責，投資者自擔投資風險并獲得收益。”該條明確了銀行理財業務定位即“受人之托，代人理財”的金融服務。其次，《商業銀行理財業務監督管理辦法》第四條、第五條明確了銀行理財產品的獨立性，即商業銀行理財產品財產獨立于管理人、托管機構的自有資產；管理人、托管機構不得將銀行理財產品財產歸入其自有資產；商業銀行理財產品管理人管理、運用和處分理財產品財產所產生的債權，不得與管理人、托管機構因自有資產所產生的債務相抵銷；最后，從信托關系的成立要件來看，信托關系的成立一般要求體現為三個確定性，即委托人意圖的確定性、信托財產的確定性以及受益對象的確定性。按照這一審查標準來探查商業銀行的理財業務的運作模式其實已經符合了信托關系的成立要件。

四、 厘定資產管理行業法律監管走向的重要規則—信義義務規則

    （一）資產管理業務回歸信托的有益嘗試——《資管新規》

2018年4月27日，央行、銀保監會、證監會、外匯局聯合發布《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見》（簡稱“資管新規”）。縱觀《資管新規》全文內容，其直擊當下資本市場監管混亂的核心問題，力圖將資產管理業務從被監管體制格局的各個市場中提領出來，力圖以統一的法律規制思路，以及在統一思路之下形成的監管規則和標準來規制整個資產管理市場。從《資管新規》對資產管理業務的定義來看：“資產管理業務是指銀行、信托、證券、基金、期貨、保險資產管理機構、金融資產投資公司等金融機構接受投資者委托，對受托的投資者財產進行投資和管理的金融服務。金融機構為委托人利益履行誠實信用、勤勉盡責義務并收取相應的管理費用，委托人自擔投資風險并獲得收益。”其將資產管理業務的清晰的定性為“受人之托，代人理財”的金融服務。這種定性與《信托法》第二條對于“信托關系”的定性實則并無二致，這意味著《資管新規》在法律規制思路上是希望借助于信托法的法律調整路徑，從而能夠使資產管理業務回歸信托的本質。

需要注意的一點是，立法者希望讓資產管理義務回歸信托本質的主要考慮并非基于資產管理業務本身性質。首先，從《資管新規》第一條所列的基本原則來看，其第一項就明確了資產管理業務主要遵循“堅持嚴控風險的底線思維。把防范和化解資產管理業務風險放到更加重要的位置，減少存量風險，嚴防增量風險。”的原則；其次，由于我國資產管理業務自誕生伊始就具有剛性兌付的非信托性特征，剛性兌付的長期存在成為誘發信托行業違約糾紛的首因，從這個意義上講，立法者在法律規制思路上采用信托法的法律調整路徑或主要是為了防范系統性金融風險；最后，從時間節點上來看，《資管新規》著眼于防范系統性金融目標正是與黨的十九大報告提出的“健全金融關系體系，守住不發生系統性金融風險的底線”相契合。

    （二）《資管新規》信義義務條款之評述

如前文所述，《資管新規》所反映的法律規制思路是將資產管理業務清晰的定位為“受人之托，代人理財”的金融服務，通過打破剛性兌付、規范資金池等，使之在實質意義上回歸信托本質。然而，《資管新規》忽略了將資產管理業務回歸信托本質最好的利器—信義義務規則的構建。其僅在第八條第二款以“列舉+兜底”的方式對信義義務進行了規定：“金融機構應當履行以下管理人職責：

（一）依法募集資金，辦理產品份額的發售和登記事宜。

（二）辦理產品登記備案或者注冊手續。

（三）對所管理的不同產品受托財產分別管理、分別記賬，進行投資。

（四）按照產品合同的約定確定收益分配方案，及時向投資者分配收益。

（五）進行產品會計核算并編制產品財務會計報告。

（六）依法計算并披露產品凈值或者投資收益情況，確定申購、贖回價格。

（七）辦理與受托財產管理業務活動有關的信息披露事項。

（八）保存受托財產管理業務活動的記錄、賬冊、報表和其他相關資料。

（九）以管理人名義，代表投資者利益行使訴訟權利或者實施其他法律行為。

（十）在兌付受托資金及收益時，金融機構應當保證受托資金及收益返回委托人的原賬戶、同名賬戶或者合同約定的受益人賬戶。

（十一）金融監督管理部門規定的其他職責。”

