網上投稿
（ 本文由上海律協期貨業務研究委員會上傳并推薦 ）
【學科分類】金融法
【摘要】筆者結合國際市場經驗和我國商品期貨十多年來的實踐分析認為，期貨公司在股指期貨業務上的法律風險可能會出現在如下環節中：最后，從股指期貨分級結算的法律關系上來說，既存在交易所對會員的強行平倉，也存在會員對投資者的強行平倉等多個層次。
【正文】
股指期貨的上市把原本關系不大的證券市場和期貨市場連接到了一起，在向期貨公司呈現一片生機勃勃和美好藍圖的同時，也向期貨公司提出了更高層次的風險防控方面的挑戰。
一直以來，金融衍生品風險控制都是國際金融界關注的焦點。早在1994年，巴塞爾銀行監管委員會和國際證券事務委員會就曾在公布的《衍生工具風險管理指南》中提出，衍生工具風險包括市場風險、信用風險、流動性風險、操作風險和法律風險等五大類，這是最具國際化特征的衍生品風險分類方法。股指期貨作為我國首個金融衍生品品種，同樣具有這些風險類別。但是，股指期貨在我國作為全新的事物，既無經驗可言，也無教訓可循。尤其是對于期貨公司來說，不論是在風險承受能力上，還是在經濟實力上，都遠遠落后于其他金融機構。因此，對于期貨公司在股指期貨業務上的風險研究是必要的。筆者作為專業律師，對于法律風險尤為關注，因此在這里主要分析期貨公司面臨的法律方面的風險。
期貨公司最易引發的風險分析
筆者結合國際市場經驗和我國商品期貨十多年來的實踐分析認為，期貨公司在股指期貨業務上的法律風險可能會出現在如下環節中：
１．執行分級結算的風險
股指期貨交易法律關系與結算法律關系的分離，打破了傳統的商品期貨交易所中的單一結構。根據規定，中國金融期貨交易所執行分級結算法律制度，并規定只有結算會員具有與中金所結算的資格，交易會員只能通過結算會員代為進行。結算會員又被進一步分為全面結算會員、交易結算會員和特別結算會員三種。
對于期貨公司來說，則既可能是全面結算會員、交易結算會員，也可能是交易會員等三種會員類別中的任何一種。從法律關系上來講，以交易會員為例，其結算環節中存在三層法律關系：第一層次是交易會員與投資者之間；第二層次是交易會員與結算會員之間；第三層次是結算會員與交易所之間。因此，由于分級結算制度而產生的多層次法律關系，無形中在環節上也增加了法律風險的多重性和可能性。
２．執行投資者適當性制度的風險
根據證監會的規定及中金所的實施辦法和操作指引，我國股指期貨建立并實行投資者適當性制度。該制度不僅強調了自然人投資者和法人投資者的準入門檻，同時也強調了期貨公司的評估、審查職責。因此，在此環節可能伴隨著因疏忽審查而產生投資者不符合適當性，甚至資質虛假、資信虛假的風險可能性。特別是與IB券商存在中間介紹業務關系的期貨公司，也可能在投資者適當性審查的分工上，出現因約定不明、執行不當等風險的可能性。
３．執行強行平倉的風險
強行平倉制度是期貨市場的重要核心制度之一。不僅在國際期貨市場上，在我國商品期貨市場上也運行許久，已是比較成熟的制度。不過，強行平倉一直是我國商品期貨實踐中常見的法律風險所在，而股指期貨的強行平倉法律風險相比商品期貨則略顯復雜，因此，強行平倉風險就成為股指期貨法律風險的主要環節之一。
首先，從法律實踐上來說，在強行平倉的執行上，有時依照法規規定、交易規則，有時又依照合同約定；在強行平倉的依據上，有時是權利，有時又是義務；在強行平倉的條件上，有時是因為保證金小于零，有時又因為持倉超出限額等。例如，在強行平倉頭寸的前后順序上，還涉及總持倉量、應追加保證金數額、超倉頭寸等各個不同條件的執行原則。可見，股指期貨強行平倉本身就相當復雜。