據此，《資管新規》僅在第（三）項中規定了信義義務中的忠實義務內容，問題是忠實義務的義務邊界并非僅限于受托財產的分別管理上，受托人不得取得信托利益、受托人不得就信托財產與其固有財產混同以及受托人不得與信托財產為關聯交易必須受到限制等同為忠實義務規制的重要內容，但《資管新規》對這些問題只字未提。此外，在善管義務或稱勤勉義務的處理上，《資管新規》的處理更為粗糙，僅在第三款規定“金融機構未按照誠實信用、勤勉盡責原則切實履行受托管理職責，造成投資者損失的，應當依法向投資者承擔賠償責任。”據此，在勤勉義務層面，其對金融機構的約束也僅僅限于原則上的約束，在投資者未遭受損失的情況下，其對金融機構的任何行為起不到規制作用。

    （三）信義義務規則之完善路徑

資產管理行業如要徹底終結當前亂象迭生的局面，必須要確立整個資產管理行業的信義義務規則。在分業監管的模式下，資產管理業務規范可以繼續適用其行業內的規范，但是在基礎法律關系方面，信義義務規則皆有適用之空間，就此而言，信義義務規則的完善對于整個資產管理行業的發展具有“統領整合性”的意義。為了實現對各種資產管理業務的統領同時考慮到各類資產管理業務的特殊性，信義義務規則完善應采用由《信托法》統一調整+特別法予以補充的方式。

    1、忠實義務

一般地，忠實義務系指受托人須全部為受益人利益處理信托事務，不得為利益沖突行為之義務。相較于《資管新規》，我國《信托法》就忠實義務進行了詳細規定（第二十五條、二十六條、二十七條、二十八條以及二十九條皆是忠實義務的體現）。為了實現信義義務統領資產管理業務的目標，從立法技術上講，《資管新規》似應將《信托法》規定的所有忠實義務內容全部納入，但這樣做同時不可避免的帶來立法冗述的問題。該如何看待這兩者之間的矛盾？有學者認為，對這一問題的處理還是要回到資產管理業務是否要回歸到信托這一問題上，從《資管新規》的法律規制思路上來看，其是要實現資產管理業務向信托的回歸。那么接下來的一個問題是資產管理業務回歸信托，是在何種程度上的回歸，如果僅是金融模式的回歸，《資管新規》似無吸納《信托法》忠實義務的必要，若是法律調整上的回歸，《資管新規》或要探求新的立法處理來處理前述的立法冗述問題。綜上分析，對于忠實義務規則的完善可以分為兩步走：第一步，實現資產管理業務向信托的徹底回歸，凡資產管理業務統一交由《信托法》來調整；第二步，針對不同資產管理業務對于受托人的特殊性要求，輔之以特別法予以補充。

    2、善管義務

善管義務又稱勤勉義務、注意義務、謹慎義務等。善管義務要求受托人在管理信托的過程中，必須要像一個通常有能力和謹慎的人在處理自己類似業務中那樣，使用自己的技能并盡到謹慎義務。在善管義務的處理上，我國《信托法》陷入了同《資管新規》一樣的問題，對善管義務的規定過于概括和原則性。這或許是基于不同類型的信托對于受托人善管義務的要求不同，立法技術上確實難以實現將所有的要求具體化。對于信托這樣一個“舶來品”同時考慮到《信托法》的立法時間是在2001年之前，如果當時立法者未厘定《信托法》的諸多內容而僅僅籠統規定善管義務，尚有可諒解之處，但作為2018年出臺的《資管新規》，我國資產管理業務已經蓬勃發展20余年，司法實踐也積累大量寶貴經驗，在善管義務的處理上照抄《信托法》難逃“敷衍”之嫌。鑒于上述，善管義務的完善同樣要分兩步走：第一步，承認《信托法》信義義務是整個資產管理業務法律適用基礎位階地位；第二步，在《信托法》原則的基礎上，將資產管理業務中受托人善管義務以特別法的形式具體化，（我國資產管理業務幾十年的業務經驗、司法實踐以及學術醞釀為善管義務的具體化提供了可能性）最終呈現以《信托法》規定為原則，以特別法規為具體規范的法律調整體系。

結語：

2020年，信托界的“塌方”似乎給我國金融監管當局提了一個醒，資產管理行業發展到今天，風險防范工作還是未能做到前面，當下中國金融監管在完善金融監管體系的同時似應考慮這么多年風險事件的誘因為何。以2020年信托塌方來說，細察各大類信托公司被處罰的事由以及產品違約的情況，風險誘發的原因主要歸咎于作為受托人的金融機構沒有盡到信義義務，以至于在資產管理業務開展的工作中違規操作時有發生。當然，風險事件頻發也不能僅僅歸咎于作為受托人的金融機構，這里面可能還有市場經濟內在波動因素，也有制度上不完善的因素。但是資產管理行業至今沒有全面落實信義義務是一個不爭的事實。鑒于此，未來資產管理法律監管的走向應當是通過完善信義義務規則的方式使得資產管理行業徹底回歸《信托法》的調整范疇，資產管理行業也應當全面落實信義義務，守住這一行業發展的根本與底線。