其次，股指期貨相比商品期貨而言，在時間上的敏感性、交易制度上的特殊性、投資者的謹慎性等方面，都遠遠超過商品期貨。因此，期貨公司就日內巨幅波動的強行平倉、超倉強行平倉、分級結算強行平倉、對套利者強行平倉等，都提高了精度要求。再加之通知義務瑕疵、強行平倉頭寸、強行平倉價格、保證金合理時間約定不明等，則進一步增加了難度。
最后，從股指期貨分級結算的法律關系上來說，既存在交易所對會員的強行平倉，也存在會員對投資者的強行平倉等多個層次。這一點相比商品期貨而言，不論期貨公司是結算會員還是交易會員，都進一步增加了期貨公司進行股指期貨強行平倉風險的可能性和多重性。
４．履行通知義務的風險
在現行期貨法規框架下，期貨公司履行通知義務，主要包括：指令成交后的通知、當日結算后的通知、保證金不足時的通知、強行平倉前的通知以及強行平倉后的確認通知等。履行通知義務的風險，主要是因未通知或通知未能到達的情形導致期貨公司承擔違約或侵權責任的風險。這一點對于期貨公司來說，尤為重要。
以強行平倉前的通知為例，根據現行法規規定，期貨公司對投資者采取強行平倉之前，履行通知義務是不容忽視的，尤其要體現保護期貨投資者的合法權益。期貨公司作為中間環節的經紀商，承載著通知環節的風險。通知義務未履行或履行不當，都可能產生直接損失。
另外，我國關于期貨的司法解釋（高院發布的《關于審理期貨糾紛案件若干問題的規定》）也有些滯后，這使得在司法實踐中，仍存在以傳統實踐模式來判定通知義務履行與否的情況。雖然現代通訊手段不斷進步，使得傳遞一個通知十分迅捷（如短信、郵件），但仍有可能無法跳出舊規的禁錮，倘若通知義務被認定為瑕疵就會導致侵權或違約，這無疑是期貨公司面臨的最大法律風險。
５．期貨投資者的信用風險
雖然我國實行投資者適當性制度，并把投資者分為自然人投資者、一般法人投資者和特殊法人投資者，同時從基本條件上，限定了自然人投資者需有50萬元的準入門檻，一般法人投資者需有100萬元的凈資產門檻，這些無疑都符合股指期貨“高標準、穩起步”的上市原則，當然也大大降低了市場風險。但即便如此，由于股指期貨的杠桿率仍高于股票現貨市場，不排除因無法履約、無法交割、穿倉、日內巨幅波動、惡意透支等因素而產生投資者違約的信用風險，尤其是投機者的信用風險。反之，正是由于高標準的投資者適當性制度的建立，才為在出現期貨投資者違約時，提供了救濟和追償的可能。
６．期貨公司的操作風險
操作風險，是指期貨公司進行股指期貨交易時由于人為操作錯誤而帶來的風險。因為股指期貨交易的活躍程度、頻繁程度明顯高于商品期貨交易，同時也明顯高于股票現貨市場交易，因此，頻繁的操作顯然會增加操作風險的概率，一般體現在交易環節上，諸如操作指令、操作程序、操作延誤、違反內控制度操作等，甚至因下單方向錯誤、價格數量錯誤而產生直接損失。
2005年6月27日，臺灣富邦證券因交易員計算機操作失誤，將其客戶美林證券公司下單買進的80萬元錯誤地輸成80億元，成交的錯賬金額高達77億元，造成盤中238種股票瞬間漲停，約2000名投資者在漲停板上將股票拋出，富邦證券因此損失約5.5億元。可見，一個小小的指令錯誤，產生的損失卻是巨大的，對于期貨公司來說，不論是交易會員還是結算會員，均應謹慎對之。
７．執行套期保值中的風險
期貨公司作為交易所的會員，按照《中金所套期保值管理辦法》規定，主要可能出現以下幾種套期保值風險情形：一是套期保值期貨持倉超過其相應的現貨資產配比要求；二是各合約同一方向套期保值持倉合計超過該方向獲批套期保值額度；三是應當在不遲于套期保值額度有效期到期前5個交易日向交易所申請新的額度，逾期未申請的、且逾期不平倉的；四是在套期保值額度內頻繁進行開平倉交易；五是在進行套期保值申請和交易時，存在欺詐或者違反交易所規定的其他行為。出現這些情況后，若期貨公司逾期未進行調整或者調整后仍不符合要求的，則交易所有權調整或者取消其套期保值額度，必要時可以采取限制開倉、限期平倉、強行平倉等措施。８．期貨公司違規違約風險
期貨公司作為交易所的會員，按照《中金所違規違約處理辦法》的規定，出現下列違反交易管理規定情形之一的，就將受到一定的懲罰，情節嚴重的可能導致限制開倉、強行平倉、暫停業務、取消會員資格等。這些違規行為同時構成違約的，還可能產生一筆巨額的懲罰性違約金。因此，這也是期貨公司的風險來源之一，但從發生概率上，一般來自人的主觀因素，而不是客觀因素。所以，從業人員的道德規范將決定此類行為的發生概率。
（１）未按照規定履行開戶手續的客戶進行期貨交易；
（２）未按照規定履行審核義務，為不符合開戶條件的客戶辦理開戶手續；
（３）違反交易指令和交易編碼管理規定；
（４）利用席位竊取商業秘密或者破壞交易所系統；
（５）私下轉包、轉租或者轉讓席位；
（６）違反交易所應急交易廳管理規定；
（７）違反交易所交易管理規定的其他情形。
風險防范的法律安排
為股指期貨上市出臺的一系列新規，既包括來自國務院的法規和證監會的規定，也包括來自中金所的規則和中期協的行業指引等，這些都對期貨公司的風險管理提出了更高的要求。我們在分析了上述可能面臨的風險之后，再來談談如何防范這些風險。
法律風險的防范核心在于“事先防范”，而“事先防范”的重點就是法律文本的完善。筆者經過研究認為，從法律實務角度來說，期貨公司至少應建立健全兩個方面的法律安排：一方面是有關對外合同層面的；另一方面是有關內部制度層面的。
首先，從對外合同層面來說，至少涉及《期貨經紀合同》、《中間介紹業務協議》的修訂，以及《結算協議》、《代理結算協議》等的制訂。因為合同是界定法律關系和權利義務內容最主要的法律文件，也是規避和防范法律風險重要核心所在。尤其在法律規定之外的自由約定條款中，更應當注意合法性和嚴謹性。例如，以會員執行強行平倉的原則來說，會員既有自行確定的權利，但同時又被限定了平倉結果應當符合交易所相關規定。
其次，從內部制度層面來說，期貨公司根據規定應當建立健全相應內部管理制度的文件體系。以投資者適當性制度的規定來說，就包括《客戶管理和服務制度》、《投資者交易行為合法合規性管理制度》、《客戶開發責任追究制度》、《客戶糾紛處理制度》等。再以IB業務制度的規定來說，期貨公司也需建立《IB業務對接規則》、《IB類客戶投訴接待處理制度》、《IB類客戶審核制度》、《IB業務崗位制度》等。
事實上，股指期貨涉及的法律事務專業性要求很高，不僅要熟悉法律知識，還要懂得股指期貨交易的相關知識。期貨公司要做到完全了解最新法規和交易規則并非難事，但是在實踐中，對于法規、規則的理解和運用，則可能存在偏頗，即使是小小的筆誤置于合同之中，都可能產生很大的法律風險。此外，還可能由于在內部制度建設上的缺失或瑕疵，而觸犯交易所的相關規定，被迫承擔被處罰或承擔違約金等法律風險。因此，期貨公司應當聘請法律顧問或委托外部律師，也可設置法律部門或組建法務團隊來專項執行股指期貨相關法律事務。
結論
瀏覽大量金融界人士對于股指期貨法律風險的解讀，往往分析粗略且缺少嚴謹性，而依筆者所見，金融期貨時代的法律風險已不再只是“無權代理、合同無效、法規滯后、欺詐等”商品期貨發展初期時的表現形式，以股指期貨交易中所出現的對投資者資質、成交時間、倉位頭寸、成交價格、套利的精準度、套期保值的合法性等特征來看，所隱含的法律風險顯然不同，有時甚至可能演化為重大涉訴風險、重大債權債務風險、破產清算風險等。因此筆者認為，期貨公司在法律風險防控和管理上應未雨綢繆，力求做到防患于未然。
對于期貨公司來說，其在期貨市場上扮演著經紀商的角色，具有“上承交易所、下接投資者”的特殊經紀地位。因此，在期貨公司層面所呈現的風險是整個期貨市場風險的主要表現形式，對于期貨公司的風險管理，既是整個期貨市場風險管理的核心所在，也是保障期貨投資者合法權益的重要基石。